2025年第4四半期見通し：トレーダー向け 「FRBが再び利下げモードへ - 今回は何が違うのか？」

重要なポイント：
FRBによる利下げサイクルの開始は、往々にしてリスクを伴います。さらに昨今の政治を取り巻く状況は現代において類を見ないほど複雑であり、世間の景況感は極めて低い一方で、市場は記録的な高値を更新しています。第4四半期の不透明な見通しを整理し、明らかにしていくことが本第4四半期見通しレポートの目的です。

それは最良の時代であり、最悪の時代でもありました。
それは知恵の時代であり、愚かさの時代でもありました。
それは信じる時代であり、疑う時代でもありました。
それは光の季節であり、闇の季節でもありました。
それは希望の春であり、絶望の冬でもありました。

- チャールズ・ディケンズ『二都物語』

最良の時代であり、最悪の時代でもある中でのFRBの利下げ開始

チャールズ・ディケンズの『二都物語』は、フランス革命を背景に、ロンドンとパリという二つの都市の対比を描いた作品です。少数の富裕層による知的な活気と豊かさと、多くの人々が苦しむ貧困との矛盾が浮き彫りにされています。ディケンズが執筆したヴィクトリア朝時代も、繁栄と都市の貧困が同居する時代でした。

現代の米国経済も、まさにそのような矛盾を抱えています。ミシガン大学の消費者信頼感指数は過去最低水準に近づいており、トランプ大統領は就任初年度において歴代大統領の中でも最も低い支持率を記録しています。これだけを見ると「最悪の時代」に見えるかもしれません。

しかし、株式市場に目を向けると、投資家や大型株、AI関連企業にとっては「最良の時代」と言える状況です。第3四半期には株価指数が過去最高を更新し、特に注目すべきはバリュエーションの高さです。利益に対する倍率だけでなく、売上高に対する倍率も過去最高水準に達しており、S&P500企業の売上高倍率は3.3倍を超えました。ちなみに、2007年の市場ピーク時にはこの倍率は1.5倍程度でした。

世界的に見ると、中国市場は活況を呈しています。中国は国内主導の技術革新を推進し、西側諸国からの自立、さらには競争力の獲得を目指しています。一方、欧州の大型株は米ドルベースで米国市場を大きく上回るリターンを記録しており、新興国市場も同様に、少なくとも米ドルベースでは米国をアウトパフォームしています。

こうした対比は非常に鮮明であり、今後の見通しはこれまで以上に不透明です。世界の市場は、9月のFOMC会合で開始されたFRBの新たな利下げサイクルと、それに伴う米ドル安の追い風を受けて、さらに上昇を続けるのでしょうか？それとも、関税の初期的な負担や、前回の金利上昇の影響、そしてAI関連の設備投資ブームの減速によって、成長鈍化とともに調整局面に入るのでしょうか？

米国の景気後退リスクはさらに高まっているのか、それとも関税の一時的な影響なのか？

米国の景気後退リスクは引き続き高まっていると見ています。ただし、第4四半期に景気後退が起きない場合、それは貿易政策の不透明感が解消され、需要と経済活動が一時的に回復することによる可能性があります。

企業は「Big Beautiful Bill（ビッグ・ビューティフル・ビル）」による優遇措置、すなわち資産や設備を購入した年に100％減価償却できる制度によって、投資を促されています。また、サプライチェーンの多様化に向けて、より積極的に動く企業も出てきています。

一方で、以下の株式市場見通しでも触れているように、AI関連の投資は他の設備投資を上回る規模となる可能性があり、今年の米国経済成長の主要な推進力となっています。

米国における追加の不確定要素としては、まず政府閉鎖のリスクがあります。執筆時点では状況が不透明ですが、政治的な支持を得るために政府を閉鎖することは現実的ではないと考えられるため、今回は閉鎖が起きないと想定しています（政府効率化省に聞いてみてください）。

もう一つの要因として、中期的に測定が難しいものですが、公式統計の不備やグレーな労働市場データの影響もあり、トランプ政権による反移民政策が経済に与える影響があります。

なお、今回の成長見通しにはFRBの金融緩和政策を含めていませんが、これはやや不公平かもしれません。米国の金融化された経済では、資産効果がますます重要になっているからです。
ただしその他の経済分野においては、FRBの政策が実体経済に影響を及ぼすまでには、来年以降に時間差をもって現れると見られます。