Przedterminowe wybory w Japonii: sprawdzian wiarygodności fiskalnej oraz plan działania dla rynków finansowych

Kluczowe punkty:

• 8 lutego w Japonii odbędą się przedterminowe wybory, które mają zapewnić rządowi silniejszy mandat do wprowadzenia impulsu fiskalnego, obejmującego łagodzenie wzrostu kosztów życia oraz szersze priorytety w zakresie wydatków. Rynki finansowe traktują to jako sprawdzian wiarygodności fiskalnej. Przy już wysokim poziomie zadłużenia i większej wrażliwości kosztu jego obsługi na rosnące stopy procentowe, inwestorzy będą mniej skupiać się na obietnicach, a bardziej na tym, jak zostanie sfinansowany impuls.
• Jeśli impuls fiskalny okaże się wiarygodny, może wesprzeć rynek akcji — w szczególności spółki korzystające z krajowego popytu i wydatków publicznych. Jeśli przeważą obawy o finansowanie, bardziej restrykcyjne warunki finansowe mogą ograniczać potencjał wzrostu cen akcji, podtrzymywać nerwowe wahania kursu jena oraz pogłębiać różnice między sektorami, które zyskają, a tymi, które stracą.
• Bank centralny nie zareaguje na sam fakt wyborów, ale może zareagować na ich konsekwencje. Jeśli polityka fiskalna podtrzyma uporczywą inflację lub słabszy jen będzie podbijał inflację importowaną, wzmocni to argumenty na rzecz nieco szybszej normalizacji polityki pieniężnej.

Dlaczego przedterminowe wybory właśnie teraz? Najpierw mandat, potem polityka

Japonia zdecydowała się na przedterminowe wybory 8 lutego 2026 r. zamiast czekać na standardowy kalendarz wyborczy, co oznacza szybsze odnowienie mandatu politycznego i nadaje całemu procesowi większą rangę.

Uważamy, że celem jest zawczasu zabezpieczenie kapitału politycznego.

• Nowy mandat może zmniejszyć tarcia w procesie legislacyjnym i ułatwić realizację agendy fiskalnej.
• Nowy mandat przenosi uwagę rynków z pytania „czy rząd zdoła to przeforsować?” na założenie, że dysponuje mandatem, by to zrobić.

Dla rynków liczy się nie teatr polityczny, lecz zielone światło dla konkretnych działań.

Test wiarygodności fiskalnej: gdzie rynek wyznacza granice

Debata o polityce fiskalnej w Japonii najpierw znajduje odzwierciedlenie w wycenach na rynku obligacji. Gdy pojawiają się nowe obietnice, inwestorzy szybko przekładają je na oczekiwania dotyczące emisji długu i wyższą premię za ryzyko.

Uważamy, że wybory stały się bezpośrednim testem wiarygodności fiskalnej.

Sednem kampanii jest bardzo konkretna obietnica dotycząca kosztów życia: dwuletnie zawieszenie poboru 8-procentowego podatku konsumpcyjnego od żywności (obniżona stawka obowiązuje od 2019 r., gdy standardowa stawka wzrosła do 10%). W szerszym ujęciu retoryka kampanii zmierza w stronę większego wsparcia fiskalnego, ulg podatkowych i wyższych wydatków, wraz z naciskiem na finansowanie priorytetów, takich jak bezpieczeństwo i obronność oraz polityka przemysłowa. Podatek konsumpcyjny to odpowiednik podatku VAT.

Z perspektywy historycznej tłumaczy to szybką reakcję rynków. Podatek konsumpcyjny w Japonii był na ogół podnoszony — z 5% do 8% w 2014 r., a następnie z 8% do 10% w 2019 r. Obniżenie stawki na żywność do zera, nawet tymczasowo, byłoby wyraźnym odejściem od schematu stosowanego po 2010 r., kiedy wsparcie częściej zapewniano poprzez celowane dopłaty, transfery lub programy tymczasowe, zamiast obniżać samą stawkę podatku.

