Wyniki finansowe Rheinmetall: oczekiwanie na wzmożenie zbrojeń w Europie

Kluczowe punkty:

• Słabość w drugim kwartale wynikała z opóźnień politycznych, a nie ze słabego popytu. Rekordowy portfel zamówień o wartości 63 miliardów euro wspiera przyszły wzrost.
• Oczekuje się, że w czwartym kwartale pojawią się większe zamówienia niemieckie, które prawdopodobnie zwiększą przychody, poprawią marże i mogą prowadzić do aktualizacji prognoz.
• Wycena jest wymagająca, więc przyszłe wzrosty zależą od bezbłędnego wykonania i realizacji kontraktów.

Niemiecka firma Rheinmetall stała się symbolem nowej ery obronności Europy – przemysłowym filarem zbrojeń NATO i jednym z największych beneficjentów geopolitycznych przetasowań po kryzysie ukraińskim. Jednak w najnowszym raporcie finansowym najbardziej wartościowy producent broni na Starym Kontynencie ujawnił, co dzieje się, gdy strategia zderza się z polityką: solidne perspektywy długoterminowe, ale krótkotrwały przestój.

„Cykl sektora obronnego jest rzeczywisty, ale nie liniowy. Historia wzrostu Rheinmetall jest nadal aktualna—ten kwartał był jedynie krótką przerwą, a nie zmianą kierunku.”

Stabilne wyniki napotykają polityczne przeszkody

W drugim kwartale Rheinmetall odnotował sprzedaż na poziomie 2,43 miliarda euro – wzrost o 8,8% w porównaniu z poprzednim rokiem, ale poniżej oczekiwań, które wynosiły około 2,52 miliarda euro. Zysk operacyjny wyniósł 276 milionów euro, nieznacznie wyższy niż ubiegłoroczne 270 milionów euro. Jednak marże operacyjne spadły do 11,3%, w porównaniu do 12,1% w drugim kwartale 2023 roku. Ten umiarkowany wzrost kontrastuje z eksplozją wyników w pierwszym kwartale, kiedy odnotowano wzrost sprzedaży o 46%. Zysk netto jednak ponad dwukrotnie się zwiększył, osiągając 159 milionów euro, co podkreśla odporność operacyjną firmy.

Akcje Rheinmetall spadły o ponad 5% po ogłoszeniu wyników, gdy rynek zareagował na niższe niż oczekiwano przychody i liczbę zamówień – mimo że firma potwierdziła roczne prognozy.

Głównym problemem nie były przychody, ale brak oczekiwanych zamówień. Wpływ zamówień był słabszy niż przewidywano, ponieważ opóźnione zatwierdzenie budżetu w Niemczech przesunęło kontrakty obronne do drugiej połowy roku.

„Ten kwartał mniej dotyczył popytu – bardziej opóźnionych decyzji w Berlinie.”

Opóźnienia polityczne, a nie osłabienie popytu

Zmiana władzy po wyborach w Niemczech oraz opóźnione zatwierdzenie budżetu spowolniły wdrażanie nowych kontraktów obronnych. Z zakupami efektywnie wstrzymanymi, Rheinmetall doświadczył przesunięcia oczekiwanych zamówień do drugiej połowy roku. Po tym, jak parlament zatwierdzi budżet na 2025 rok po letniej przerwie, oczekuje się gwałtownego wzrostu napływu zamówień – zwłaszcza po tym, jak kanclerz Merz poluzował zasady fiskalne kraju, aby pozwolić na bardziej agresywne wydatki na obronę.

Mimo wszystko, portfel zamówień firmy osiągnął nowy rekord na poziomie 63,2 miliarda euro, co stanowi ponad sześciokrotność jej rocznej sprzedaży, i wciąż rośnie.

CEO Armin Papperger pozostaje pewny: „Nasze księgi zamówień są pełne i nadal będą się rozrastać.” Niemiecki budżet obronny ma wzrosnąć o 70% do 2029 roku, a zobowiązanie NATO do zwiększenia wydatków do 5% PKB w państwach członkowskich tylko dodaje siły przyszłym oczekiwaniom.

„To nie był problem z popytem – problem leżał w biurokracji. Portfel zamówień jest solidny, więc kwartalne słabości to tylko chwilowe zakłócenia.”

Wyniki segmentów: pociski przewodzą

Siła Rheinmetall tkwi w segmencie uzbrojenia i amunicji, który odnotował 25,6% wzrost sprzedaży rok do roku w pierwszej połowie roku. Zapotrzebowanie na pociski artyleryjskie kalibru 155 mm oraz amunicję standardową NATO nadal rośnie, napędzane wsparciem dla Ukrainy oraz gromadzeniem zapasów przez NATO.

