Za pomocą jednego rachunku Saxo można korzystać z obu naszych platform.
Tygodnik towarowy: metale na czele, indeks na trzyletnim maksimum
Towary
Ole Hansen
Dyrektor ds. strategii rynku surowców
Uwaga: Niniejsza aktualizacja została przygotowana i opublikowana w trakcie poważnej awarii na Chicago Mercantile Exchange (CME), która wstrzymała handel kontraktami terminowymi i opcjami na akcje, waluty, obligacje oraz liczne surowce — w tym energię, metale szlachetne, miedź, zboża i żywy inwentarz. Przedstawione dane dotyczące wyników mogą więc nie odzwierciedlać w pełni bieżącego tygodnia kalendarzowego; poprawne stopy zwrotu dotyczą wyłącznie kontraktów notowanych poza CME.
Kluczowe punkty:
Bloomberg Commodity Total Return Index utrzymuje mocne wyniki od początku roku: w tym tygodniu wzrósł o 1,6% oraz wkroczył w czwarty z rzędu miesiąc zwyżek. W 2025 r. indeks zyskał około 15%, osiągając najwyższy poziom od czerwca 2022 r., a jednocześnie pozostaje o około 9% poniżej historycznego szczytu z 2022 r., gdy inwazja Rosji na Ukrainę wywołała rajd cen energii i kluczowych upraw. Wzrosty były szerokie, ale to metale ciągnęły rynek, podczas gdy sektor energii ponownie osłabł wskutek gwałtownej korekty cen oleju napędowego.
Otoczenie makroekonomiczne sprzyjało wzrostom. Globalne rynki akcji odbiły po zawirowaniach z poprzedniego tygodnia, co uspokoiło krótkoterminową zmienność i zmniejszyło ryzyko sprzedaży w celu pozyskania gotówki na rynku towarów, zwłaszcza metali szlachetnych. Jednocześnie dolar osłabł, ponieważ rynek zaczął wyceniać bardziej agresywną ścieżkę luzowania polityki pieniężnej przez Fed. Prawdopodobieństwo obniżki stóp procentowych w grudniu wzrosło do około 85% z około 30% tydzień wcześniej, a rynek oczekuje dziś trzech dodatkowych cięć do 2026 r.
Na tę zmianę wyceny nałożyły się wydarzenia polityczne. Kevin Hassett wyrósł na głównego kandydata na przewodniczącego Fed, co wpisuje się w preferencje nowej administracji, sprzyjające polityce bardziej nastawionej na wzrost i niższe stopy procentowe. Perspektywa zmiany kierownictwa Fed ma znaczenie dla towarów: obniżki stóp zmniejszają koszt alternatywny utrzymywania aktywów nieoprocentowanych oraz mogą osłabiać dolara; jednocześnie pojawiają się obawy, że niezależność Fed od nacisków politycznych może zostać wystawiona na próbę.
Coraz większe znaczenie zyskuje także sytuacja fiskalna USA. Dług federalny nadal rośnie, a odsetki od długu zmierzają do przekroczenia 1 bln USD rocznie, dorównując lub przewyższając budżety tak dużych pozycji, jak Medicare czy wydatki na obronę. Wśród inwestorów odświeża to obawy przed „rozwodnieniem” waluty, mówiąc prościej, ryzykiem, że realna siła nabywcza dolara będzie się kurczyć szybciej, niż zdoła to zrekompensować nominalny dochód odsetkowy. Gdy polityka skłania się ku niższym stopom mimo trwałych deficytów i inflacji powyżej celu, rośnie atrakcyjność rzadkich, łatwych do przechowywania aktywów. Ten motyw szczególnie wspiera metale o strukturalnie napiętej podaży.
Na koniec warto zwrócić uwagę na strukturę wzrostu gospodarki USA. Inwestycje związane ze sztuczną inteligencją, zwłaszcza w centra danych i sprzęt do przetwarzania danych, stały się w 2025 r. głównym motorem wzrostu, przyćmiewając bardziej tradycyjne spółki. Ten zryw poprawia wskaźniki nagłówkowe, ale jednocześnie maskuje słabości w innych częściach gospodarki: wolniejszy wzrost konsumpcji oraz słabe, miejscami ujemne wkłady przemysłu i sektora nieruchomości. To sprawia, że ogólna perspektywa staje się podatna na spowolnienie, jeśli ten coraz ważniejszy silnik przygaśnie.
Wyniki sektorów: metale dominują, sektor energetyczny jedynym maruderem
Metale szlachetne:
Złoto, srebro i platyna ponownie wypadły najlepiej. Złoto wzrosło w ujęciu tygodniowym o około 2,6%, korzystając ze spadku rentowności i słabszego dolara, a także z utrzymujących się długoterminowych zakupów ze strony banków centralnych oraz alokacji kapitału przez inwestorów instytucjonalnych. Srebro i platyna podskoczyły o ponad 8%, przedłużając wyjątkowo udany rok dla obu tych metali, mimo braku wsparcia popytowego ze strony banków centralnych. Łącznie indeks BCOM Precious Metals, który obejmuje jedynie złoto i srebro, zyskał w 2025 r. niemal 64%.
