Złoto: od euforii do konsolidacji – kolejny etap prawdopodobnie w 2026 roku

Złoto po niezwykłym tegorocznym rajdzie weszło w fazę schłodzenia. Metal, wciąż około 54% na plusie od początku roku, zaliczył pierwsze od czerwca dwa kolejne tygodnie spadków, co oznacza korektę o niemal 500 USD od październikowego rekordu do obecnego dołka. Nastrój zmienił się z euforycznego na bardziej refleksyjny: inwestorzy na nowo oceniają, w jakim stopniu elementy narracji dotyczącej 2025 roku, w tym obniżki stóp procentowych, napięcia fiskalne, zabezpieczanie portfeli przed ryzykiem geopolitycznym oraz popyt ze strony banków centralnych, są już uwzględnione w cenach.

Krótkoterminowe hamulce

Przerwa po Diwali: Sezon świąteczny w Indiach zwykle przynosi zastrzyk popytu na biżuterię, po którym następuje chwilowa pauza. Diwali w 2025 r. nie było tu wyjątkiem: zakupy metali szlachetnych były wyjątkowo mocne, zwłaszcza srebra, które przyciągnęło rekordowe zainteresowanie detaliczne, wywołało lokalne niedobory i gwałtowne skoki cen. Popyt na złoto również był solidny, choć rekordowe ceny i słabsza rupia ograniczyły sprzedaż biżuterii. Rynek wszedł teraz w typową „miękką” fazę poświąteczną, która powinna się ustabilizować wraz z powrotem zakupów pod koniec roku, co może zostać wsparte przez ostatnią korektę.

Chiny obniżają ulgi podatkowe od sprzedaży detalicznej: Strukturalna zmiana przyszła z Chin: władze zakończyły wieloletnie zwolnienie z VAT dla części sprzedawców biżuterii nabywających kruszec za pośrednictwem Shanghai Gold Exchange oraz Shanghai Futures Exchange. To nieznacznie podnosi koszty detaliczne i może osłabić sprzedaż biżuterii. Makroekonomiczne znaczenie tej zmiany pozostaje jednak ograniczone. Złoto inwestycyjne — sztabki, monety i fundusze ETF, wciąż jest w pełni zwolnione z VAT, więc kluczowe kanały, które napędzały rekordowy popyt fizyczny w Chinach, pozostają nienaruszone.

Powell: „poczekamy, zobaczymy” i mocniejszy dolar: Po październikowej obniżce stóp procentowych Rezerwa Federalna zasygnalizowała, że grudzień „nie jest przesądzony”. Obecna przerwa w funkcjonowaniu rządu USA sprawia, że FOMC działa w dużej mierze „po omacku”, a ostrożny ton przewodniczącego Powella umocnił dolara i podniósł realne rentowności (dochody z obligacji po uwzględnieniu inflacji). To ostudziło entuzjazm i skłoniło rynek do wyceniania wolniejszej ścieżki łagodzenia polityki pieniężnej.

Porozumienie USA–Chiny nie rozwiązuje kluczowych kwestii: Pod koniec października znów pojawiły się nagłówki o postępach między Waszyngtonem a Pekinem, korekty ceł, współpraca w sprawie prekursorów fentanylu i sygnały rozluźnienia kontroli eksportowych. Reakcja rynku była stonowana. Inwestorzy dostrzegają, że głębsze napięcia strategiczne pozostają nierozwiązane, zwłaszcza w obszarach technologii, łańcuchów dostaw i polityki przemysłowej. Ogłoszenie mogło ograniczyć skrajne ryzyka, ale niewiele zmienia w długoterminowych argumentach za posiadaniem aktywów defensywnych.

Techniczny obraz i nastroje

Z perspektywy technicznej dotychczasowa korekta jest dość umiarkowana, biorąc pod uwagę dwa kolejne tygodnie spadków po dziewięciotygodniowym rajdzie, który podniósł ceny o ponad 27%. W naszej ocenie to zdrowy rozwój sytuacji: bolesny dla nowych kupujących, ale raczej wskazujący na rozładowanie presji niż na odwrócenie trendu. Wsparcie tworzy się w rejonie USD 3 835–3 878, strefie zbiegającej się z 50‑procentowym zniesieniem Fibonacciego ostatniej fali wzrostowej rozpoczętej w sierpniu oraz z 50‑dniową średnią kroczącą. Głębsze osunięcie wciąż jest możliwe, jeśli apetyt na ryzyko na rynku akcji pozostanie wysoki, a dolar będzie się dalej umacniał.

