Prosincové zasedání Fedu: Opatrné snížení, na konfety je ještě brzy

Klíčové poznatky

• Trhy téměř plně počítají se snížením o 25 bb na zasedání FOMC 9.-10. prosince, čímž se cílové pásmo Fed Funds sníží z 3,75-4,00 % na 3,50-3,75 % .
• Poselství může být více jestřábí než samotný krok. Vzhledem k tomu, že inflace se stále pohybuje nad 2 % a tvůrci měnové politiky jsou rozděleni, Fed pravděpodobně zdůrazní závislost na datech a vyhne se předběžnému závazku rychlého snížení v roce 2026.
• Pro investory se nejedná ani tak o "pivotní euforii", jako spíše o orientaci v rozptylu, rotaci sektorů a světě nižších, ale stále restriktivních sazeb.

Kde se nacházíme nyní

Po dvou letošních sníženích sazeb se cílové pásmo Fed Funds v současnosti nachází na 3,75-4,00 %, což je pokles z maxima 5,25-5,50 % dosaženého v roce 2023.

Makro kontext pro zasedání 9. a 10. prosince vypadá následovně:

• Růst: Americká ekonomika se oproti silnému tempu z roku 2024 ochladila a objevily se známky nižšího počtu nových zaměstnanců a slabšího počtu zaměstnanců v soukromém sektoru, i když propouštění zůstává relativně omezené.
• Inflace: Celková inflace prudce poklesla, ale jádrové ukazatele zůstávají nad 2% cílem Fedu, přičemž konsenzus očekává, že inflace zůstane nad cílem až do roku 2027.
• Trh práce: Prostředí s "nízkým počtem nových pracovních míst" - méně nových pracovních míst, ale stále žádný kolaps - dává Fedu prostor k uvolnění, ale ne k vyhlášení mise za splněnou.
• Finanční podmínky: Výnosy dluhopisů se dostaly ze svých maxim, úrokové sazby hypoték klesly do oblasti 6 % a riziková aktiva zaznamenala rozsáhlou rally.

Tento mix vysvětluje, proč trhy tlačí na další snižování, i když Fed zůstává opatrný.

Jaké jsou ceny na trzích

Fed fund futures a nástroje jako CME FedWatch ukazují, že trhy přisuzují přibližně 85-90% pravděpodobnost snížení o 25 bb na prosincovém zasedání.

Po prosinci trhy oceňují kolem 75-90 bb celkových škrtů do konce roku 2026, což fakticky předpokládá mírný, ale vytrvalý cyklus uvolňování.

Riziko pro trhy nespočívá v tom, zda Fed v prosinci jednou sníží - to je do značné míry v ceně - ale jak silně se tvůrci politiky postaví proti myšlence dlouhého, nepřerušovaného cyklu snižování.

Náš základní scénář: "Opatrný cut"

1. Snížení o 25 bb na 3,50-3,75 % - ale s opatrným tónem

Nejpravděpodobnějším výsledkem je snížení o 25 bb vedle následujícího výhledu:

• FED bere na vědomí pokrok v oblasti inflace a známky ochlazení na trhu práce;
• Zdůrazňuje "závislost na datech" a potřebu získat více důkazů předtím, než se pustí do agresivního postupu;
• Signalizuje, že se politika mění ze "stále více restriktivní" na "restriktivní, ale mírně uvolněnou".

V tomto scénáři se Fed snaží:

• Podpořit růst a zaměstnanost po dlouhém období přísné politiky;
• Vyhnout se opětovnému zažehnutí inflace tím, že potvrdíte myšlenku velmi rychlých škrtů;
• Ponechat si prostor na rok 2026, zejména vzhledem k nejistotě ohledně cel, fiskální politiky a globálního růstu.

2. Rizika související se základním scénářem

Investoři by měli mít na zřeteli dva klíčové alternativní scénáře:

Dovish hold (nízká pravděpodobnost, vysoký dopad)

• Fed překvapuje ponecháním sazeb beze změny, což zdůvodňuje lepkavou jádrovou inflací nebo obavami z přílišného uvolnění finančních podmínek.
• Trhy by pravděpodobně reagovaly vyššími výnosy, silnějším dolarem a tlakem na aktiva citlivá na úrokové sazby (růstové akcie, EM, drahé kovy).

Dovish cut (nižší pravděpodobnost, ale podporující riziko)

• Fed nejen snižuje, ale naznačuje další krátkodobé uvolňování nebo agresivněji snižuje bodové projekce.
• To by pravděpodobně dále oslabilo dolar, stlačilo výnosy a prodloužilo rally na zlatě, stříbře a rizikových aktivech s vyšší betou - ovšem za cenu vyvolání otázek ohledně růstu výhled a důvěryhodnosti politiky.

Vzhledem k současné komunikaci Fedu rovnováha pravděpodobnosti spíše upřednostňuje "opatrné snížení" než úplný pivot.

Co to může znamenat pro hlavní třídy aktiv

(Pouze pro informační účely; nejedná se o doporučení k nákupu nebo prodeji instrumentu.)