Metale przemysłowe:
Metale przemysłowe zaliczyły kolejny udany tydzień. Miedź wzrosła o blisko 2%, a aluminium i nikiel również się umocniły. Indeks sektora zyskał około 1,9%, podnosząc wynik od początku roku do 13%, wspierany przez zacieśniającą się podaż oraz silny popyt związany z elektryfikacją, modernizacją sieci energetycznych i budową centrów danych.
Rolnictwo:
Sektor rolny wzrósł w ujęciu tygodniowym o 1,2%, podnosząc skromny wynik od początku roku do 2,9%. Szeroka siła w zbożach i tzw. surowcach miękkich (np. cukier, kawa, kakao, bawełna) zrównoważyła spadki w segmencie żywego inwentarza. Pszenica znalazła umiarkowane wsparcie po słabości w poprzednim tygodniu, soja i śruta sojowa lekko wzrosły, a cukier i bawełna również znalazły się na plusie. Głównym maruderem pozostawało kakao, które kontynuuje normalizację po gwałtownym rajdzie spowodowanym skrajną ciasnotą podaży na początku roku.
Sektor energetyczny
Sektor energetyczny był wyjątkiem, 1-procentowa strata w ujęciu tygodniowym powiększyła ujemny wynik od początku roku do 2,6%. Sektor osunął się głównie z powodu ostrych spadków cen oleju napędowego, podczas gdy Brent i WTI były zasadniczo bez zmian, uwięzione w wąskich przedziałach cenowych utrzymujących się przez większość ostatnich miesięcy.
Metale szlachetne: popyt napędzany jednocześnie czynnikami monetarnymi, przemysłowymi i politycznymi
Złoto nadal zachowuje się jak aktywo stabilizujące portfel w obliczu rosnącej niepewności makroekonomicznej i obaw o zadłużenie. Sprzyja temu kombinacja niższych realnych rentowności, słabszego dolara oraz narracji o „zabezpieczeniu przed rozwodnieniem waluty”. Korekty pozostają płytkie, inwestorzy długoterminowi i banki centralne wykorzystują spadki jako okazje do zwiększania pozycji. Do tego doszedł nowy, strukturalny motor popytu: sektor stablecoinów, z Tetherem, emitentem USDT, na czele. Tether w bardzo krótkim czasie stał się jednym z największych posiadaczy fizycznego złota poza bankami centralnymi, a jego rezerwy sięgnęły około 116 ton (według stanu na III kwartał 2025 r.). Ta akumulacja jest na tyle duża, że wpływa na dynamikę rynku: zakupy Tethera w III kwartale odpowiadały szacunkowo za 2% globalnego popytu i ponad 12% zakupów banków centralnych w tym okresie. Motywacją jest potrzeba zabezpieczenia zarówno rezerw głównego stablecoina (dywersyfikacja poza aktywa dolarowe), jak i tokenu zabezpieczonego złotem XAU₮, co wzmacnia trwałe powiązanie między światem kryptowalut a rynkiem fizycznego złota.
Srebro znajdowało się tuż poniżej 54,50 USD, poziomu, który dwukrotnie wcześniej zatrzymał wzrosty, po pełnym odrobieniu październikowego 16-procentowego tąpnięcia, przy utrzymującym się silnym popycie coraz bardziej napędzanym przez rynek fizyczny. Zapasy monitorowane na giełdach w Chinach spadły do najniższego poziomu od dekady po serii wysyłek przekierowanych do Londynu w celu zaspokojenia lokalnych niedoborów. Popyt przemysłowy, zwłaszcza ze strony fotowoltaiki, elektroniki i komponentów związanych z pojazdami elektrycznymi, pozostaje solidny.
Dochodzi warstwa ryzyka regulacyjno-politycznego. Wpisanie srebra na amerykańską listę surowców krytycznych rozbudziło spekulacje, że USA mogą w przyszłym roku wrócić do planów wprowadzenia ceł. To przez cały rok sprzyjało silnym przepływom kruszcu do USA, a zapasy monitorowane na COMEX-ie sięgnęły 458 mln uncji trojańskich, mimo niedawnych wysyłek mających złagodzić napięcie na londyńskim rynku spot.
Rajd platyny przyspieszył po tym, jak Chiny uruchomiły nowe kontrakty terminowe na platynę i pallad, skierowane zarówno do inwestorów instytucjonalnych, jak i detalicznych. Dodatkowa „finansyzacja” rynku zbiega się w czasie z ograniczoną podażą. Napływ aktywności spekulacyjnej i zabezpieczającej dodatkowo zacieśnił równowagę na rynku fizycznym i dodał impetu wzrostom. Te przepływy podkreślają też rosnący wpływ bazy inwestorów detalicznych w Chinach, która w ostatnich miesiącach była ważnym motorem popytu na złoto i srebro, a być może teraz także na metale z grupy platynowców.
