Za pomocą jednego rachunku Saxo można korzystać z obu naszych platform.
Prognoza makroekonomiczna na Q3: Mniej chaosu i, miejmy nadzieję, trochę więcej jasności.
Prognozy kwartalne 7 min na przeczytanie
John J. Hardy
Dyrektor ds. analiz makroekonomicznych
Podsumowanie: Nadchodzący kwartał zacznie ukazywać, w jaki sposób chaos drugiego kwartału, polityka Trumpa 2.0 oraz reakcja świata na te wydarzenia kształtują prognozy dla gospodarki oraz nastroje na rynkach globalnych.
Ten materiał jest treścią marketingową
Prognoza na trzeci kwartał: mniej chaosu i, miejmy nadzieję, trochę więcej jasności
Świat zdał sobie sprawę z zagrożenia związanego z taryfami Trumpa w "Dniu Wyzwolenia" na początku drugiego kwartału, co spowodowało gwałtowny spadek na początku kwietnia, gdy rynki zaczęły traktować nowy reżim handlowy poważnie. Jednak, zgodnie z oczekiwaniami traderów, w ramach tego, co obecnie nazywa się "TACO" (ang. Trump Always Chickens Out - Trump zawsze się wycofuje), Trump szybko ogłosił 90-dniowe opóźnienie ceł dla wszystkich krajów z wyjątkiem Chin, dając USA czas na negocjowanie nowych umów handlowych. Do połowy maja USA i Chiny zgodziły się na obniżenie poziomów taryf przypominających embargo, co przygotowało grunt na trzeci kwartał, który, miejmy nadzieję, przyniesie więcej odpowiedzi i mniej pytań niż widzieliśmy w pierwszej połowie roku. Jednak w erze Trumpa 2.0 nic nie jest gwarantowane.
Patrząc w przyszłość na trzeci kwartał, największe problemy na rynku obejmują:
USA-Chiny: jaka jest dalsza droga i kto ma przewagę? Chiny wciąż pozostają „fabryką świata”, a znalezienie alternatywnych źródeł dla wszystkiego, co produkują, jest niezwykle trudnym zadaniem. Ich najpotężniejsza przewaga tkwi jednak w metalach ziem rzadkich, ich przetwarzaniu oraz wykorzystaniu w kluczowych komponentach przemysłowych. Świat odetchnął z ulgą, gdy Chiny wznowiły eksport metali ziem rzadkich po niemal embargu na początku kwietnia. Niemniej jednak istnieje kilka zastrzeżeń: Chiny doskonale zdają sobie sprawę ze swojej siły — nie tylko w wydobyciu i rafinacji tych krytycznych materiałów, ale także w produkcji niezbędnych komponentów przemysłowych zawierających te materiały, zwłaszcza magnesów używanych w produkcji chipów, bateriach do pojazdów elektrycznych, turbinach wiatrowych i sprzęcie wojskowym. Szacuje się, że ponad trzy czwarte amerykańskiego sprzętu wojskowego zawiera komponenty z metali ziem rzadkich. Zbudowanie pełnego łańcucha dostaw niezależnego od Chin zajęłoby lata, nawet przy maksymalnym wysiłku. Po krótkim wstrzymaniu exportu metali ziem rzadkich w drugim kwartale, Chiny ogłosiły, że ograniczą licencje eksportowe do zaledwie sześciu miesięcy. Mogą również monitorować nabywców i ograniczać dostawy dla określonych zastosowań końcowych, takich jak aplikacje wojskowe.
Po krótkim wstrzymaniu wysyłek metali ziem rzadkich w drugim kwartale, Chiny ogłosiły, że ograniczą licencje eksportowe do zaledwie sześciu miesięcy. Mogą również monitorować nabywców i ograniczać dostawy dla określonych zastosowań końcowych, takich jak aplikacje wojskowe.
Tymczasem USA utrzymują znaczącą przewagę, szczególnie w produkcji komponentów silników odrzutowych dla samolotów Boeing oraz w eksporcie etanu, kluczowego składnika chemicznego wykorzystywanego do produkcji plastiku.