Tło zadłużenia sprawia, że pytania o finansowanie są nie do pominięcia. W ujęciu międzynarodowym skonsolidowany dług brutto sektora instytucji rządowych i samorządowych Japonii to wciąż około 230% PKB. Uwaga dotyczy też przepływów finansowych: budżet na rok fiskalny 2026 to około 122,3 bln jenów, a koszty obsługi długu to około 31,3 bln jenów — co przypomina, że wraz z wyjściem z ery zerowych stóp procentowych rośnie wrażliwość na koszty odsetkowe.

Ważnym stabilizatorem jest fakt, że dług Japonii jest w przeważającej mierze denominowany w jenach i w dużej części posiadany przez krajowych inwestorów (w tym w znacznej części przez Bank Japonii oraz inne krajowe instytucje finansowe). To ogranicza typowe ryzyka związane z zewnętrznym finansowaniem i refinansowaniem w walucie obcej.

Nie oznacza to jednak, że profil długu jest wolny od ryzyka. Ograniczenia ujawniają się inaczej: wyższe stopy podnoszą koszty odsetkowe, na długim końcu krzywej może rosnąć premia terminowa, a dostosowanie może przebiegać poprzez represję finansową (np. utrzymywanie niskich stóp procentowych dla oszczędzających), inflację lub osłabienie jena — zamiast klasycznego kryzysu finansowania długu.

Na tym tle duże znaczenie ma plan zarządzania długiem. Według planu emisji Ministerstwa Finansów na rok fiskalny 2026 łączna emisja obligacji rządowych wyniesie 180,7 bln jenów (łącznie z rolowaniem), z czego nowe emisje wyniosą 29,6 bln jenów. Co istotne, plan wyraźnie ogranicza emisję obligacji o superdługich terminach zapadalności.

Dlaczego stało się to testem wiarygodności:

• Duże obietnice podatkowe lub wydatkowe szybko przekładają się na arytmetykę emisji długu.
• Wraz ze wzrostem kosztów obsługi długu rynki są bardziej wrażliwe na to, co jest finansowane, oraz na to, jak wydatki są rozłożone w czasie i z jakich źródeł są finansowane.
• Aukcje bardzo długich obligacji działają jak bieżący test zaufania: pokazują, czy inwestorzy są skłonni finansować tę agendę po obecnych cenach.

Możliwe scenariusze: trzy warianty, które rynki będą wyceniać

Rynki nie reagują na politykę w próżni — wyceniają to, co wynik wyborów oznacza dla trajektorii tej polityki, możliwości jej wdrożenia oraz ryzyka zaskoczeń.

Scenariusz A: mocne zwycięstwo, wyraźny mandat

• Wyższe prawdopodobieństwo ekspansji fiskalnej oraz działań łagodzących presję kosztów życia.
• Silny mandat może działać dwojako: pozwala składać więcej obietnic, ale też ułatwia łagodniejsze, stopniowe wdrażanie rozwiązań, które mogłyby niepokoić rynek obligacji — przy silnym przywództwie łatwiej o kompromisy z pozycji siły.

Scenariusz B: wygrana, lecz z mniejszą przewagą niż oczekiwano

• Polityka prawdopodobnie pozostanie wspierająca, jednak wdrażanie może przebiegać wolniej i w większym stopniu będzie podlegać negocjacjom.
• Rynki będą się bardziej koncentrować na mechanizmie finansowania niż na samych obietnicach.

Scenariusz C: niejednoznaczny wynik, tarcia w koalicji

• Najwyższe ryzyko pojawienia się „premii za niepewność” w polityce.
• Opóźnienia oraz rozwodnione pakiety mogą osłabić impuls wzrostowy, a jednocześnie podtrzymywać głośną debatę fiskalną — zwykle najmniej komfortową dla rynków.

BOJ: czy wybory przyspieszą podwyżki stóp procentowych?