W trakcie rajdu aktywa zgromadzone w ETF‑ach na złoto mocno wzrosły, o 484 tony od początku roku, a od tamtej pory ustabilizowały się na poziomach, które nadal przewyższają łączne odpływy z ostatnich trzech lat. Dane z rynku futures, mimo braku cotygodniowych raportów COT, wskazują na umiarkowane ograniczanie długich pozycji, a nie szeroką likwidację. Tymczasem banki centralne pozostają ważnym źródłem stabilności: według World Gold Council w III kwartale oficjalne zakupy wyniosły 220 ton, co zwiększyło łączny wolumen od początku roku do 634 ton, blisko ubiegłorocznego rekordu. Utrzymujący się popyt oficjalny łagodzi zmienność po stronie zniżek.

Dlaczego scenariusz wzrostowy pozostaje aktualny

Choć krótkoterminowa dynamika wyhamowała, fundamentalne powody, aby trzymać złoto, pozostają nienaruszone, otwarte pozostaje jedynie pytanie, kiedy nastąpi kolejny etap wzrostów.

Obawy dotyczące zadłużenia fiskalnego: Koszt obsługi długu USA rośnie szybciej niż dochody, co spycha decydentów w stronę nieformalnej „finansowej represji”. Realne stopy mogą średnioterminowo utrzymywać się sztucznie nisko, co historycznie sprzyja złotu.

Obniżenie wartości waluty i dywersyfikacja: Trwałe stosowanie ekspansji monetarnej do finansowania priorytetów fiskalnych podkopuje zaufanie do walut fiducjarnych. Inwestorzy i banki centralne zwiększają udział materialnych aktywów rezerwowych jako zabezpieczenia.

Popyt sektora oficjalnego: Banki centralne, zwłaszcza z rynków wschodzących, które dywersyfikują rezerwy, utrzymują silny apetyt na kruszec. Ich systematyczna akumulacja stała się strukturalną cechą rynku i kluczowym wsparciem w okresach spekulacyjnych wyprzedaży.

Trajektoria polityki: Nawet przy ostrożnym tonie Powella dane makro sugerują, że kolejnym trwałym ruchem Fedu będzie łagodzenie. Słabnący rynek pracy w USA i wolniejszy wzrost nominalny najpewniej przyniosą dodatkowe cięcia w 2026 r., torując drogę do ponownego umocnienia złota, zwłaszcza jeśli inflacja utrzyma się w okolicach 3% lub wyżej.

Perspektywa krótkoterminowa

Ostatnia korekta sugeruje, że tegoroczny szczyt może być już za nami, choć wygląda to raczej na konsolidację niż kapitulację. Czynniki, które wyniosły złoto powyżej USD 4 000, krucha kondycja finansów publicznych, uporczywa inflacja i stabilny popyt sektora oficjalnego, pozostają w mocy. Głębsze cofnięcie jest możliwe, gdy rynek skoryguje nadmiar spekulacji i odbuduje przekonanie inwestorów.

Poprzednia większa konsolidacja po majowym rekordzie w okolicach USD 3 500 trwała około czterech miesięcy, a sierpniowe wybicie uruchomiło dziewięciotygodniowy rajd o 27%. Taki horyzont może teraz oznaczać kolejny okres ruchu bocznego, zanim nadejdzie ponowny impet na początku 2026 r. Do tego czasu podwyższona zmienność i naprzemienne zwroty nastrojów mogą wystawiać na próbę krótkoterminowe przekonania po obu stronach rynku.

Obecna pauza na rynku złota wciąż wygląda na przerwę na złapanie oddechu, a nie na załamanie. Sezonowa słabość, chwilowy „szum” wokół chińskich regulacji oraz mocniejszy dolar tłumaczą krótkoterminowe cofnięcie, ale nie zmieniają długoterminowej narracji. Gdy ta faza korekty dobiegnie końca, te same siły, które napędzały tegoroczny rajd, dług, inflacja i potrzeba dywersyfikacji, najprawdopodobniej znów się uaktywnią, czyniąc kolejny istotny etap zwyżki prawdopodobnym scenariuszem na 2026 r.