1. Dluhopisy: Nižší výnosy, ale nikoliv rovnoměrně

• Prosincové snížení by mělo posílit klesající trend krátkodobých výnosů, ale delší splatnosti mohou oscilovat mezi obavami z růstu a obavami z termínové prémie.
• Pokud Fed ustoupí od očekávání agresivního snížení výnosů v roce 2026, může se výnosová křivka znovu zvednout směrem k medvědům (dlouhé výnosy vzrostou oproti krátkým).

Klíčové riziko:

• Jestřábí překvapení nebo silnější než očekávané údaje o inflaci by mohly vyvolat prudký návrat výnosů z již tak nízkých úrovní.

2. Akcie: Rozptýlení vede k širšímu vedení, spíše než k jednoduchému "koupit všechno".

• Nižší sazby podporují ocenění, zejména u dlouhodobých růstových segmentů, ale přínosy budou v jednotlivých sektorech nerovnoměrné.
• Očekáváme pokračující rotaci na americkém trhu, přičemž small a mid caps získá díky levnějšímu financování, úlevě od ocenění a potenciálnímu zvýšení domácí poptávky.
• Vedení technologických společností bude pravděpodobně i nadále rozšiřovat směrem k méně přeplněným částem ekosystému umělé inteligence, které jsou více závislé na výnosech, a nebude se spoléhat pouze na megakapitály.
• Podporu mohou najít i další odvětví citlivá na sazby, jako jsou nemovitosti, i když nadměrná nabídka v některých částech kancelářského segmentu zůstává jasným převisem.
• S přesunem hotovosti z vysoce výnosných vkladů a fondů peněžního trhu by se do popředí zájmu mohly vrátit výnosově orientované akcie hry - rostoucí dividendové tituly, utility a infrastrukturní tituly, pokud fundamenty zůstanou solidní.
• Vybrané rozvíjející se trhy by také mohly těžit z měkčího dolaru a uvolnění finančních podmínek v USA, i když rozptyl je velký a mnohem více budou záležet na fundamentálních faktorech jednotlivých zemí.
• V dozrávajícím cyklu mají trhy tendenci odměňovat kvalitní rozvahy, zisky odolnost a stabilní peněžní toky- což posiluje důvody pro selektivitu oproti široké beta expozici.

Klíčové riziko:

• Pokud bude Fed znít znepokojeněji, než trhy očekávají, mohl by se tón změnit z "Goldilocks" na "growth scare", což by tlačilo na cyklické produkty i při poklesu sazeb.

3. Americký dolar a devizový kurz

• Dobře připravené snížení o 25 bb je z velké části započítáno a samo o sobě nemusí vyvolat dramatickou reakci dolaru.
• Větší výkyv představuje pokyny pro rok 2026:
• Silný odpor vůči agresivním škrtům by mohl krátkodobě povzbudit USD, zejména vůči zemím s nízkými výnosy.
• Více holubičí tón by mohl prodloužit drift dolaru směrem dolů a podpořit FX a vybrané EM měny s vyšší betou.

Klíčové riziko:

• Jakýkoli náznak, že by budoucí vedení Fedu mohlo upřednostňovat velmi uvolněnou politiku nebo že politika zasahuje do nezávislosti Fedu, by přidal další vrstvu volatility.

4. Zlato, stříbro a komodity

• Zlato se obchoduje poblíž rekordních úrovní a již pozitivně reagovalo na širší cyklus uvolňování a trend poklesu reálných výnosů.
• Opatrné snížení, které nevykolejí příběh o uvolňování, by mělo udržet strukturální podporu pod drahými kovy, ale vzhledem k přeplněnosti pozic je pravděpodobná krátkodobá volatilita.
• Ještě dramatičtější byl vývoj stříbra, které zesílilo jak vzestupné, tak i sestupné pohyby v souvislosti s událostmi ve Fedu.

Klíčové riziko:

• Jestřábí překvapení - nebo náhlý nárůst reálných výnosů - by mohlo vyvolat hlubší korekce u obou kovů, i když dlouhodobé úvahy o de-dolarizaci, fiskálních deficitech a energetické transformaci zůstanou nedotčeny.

Závěrečné myšlenky

Prosincové zasedání FOMC pravděpodobně nepřinese politický šok - snížení o 25 bb se všeobecně očekává - ale přesto by mohlo znamenat důležitý psychologický posun. Fed se odklání od svého postpandemického nouzového postoje, přesto však není připraven podpořit rychlý návrat k mimořádně uvolněným penězům.

Pro investory to znamená:

• Méně se soustředit na přesný počet škrtů, více na vývoj růstu, inflace a rozptyl na jednotlivých trzích;
• Svět, ve kterém klesají sazby, ale stále jsou restriktivní, a kde nejistota v oblasti politiky zůstává vysoká;
• Prostředí, které nadále oceňuje selektivitu, řízení rizik a skutečnou diverzifikaci před prostým sledováním indexů.