Sektor pojazdów również wykazał solidne wyniki, ze wzrostem sprzedaży o 46% w pierwszej połowie roku. Jednak istnieją obszary ryzyka. Wolne przepływy pieniężne stały się znacząco ujemne, wynosząc minus 911 milionów euro w drugim kwartale, co jest spowodowane nagromadzeniem zapasów oraz agresywnymi wydatkami kapitałowymi – kluczowy obszar do obserwacji dla inwestorów.

Utrzymanie prognoz – Przynajmniej na razie

Pomimo łagodnego kwartału, Rheinmetall potwierdził swoje prognozy na cały rok: wzrost przychodów o 25–30% i marża operacyjna na poziomie 15,5%. Zarząd zaznaczył, że te prognozy nie uwzględniają jeszcze potencjalnego wzrostu z budżetów obronnych rosnących w całej Europie.

Większość analityków przewiduje aktualizację prognoz później w tym roku, zakładając, że opóźnienia w kontraktach zostaną rozwiązane zgodnie z oczekiwaniami. Prawdziwy test nadejdzie w czwartym kwartale, kiedy proces zakupowy w Berlinie ma w końcu ruszyć.

Realizacja musi dorównać oczekiwaniom

Rheinmetall szybko się rozwija, aby sprostać potrzebom zbrojeniowym Europy. Inwestuje w nowe fabryki amunicji i komponentów do F-35, jednocześnie rozszerzając działalność w Indiach i Hiszpanii poprzez strategiczne partnerstwa. Te działania pozycjonują firmę jako długoterminowy filar obronny dla NATO i jego sojuszników.

Rheinmetall jest wyceniany na przyszłoroczny wskaźnik P/E wynoszący około 57 — znacznie powyżej średniej historycznej. Ten podwyższony wskaźnik odzwierciedla opóźnienia w realizacji kontraktów i wcześniejsze inwestycje, a nie obecny potencjał zysków.

Inwestorzy powinni uważnie obserwować sytuację: jeśli realizacja kontraktów wzrośnie, a zyski nadrobią zaległości w drugiej połowie roku, wskaźnik może się unormować. Ale jeśli opóźnienia będą się utrzymywać lub marże zawiodą, przy tych poziomach nie ma miejsca na błędy.

„Przy wskaźniku P/E wynoszącym 57, realizacja musi dorównać oczekiwaniom — tutaj nie ma miejsca na opóźnienia.”

Na co powinni zwracać uwagę inwestorzy

1. Przyznanie Kontraktów w Czwartym Kwartale: To będzie decydujący moment. Jeśli opóźnione zamówienia z Niemiec zostaną zrealizowane zgodnie z oczekiwaniami, roczne wyniki Rheinmetall mogą pozytywnie zaskoczyć.
2. Odzyskanie Przepływów Pieniężnych: Istotne będzie, czy zwiększone dostawy w drugiej połowie roku przełożą się na zamianę portfela zamówień na gotówkę. Negatywne przepływy pieniężne nie mogą stać się trwałym trendem.
3. Stabilizacja Marż: Szczególnie w jednostkach nieobronnych i elektronicznych, gdzie rentowność spadła.
4. Realizacja Wydatków Kapitałowych: Nowe fabryki muszą działać efektywnie. Opóźnienia w tym zakresie mogą ograniczyć przyszłe zyski.
5. Makroekonomia i Polityka: Sektor obronny jest cykliczny i bardzo wrażliwy na wybory, zmiany w polityce oraz ryzyko geopolityczne. Warto zwracać uwagę zarówno na sprzyjające warunki, jak i przeciwności.

Silna Pozycja, ale wyceniona na perfekcję

Drugi kwartał Rheinmetall nie zrobił wrażenia na rynku, co skutkowało spadkiem akcji. Jednak pod powierzchnią znajduje się firma zajmująca centralne miejsce w jednym z najpotężniejszych strukturalnych trendów Europy: zbrojeniach. Opóźnienia są frustrujące, ale nie oznaczają załamania popytu. W branży obronnej polityka nie jest szumem — to część cyklu.

Dla inwestorów Rheinmetall nie jest już niezauważoną okazją handlową, jaką była w 2022 roku. Jednak nadal wyróżnia się jako rzadka strukturalna historia wzrostu w europejskim przemyśle – zakotwiczona w rosnących budżetach obronnych, strategicznej odbudowie NATO i remilitaryzacji kontynentu.

Ostrożność jest jednak wskazana. Przy obecnym poziomie wyceny, wiele z optymizmu jest już uwzględnione w cenie — a realizacja musi być doskonała, aby akcje zdołały uzasadnić swoją premię.

„To już nie jest tania inwestycja w modny temat — to pozycja, która musi dostarczyć wyniki. Z tak wysokimi oczekiwaniami, historia musi pozostać na właściwym torze i nie ma miejsca na rozczarowanie.”