Pierwsze duże umowy handlowe USA i związane z nimi harmonogramy taryfowe Poza delikatnym rozładowaniem napięcia między USA a Chinami, będziemy również obserwować, jak amerykańskie cła wpłyną na resztę świata. W chwili pisania tego materiału oczekuje się, że prezydent Trump przedstawi nowy harmonogram taryf celnych, skierowany przeciwko mniej krytycznym krajom oraz tym, które uważa się za negocjujące „w złej wierze”. Co istotne, w trzecim kwartale powinny zostać podpisane kluczowe umowy handlowe z tradycyjnymi sojusznikami USA w dziedzinie bezpieczeństwa, czyli Japonią i Europą. Proces negocjacji handlowych między USA a Japonią może być skomplikowany ze względów politycznych, ponieważ ton rozmów może się zmienić po wyborach do izby wyższej w Japonii, które odbędą się 20 lipca.
Chociaż niewielu spodziewa się, że cła powrócą do karnych poziomów zapowiedzianych w kwietniu podczas "Dnia Wyzwolenia", prawdopodobnie pozostaną one znaczące, średnio w przedziale 12-18%, i będą obciążać zarówno amerykański, jak i globalny wzrost gospodarczy.
Wykres: EURUSD w porównaniu do różnicy w rentowności między amerykańskimi 10-letnimi obligacjami skarbowymi a niemieckimi bundami. W ostatnim czasie kurs wymiany EURUSD w dużej mierze podążał za różnicą w rentownościach długoterminowego długu obu bloków, co jest przedstawione na tym wykresie jako różnica między rentownościami amerykańskiego 10-letniego bonu skarbowego a niemieckiego 10-letniego bundu. Ten rok przyniósł niezwykłą rozbieżność – najpierw, gdy Niemcy ogłosiły ogromną ekspansję fiskalną, która spowodowała wzrost rentowności niemieckich i europejskich obligacji w porównaniu do globalnych konkurentów. Ekspansja fiskalna zazwyczaj pozytywnie wpływa na walutę. Kolejny wzrost euro w stosunku do dolara amerykańskiego jest trudniejszy do przypisania wydarzeniom w Europie i bardziej prawdopodobnie związany z obawami, że bariery handlowe Trumpa oraz polityka skarbowa USA oznaczają, iż kapitał powracający na rynki amerykańskie nie zostanie nagrodzony wysokimi zwrotami.
Konflikt Iran-Izrael: czy konflikt się wyciszy, czy zaostrzy?
Ten przegląd powstaje w obliczu odnowionych napięć między Izraelem a Iranem, gdy Izrael stara się zablokować irańskie ambicje nuklearne. Wpływ na rynki ropy był dramatyczny, wzbudzając obawy o nową falę inflacji. Jednak skutki napięć geopolitycznych są bardzo trudne do przewidzenia lub przetworzenia przez uczestników rynku. Jeśli chodzi o banki centralne, które mają wpływ na politykę mogącą bezpośrednio oddziaływać na rynki, prawdopodobnie będą one ignorować wszelkie wzrosty cen napędzane przez sektor energetyczny, jeśli pogorszy się sentyment i perspektywy wzrostu. Mogą utrzymywać łagodną postawę pomimo wzrostu inflacji wywołanego cenami energii, jeśli taki scenariusz się zrealizuje.
Ryzyko recesji w USA
Ryzyko recesji prawdopodobnie wzrośnie w drugiej połowie roku, częściowo z powodu spowolnienia po wprowadzeniu ceł, które osiągnęły szczyt w pierwszym i na początku drugiego kwartału, a także w związku ze wskaźnikami wyprzedzającymi, które wskazują na nadchodzące osłabienie. Przedłużający się wysoki poziom stóp procentowych ustalany przez Rezerwę Federalną w stosunku do inflacji zwiększa presję, a rynek mieszkaniowy wykazuje oznaki poważnego pogorszenia. Zakładamy, że w drugiej połowie roku nastąpi łagodna recesja, zanim wzrost inflacji przyspieszy na początku przyszłego roku, przed wyborami śródokresowymi w USA.
