Q4-Ausblick für Händler: Die Fed ist wieder im Lockerungsmodus. Ist es dieses Mal anders?

Grafik: EURUSD im Vergleich zum Renditeabstand zwischen 10-jährigen US-Schatzpapieren und deutschen Bundesanleihen. In der jüngeren Vergangenheit folgte der EURUSD-Wechselkurs weitgehend dem Renditeunterschied zwischen den längerfristigen Schuldtiteln der beiden Blöcke, wie in diesem Schaubild in der Spanne zwischen den Renditen auf  einer 10-jährigen US-Schatzanweisung und einer 10-jährigen deutschen Bundesanleihe zum Ausdruck kommt. In diesem Jahr war eine bemerkenswerte Divergenz zu beobachten – zunächst als Deutschland eine massive fiskalische Expansion ankündigte, die die deutschen und europäischen Renditen im Vergleich zu den globalen Wettbewerbern in die Höhe schnellen liess. Eine fiskalische Expansion ist in der Regel positiv für die Währung. Der anschliessende Anstieg des Euro gegenüber dem US-Dollar ist weniger auf die Ereignisse in Europa zurückzuführen als vielmehr auf die Befürchtung, dass die von Trump errichteten Handelsbarrieren und die Politik des US-Finanzministeriums dazu führen werden, dass das in die US-Märkte zurückfliessende Kapital nicht mit hohen Renditen belohnt wird.

Iran-Israel-Konflikt: Abklingen oder Eskalation?
Dieser Ausblick wird inmitten erneuter Feindseligkeiten zwischen Israel und dem Iran geschrieben, da Israel versucht, die nuklearen Ambitionen des Irans zu verhindern. Die Auswirkungen auf die Ölmärkte waren dramatisch und liessen eine neue Inflationswelle befürchten. Doch die Auswirkungen geopolitischer Spannungen sind für die Marktteilnehmer nur schwer vorhersehbar oder zu verarbeiten. Die Zentralbanken, die die politischen Hebel in der Hand haben, die die Märkte direkter bewegen können, werden wahrscheinlich alle energiebedingten Preisspitzen ignorieren, wenn sich die Stimmung und die Wachstumsaussichten verschlechtern, und trotz eines durch die Energiepreise ausgelösten Inflationsanstiegs eine zurückhaltende Haltung einnehmen, falls es zu einem solchen kommt.

Rezessionsrisiken in den USA
Die Rezessionsrisiken dürften in der zweiten Jahreshälfte zunehmen, was zum Teil darauf zurückzuführen ist, dass sich die Konjunktur nach dem Tarifanstieg im ersten und zu Beginn des zweiten Quartals verlangsamt hat und dass die Frühindikatoren auf eine bevorstehende Schwäche hindeuten. Der im Vergleich zur Inflation anhaltend hohe Leitzins der US-Notenbank (Fed) verstärkt den Druck, und der Wohnungsmarkt zeigt Anzeichen einer starken Verschlechterung. Unser Basisszenario geht von einer leichten Rezession in der zweiten Jahreshälfte aus, bevor das Inflationswachstum Anfang nächsten Jahres im Vorfeld der US-Zwischenwahlen wieder anzieht.

Eine weitere Verschlechterung der Wachstumsaussichten in diesem Jahr ergibt sich aus den Zöllen, die in ihren Auswirkungen erster Ordnung wie eine Steuer wirken. Wenn man den Preis für etwas in der Wirtschaft erhöht, gibt es nicht plötzlich mehr Geld, um es zu kaufen; vielmehr kaufen die Wirtschaftsteilnehmer entweder weniger von diesem Gegenstand oder weniger von etwas anderem, was zu einem realen Wachstumsrückgang führt. Trumps einwanderungsfeindliche Politik könnte ebenfalls überraschend grosse Auswirkungen haben, da ICE-Razzien und Druckmassnahmen einige Arbeitnehmer ohne legalen Status in den Untergrund treiben und einige sich vielleicht sogar selbst deportieren. Bislang gibt es kaum belastbare Daten, sondern nur Anekdoten, aber am Rande wird es Auswirkungen auf den Konsum und das Arbeitskräfteangebot ausgewählter Branchen geben, die die meisten Arbeitnehmer ohne legalen Status beschäftigen, darunter die Landwirtschaft, das Baugewerbe und das Gastgewerbe.

Ein Joker für die US- und die Weltwirtschaft ist die Frage, ob die KI-Disruption die erste echte Rezession für Angestellte auslösen könnte, da Arbeitsplätze, die höhere kognitive Fähigkeiten erfordern, branchenübergreifend durch hochproduktive KI-Tools ersetzt werden. Auch hier gibt es viele Anekdoten, aber vielleicht erhalten wir im dritten Quartal oder kurz danach einige echte Daten über die Auswirkungen der KI.