Metale przemysłowe: miedź na fali, prognozy deficytu ujednoliciły się
Miedź pozostaje „punktem ciężkości” wśród metali przemysłowych. Coraz powszechniejszy jest pogląd, że lata 2025–2026 będą okresem przejścia do trwałego deficytu. Mercuria, jako ostatnia z dużych firm handlowych, prognozuje niedobór rzędu 500 tys. ton do 2026 r., wpisując się w szerszą zmianę nastawienia wśród producentów i banków, od oczekiwań nadwyżki ku deficytowi. Powody są jasne: ciągłe zakłócenia w dużych kopalniach, w tym ostatnie problemy w Indonezji, które mogą mieć długotrwałe skutki dla podaży, utrudniają zapewnienie dostaw surowca. Jednocześnie popyt strukturalny pozostaje solidny, napędzany przez elektryfikację, rozwój rynku samochodów elektrycznych, odnawialne źródła energii oraz, coraz bardziej, szybką rozbudowę infrastruktury energetycznej na potrzeby AI i centrów danych.
Górnicy, huty i traderzy spotkali się w tym tygodniu w Szanghaju w atmosferze rosnących obaw o zakłócenia w wydobyciu. Premie za rafinowaną miedź oferowane chińskim nabywcom przez chilijską Codelco wzrosły do rekordowego poziomu, to wyraźny sygnał, że lokalna dostępność metalu kurczy się. Biorąc pod uwagę, że Chiny są największym konsumentem miedzi na świecie, taki zwrot ma globalne konsekwencje cenowe.
Choć łączne zapasy miedzi monitorowane na giełdach w Nowym Jorku, Londynie i Szanghaju osiągnęły w tym tygodniu siedmioletni szczyt (około 636 tys. ton, co na papierze wygląda niedźwiedzio), geograficzny rozkład rysuje inny obraz. Rekordowe 60% widocznych zapasów, monitorowanych przez giełdy, znajduje się dziś w magazynach w USA, mimo że USA odpowiadają tylko za około 6% globalnego popytu. Taki kierunek przepływów napędza spekulacje, że rząd USA może w przyszłym roku powrócić do tematu ceł importowych.
Taka koncentracja ogranicza dostępność w innych regionach i w praktyce „wyjmuje” część zapasów z globalnej puli, bywa zapowiedzią mocniejszych spreadów terminowych i bardziej sprzyjającego otoczenia dla cen. W połączeniu z zakłóceniami podaży, tak długo, jak USA pozostaną magnesem przyciągającym nadwyżki metalu, globalna ciasnota po stronie podaży najpewniej utrzyma się do 2026 r., zanim w pełni ujawni się głębszy, strukturalny deficyt.
Sektor energetyczny: byki na oleju napędowym się wycofują, ropa wciąż w tarapatach — zalążek kolejnego cyklu wzrostowego
Sektor energetyczny jako jedyny zakończył tydzień na minusie. Najmocniej poruszył się rynek oleju napędowego, który gwałtownie cofnął się w związku ze spekulacjami, że ewentualne porozumienie pokojowe dotyczące Ukrainy, wynegocjowane przez USA, mogłoby złagodzić lub z czasem poluzować sankcje wobec rosyjskiego eksportu. Rosja jest drugim co do wielkości dostawcą oleju napędowego na świecie, więc nawet częściowe przywrócenie tych przepływów odciążyłoby globalne bilanse.
Brent i WTI pozostawały zasadniczo bez zmian, kontynuując wielotygodniowy wzorzec wąskiego handlu bez wyraźnego kierunku. Oba benchmarki zmierzają do czwartego z rzędu, choć stosunkowo niewielkiego, miesięcznego spadku. Odzwierciedla to obfitość podaży w krótkim terminie, wynikającą z kolejnych zwiększeń produkcji przez OPEC+, a także z utrzymującej się wysokiej produkcji poza OPEC, zwłaszcza w Amerykach, w Brazylii, Kanadzie i Gujanie.
Choć ta słabość dominuje w nagłówkach, obraz w średnim horyzoncie staje się ciekawszy. Naszym zdaniem ceny ropy w przedziale od średnich 50 USD do niskich 60 USD za baryłkę, poziomy, których w nadchodzącym miesiącu spodziewają się duże domy analityczne, nie wystarczą, aby utrzymać skalę inwestycji w segmencie upstream potrzebną do zaspokojenia przyszłego popytu i skompensowania naturalnych spadków produkcji, które co roku pochłaniają 6–8 mln baryłek dziennie. W tym kontekście dłuższy okres słabości cen może zasiać ziarno przyszłego rajdu, gdy ceny dostosują się do poziomów niezbędnych, by zapewnić przyszłą podaż dla coraz bardziej energochłonnego świata.