Dalsze pogorszenie perspektyw wzrostu w tym roku wynika z taryf, które działają jak podatek w kontekście ich bezpośrednich skutków. Kiedy podnosisz cenę czegoś w gospodarce, nie pojawia się nagle więcej pieniędzy na jego zakup; zamiast tego uczestnicy gospodarki albo kupują mniej tego produktu, albo mniej czegoś innego, co prowadzi do rzeczywistego spadku wzrostu. Polityka antyimigracyjna Trumpa może mieć zaskakująco duży wpływ, ponieważ naloty ICE i taktyki nacisku straszą niektórych pracowników bez statusu prawnego, zmuszając ich do zejścia do podziemia, a niektórzy mogą nawet sami się deportować. Jak dotąd nie ma zbyt wielu twardych danych na ten temat, a jedynie anegdoty, ale na marginesie będzie to miało wpływ na konsumpcję i podaż pracy w wybranych branżach, które zatrudniają najwięcej pracowników bez statusu prawnego, w tym w rolnictwie, budownictwie i hotelarstwie.
Niewiadomą dla gospodarki USA i globalnej jest to, czy zakłócenia spowodowane przez AI mogą wywołać pierwszą prawdziwą recesję wśród pracowników umysłowych, ponieważ miejsca pracy wymagające wyższych umiejętności poznawczych w różnych branżach są zastępowane przez wysoce produktywne narzędzia AI. Ponownie, jest wiele anegdot, ale być może w trzecim kwartale lub wkrótce potem otrzymamy realne dane na temat wpływu sztucznej inteligencji.
Przewidywane zmiany rynkowe:
Dolar pozostanie słaby. Metale szlachetne pozostaną mocne.
Polityka Trumpa 2.0 jest antyglobalistyczna, co ekonomista Russell Napier nazywa „kapitalizmem narodowym”, a inni mogą określać jako „odwrócony merkantylizm”, ponieważ USA próbują rozmontować globalny porządek, który zbudowały od czasów II wojny światowej. Ten globalny porządek był doskonały dla budowania światowej gospodarki i zapewniania niskich cen produktów dla amerykańskich konsumentów. Silny dolar był w centrum tego porządku, ponieważ merkantylistyczne potęgi tłumiły swoje waluty, aby budować gospodarki napędzane eksportem, co prowadziło do osłabienia amerykańskiego przemysłu i uczyniło USA nieakceptowalnie podatnymi na zakłócenia w łańcuchu dostaw, co jest kwestią obrony narodowej. Pomimo transakcyjnego stylu Trumpa i wznoszenia barier handlowych, dolar amerykański pozostanie najważniejszą walutą, choć jego znaczenie będzie mniejsze niż wcześniej.
Inni główni gracze będą przekazywać mniej kapitału do amerykańskiej gospodarki, amerykańskich akcji i amerykańskich obligacji skarbowych, ponieważ będą musieli zrównoważyć swoje oszczędności i konsumpcję w kraju. Europa już teraz wykazuje silne oznaki takiego działania, wywołane nagłym zachwianiem zaangażowania USA w sojusz transatlantycki oraz postawą Trumpa w sprawie umów handlowych. Nowa, dramatyczna ekspansja fiskalna Niemiec już dała euro silny impuls, a EURUSD może osiągnąć poziom 1,25 do końca roku. Japonia okazuje się powolna w zawieraniu umowy z administracją Trumpa, jak wspomniano wcześniej, być może wstrzymywana przez sytuację polityczną w kraju. Jednak bardzo słaby japoński jen jest migającym czerwonym światłem dla stosunków handlowych USA-Japonia, które prawdopodobnie zostaną skorygowane (przez znacznie silniejszego jena).
Metale szlachetne napędzają sektor towarowy do dobrych wyników w pierwszej połowie roku, przed nami dalsze wzrosty
Sektor towarowy jest na dobrej drodze do mocnego pierwszego półrocza, a indeks towarowy Bloomberg wzrósł o około 9% w momencie pisania tego tekstu, tym samym osiągając lepsze wyniki niż inne aktywa denominowane w dolarach amerykańskich, w tym obligacje i akcje, przy czym zarówno S&P 500, jak i Nasdaq pozostają daleko w tyle. Podczas gdy surowce zazwyczaj rosną w okresach solidnego wzrostu gospodarczego, obecne ożywienie jest w dużej mierze napędzane przez ryzyko geopolityczne oraz popyt inwestycyjny na materialne aktywa trwałe, w szczególności na metale szlachetne.