Bank Japonii nie kieruje się polityką partyjną, ale jest bardzo wrażliwy na perspektywy inflacyjne i warunki finansowe, na które wybory mogą pośrednio wpływać poprzez oczekiwania dotyczące polityki fiskalnej i kursu walutowego.

Uważamy, że BOJ nie zareaguje na sam fakt przeprowadzenia wyborów, ale może zareagować na ich konsekwencje:

• Jeśli polityka fiskalna podniesie oczekiwania inflacyjne lub utrzyma uporczywe presje cenowe, wzmocni to argumenty za szybszą normalizacją polityki pieniężnej.
• Jeśli słabszy jen będzie podbijał inflację importowaną, BOJ może stać się bardziej wyczulony na czynniki kursowe.

Ryzyko

• Jeśli rentowności obligacji gwałtownie wzrosną, zacieśniając warunki finansowe, BOJ może postawić na ostrożność, aby nie zdestabilizować wzrostu gospodarczego.

Jen: perspektywy i kluczowe czynniki

Jen reaguje na mieszankę stóp procentowych, apetytu na ryzyko i sygnałów politycznych. W okresie wyborczym przekaz polityczny bywa niemal tak ważny jak sama makroekonomia.

Dlaczego jen może pozostać pod presją:

• Rynki mogą odczytać luzowanie fiskalne jako większą emisję długu i wyższą premię za ryzyko — co krótkoterminowo bywa negatywne dla jena.
• Retoryka polityczna może wzmacniać ruch jednokierunkowy, jeśli sygnalizuje akceptację słabszego jena.

Co powstrzymuje handel jednokierunkowy:

• Ryzyko interwencji rośnie, gdy ruchy są szybkie i chaotyczne — liczy się nie tylko poziom kursu, ale także tempo zmian.
• Bardziej jastrzębie nastawienie Banku Japonii (jeśli warunki inflacyjne lub kursowe tego wymagają) może ograniczać ryzyko skrajnych spadków.

Nasz scenariusz bazowy zakłada raczej większą, dwukierunkową zmienność jena niż prosty trend spadkowy lub wzrostowy.

Akcje: ogólny obraz i mapa sektorowa

Japońskie akcje zwykle reagują na oczekiwane połączenie impulsu wzrostowego, rentowności obligacji i kursu walutowego. Kluczowe jest, czy rentowności rosną w ramach uporządkowanej „reflacji”, czy dlatego, że inwestorzy żądają wyższej premii za ryzyko.

Ogólny obraz rynku akcji:

• Wiarygodny impuls fiskalny może wspierać japońskie akcje.
• Jeśli jednak rynek obligacji wymusi chaotyczny wzrost rentowności, warunki finansowe zacieśnią się i wsparcie dla akcji może zniknąć.

Perspektywa sektorowa (gdzie zróżnicowanie wyników ma szczególne znaczenie):

• Banki/instytucje finansowe: Zwykle zyskują na bardziej stromej krzywej rentowności i wyższych rentownościach, lecz kluczowy jest moment przejścia od „normalizacji” do „stresu”.
• Krajowy popyt (handel detaliczny i usługi): Potencjalnie zyskuje na działaniach obniżających koszty życia, jednak pozostaje wrażliwy na zaufanie konsumentów, gdy rośnie zmienność rentowności i kursu walutowego.
• Eksporterzy: Mogą korzystać ze słabszego jena, ale są narażeni na ryzyko doniesień medialnych o interwencjach oraz interwencji werbalnej ze strony władz.
• Obronność i polityka przemysłowa: Silniejszy program bezpieczeństwa oraz wyższe nakłady inwestycyjne mogą wspierać spółki powiązane z obronnością i przemysłem.

Podsumowanie

Przedterminowe wybory w Japonii to test mandatu, ale rynek bada coś innego: wiarygodność. Jeśli popyt na obligacje pozostanie stabilny, impuls fiskalny może dominować. Jeśli segment bardzo długich obligacji się zachwieje, ograniczenia wiarygodności wyznaczą ramy dla całej reszty — w tym dla jena, stóp procentowych i akcji.