Voraussichtliche Marktergebnisse:

Der USD bleibt schwach. Edelmetalle bleiben stark.
Die Politik von Trump 2.0 ist antiglobalistisch, eine Politik, die der Wirtschaftswissenschaftler Russell Napier als "nationalen Kapitalismus" bezeichnet und die andere als "umgekehrten Merkantilismus" bezeichnen würden, da die USA versuchen, die globale Ordnung, die sie seit dem Zweiten Weltkrieg aufgebaut haben, rückgängig zu machen. Diese globale Ordnung war grossartig für den Aufbau der Weltwirtschaft und die Gewährleistung günstiger Preise für die amerikanischen Verbraucher. Ein starker Dollar war das Herzstück der Ordnung, als merkantilistische Mächte ihre Währungen unterdrückten, um exportorientierte Volkswirtschaften aufzubauen, die US-Produktion aushöhlten und die USA unannehmbar anfällig für Unterbrechungen der Versorgungskette machten, was eine Frage der nationalen Verteidigung ist. Trotz Trumps transaktionalem Stil und der Errichtung von Handelsbarrieren wird der US-Dollar die wichtigste Währung bleiben, aber er wird weniger wichtig sein als zuvor.

Andere wichtige Wirtschaftsakteure werden weniger Kapital in die US-Wirtschaft, in US-Aktien und US-Staatsanleihen investieren und müssen ihre Ersparnisse und ihren Konsum im Inland umschichten. In Europa gibt es dafür bereits deutliche Anzeichen, ausgelöst durch das plötzlich wackelige Engagement der USA für das transatlantische Bündnis und Trumps Haltung zu den Handelsbedingungen. Die drastische neue fiskalische Expansion Deutschlands hat dem Euro bereits einen starken Auftrieb gegeben, und EURUSD könnte bis zum Jahresende die Marke von 1,25 erreichen. Japan kommt nur langsam zu einer Einigung mit der Trump-Regierung, was, wie bereits erwähnt, möglicherweise durch die innenpolitische Lage in Japan verzögert wird. Aber der sehr schwache japanische Yen ist ein blinkendes rotes Licht für die Handelsbeziehungen zwischen den USA und Japan, die wahrscheinlich eine Kurskorrektur erfahren werden (ein viel stärkerer Yen).

Edelmetalle treiben Rohstoffsektor zu robuster H1-Performance, weitere Gewinne in Sicht
Der Rohstoffsektor ist auf dem besten Weg zu einem starken ersten Halbjahr: Der Bloomberg Commodities Index notiert zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Berichts rund 9 % höher als andere auf US-Dollar lautende Vermögenswerte, einschliesslich Anleihen und Aktien, wobei sowohl der S&P 500 als auch der Nasdaq deutlich zurückbleiben. Während Rohstoffe in Zeiten eines robusten Wirtschaftswachstums in der Regel anziehen, ist der aktuelle Aufschwung weitgehend auf geopolitische Risiken und die Nachfrage nach Sachwerten – insbesondere Edelmetallen – zurückzuführen.

Gold ist seit Monaten führend, Silber und Platin schlossen sich kürzlich der Rallye an, und das in einer starken Mischung aus wachsenden Sorgen um die Staatsverschuldung, zollbedingten Angebotsschocks, einem sich abschwächenden Arbeitsmarkt und einer anhaltenden Schwäche des US-Dollars – Entwicklungen, die schliesslich zu einem dovishen und möglicherweise stärker als erwarteten Politikwechsel der US-Notenbank (Fed) führen könnten. Hinzu kommen das Risiko einer höheren Inflation und die Tatsache, dass die Zentralbanken ihre Goldkäufe das vierte Jahr in Folge ausdehnen werden; die Voraussetzungen für einen Vorstoss in Richtung USD 4,000 innerhalb der nächsten zwölf Monate sind unseres Erachtens durchaus gegeben.

Der starke Anstieg des Silbers im September hat das halb-industrielle Metall auf ein 14-Jahres-Hoch über USD 47 gehoben. Nach einer Phase der Unterperformance gegenüber Gold, die durch eine beschleunigte Nachfrage der Zentralbanken nach Barren getrieben wurde, hat der jüngste Anstieg das Gold-Silber-Verhältnis auf seinen 10-Jahres-Durchschnitt nahe 81 zurückgeführt. Ein Vorstoss in Richtung des Rekordhochs von 2011 bei USD 50 wird wahrscheinlich Unterstützung von Gold erfordern, aber mit der Möglichkeit, dass Gold die Marke von USD 4'000 anstrebt, könnte Silber den nötigen Schwung finden, um diesen Meilenstein in den kommenden Monaten zu erreichen.