Złoto od miesięcy przewodzi wzrostom, a srebro i platyna ostatnio dołączyły do rajdu w związku z rosnącymi obawami o zadłużenie fiskalne, szokami podażowymi napędzanymi cłami, słabnącym rynkiem pracy oraz ciągłym osłabieniem dolara amerykańskiego – wydarzeniami, które mogą ostatecznie skłonić do gołębiej i potencjalnie silniejszej niż oczekiwano zmiany polityki Rezerwy Federalnej. Dodatkowo istnieje ryzyko wyższej inflacji oraz przedłużenia przez banki centralne szału kupowania złota na czwarty rok z rzędu; podwaliny pod wzrost ceny złota do 4 000 USD w ciągu najbliższych dwunastu miesięcy są naszym zdaniem w zasięgu ręki.
Niedawne przebicie poziomu 35 USD przez srebro może sygnalizować wyższe ceny w przyszłości, również w relacji do złota. Przyspieszony popyt na złoto ze strony banków centralnych od 2022 roku sprawił, że srebro pozostaje w tyle w ujęciu względnym, co widać po wskaźniku złoto-srebro, który notowany jest bliżej 95 niż jego pięcioletnia średnia, wynosząca około 80.
Wykres: Ceny złota i stosunek złota do srebra.
Oprócz zmieniającego się krajobrazu geoekonomicznego istnieje również ryzyko dla dolara amerykańskiego związane z polityką Fed. Wyższe ryzyko recesji w USA oznacza większe prawdopodobieństwo, że Fed poluzuje swoją politykę bardziej, niż obecnie oczekuje rynek, co również jest niekorzystne dla dolara.
Przewidywania dotyczące akcji
W przypadku akcji amerykańskich możliwych jest wiele ścieżek, ale ogólnie rzecz biorąc, odwrócenie się od amerykańskiej wyjątkowości i zrównoważenie nadmiernej alokacji w akcje amerykańskie (które osiągnęły szczyt na poziomie ponad 70% światowego indeksu MSCI na początku tego roku) prawdopodobnie będzie oznaczać gorsze wyniki w porównaniu z globalnymi odpowiednikami w nadchodzących latach. W bliższej perspektywie, jeśli Fed agresywnie obniży stopy procentowe, akcje mogą silnie rosnąć, jak to miało miejsce pod koniec 2007 roku, zanim stało się jasne, z jak dużym natężeniem nadciąga globalny kryzys finansowy. Dodatkowo, przekonanie, że USA nie stać na niekończące się duże deficyty fiskalne, a inflacja jest jedynym sposobem na zmniejszenie realnego obciążenia długu narodowego, wspiera strategię TINA (There Is No Alternative) dla amerykańskich akcji. Niemniej jednak, jeśli nadejdzie recesja, należy spodziewać się spadku zysków przedsiębiorstw i ponownej zmienności.
W przypadku globalnych rynków akcji, wygaszanie amerykańskiej wyjątkowości w alokacjach portfeli inwestycyjnych powinno nadal wspierać rynki światowe poza Stanami Zjednoczonymi w ujęciu względnym. Słabszy dolar amerykański często stanowi dodatkowy bodziec dla rynków wschodzących. W Europie ekspansja fiskalna Niemiec jest pozytywna w długim terminie, choć powolne wprowadzanie obniżek podatków od osób prawnych (zaledwie z 30% do 25% i dopiero od 2028 roku) jest rozczarowujące.
Największe zagrożenia dla perspektyw mają przede wszystkim charakter geopolityczny. Jeśli Iran poczuje się egzystencjalnie zagrożony izraelskimi atakami i zaatakuje w sposób, którego nie przewidujemy, wywołując gwałtowny wzrost światowych cen energii, globalny wzrost gospodarczy może doznać twardego lądowania. W takim scenariuszu Stany Zjednoczone mogą wyjść na prowadzenie ze względu na swoją ogólną samodzielność energetyczną. Z kolei, jeśli stosunki między USA a Chinami ponownie poważnie się pogorszą, z jakiegokolwiek powodu, rynki mogą doświadczyć negatywnego szoku.