Q1-Ausblick für Trader: Fünf grosse Fragen und drei graue Schwäne

Chart: Ein Korb von US-KI-Aktien. Kurz nach der Ergebnisveröffentlichung von Oracle im September haben wir einen Korb von 24 US-Aktien zusammengestellt, die stark mit dem Aufstieg des KI-Fokus am US-Markt in diesem Jahr verbunden sind, einschliesslich aller Mag7 ausser Apple. Im 4. Quartal geriet die KI-Dynamik als breites Phänomen ins Stolpern, auch wenn einige Hardware-Sektoren (insbesondere Speicherchips) weiterhin stark zulegten.

Im 4. Quartal 2025 prallte die Dynamik für KI-Aktien insgesamt gegen eine Wand, auch wenn es innerhalb des KI-Bereichs erhebliche Rotationen gab – je nachdem, ob man als zu ausgabenfreudig wahrgenommen wurde (wir schauen auf dich, Oracle und Meta) oder als zu langsam, um Gewinne zu zeigen, oder ob man vom Ausgabenrausch profitierte (die gute alte „Schaufeln-und-Spitzhacken“-Goldrausch-Metapher). Hier denken wir an Speicherchip-Hersteller wie Micron und SK Hynix sowie Festplattenhersteller wie Seagate und Western Digital.

Diese Anzeichen für Rotation lassen uns nach Parallelen zu den Zyklen suchen, die sich während des Dotcom-, Technologie- und Telekom-Booms und -Crashs Ende der Neunziger und um das Jahr 2000 abspielten. Angesichts der aktuellen Blasenbewertungen und der spekulativen Euphorie werden wir wahrscheinlich irgendwann eine KI-Version davon sehen: KI-Entwicklungen und -Implementierungen werden weiterhin stark voranschreiten, auch wenn der fehlende Gewinnschub im Verhältnis zu den Ausgabenexzessen in den frühen Phasen dieser unglaublichen neuen Technologie bedeutet, dass KI und die US-Megacaps im neuen Jahr auf eine Bremse oder Schlimmeres stossen könnten. Sollte dies der Fall sein, könnte der negative Vermögenseffekt in die Wirtschaft einsickern und die Bemühungen der Trump-Regierung, die Wirtschaft durch Bankenderegulierung und aggressive Reindustrialisierungspolitik anzukurbeln, zunächst frustrieren und möglicherweise überwältigen – Massnahmen, die die Wirtschaft erst in der zweiten Jahreshälfte breiter stützen könnten.

Fazit: Unser Basisszenario ist, im ersten Quartal bei US-Marktindizes defensiv zu bleiben, da die Voraussetzungen für eine bedeutende Marktkorrektur gegeben sind.

Europa: Endlich bereit für eine wirtschaftliche Überperformance, die einen starken Aktienmarkt rechtfertigt?

Chart: Europäische vs. US-Aktien in USD. Die Grafik zeigt die Performance des STOXX Eurostoxx 600 Index im Vergleich zum US S&P 500 Index in US-Dollar bis Mitte Dezember 2025, wobei beide Indizes auf 100 zum letzten Handelstag 2024 indexiert sind. Sie zeigt, dass Europa trotz des Hypes um US-Aktien und das KI-Phänomen in diesem Jahr die USA deutlich übertroffen hat – und wir erwarten, dass dies auch 2026 der Fall sein könnte.

Im Zentrum Europas befinden sich zwei Schlüsselwirtschaften in einer schwierigen Lage – das verschuldete und politisch blockierte Frankreich und der eigentliche „kranke Mann“ Europas, Deutschland. Vor dem Jahreswechsel 2026 verzeichnete der deutsche Einkaufsmanagerindex für das verarbeitende Gewerbe im Dezember den 30^sten Monat in Folge mit einer Kontraktion. Tatsächlich ist Deutschland Europas grösster Wirtschaftsmotor und gerät ins Stocken, seit sein veraltetes, industrieorientiertes Wirtschaftsmodell durch das Ende der billigen russischen Gasimporte und 2025 durch US-Zölle von 15 % sowie durch zunehmend direkte Konkurrenz aus China stark beeinträchtigt wurde. Denken Sie an die deutschen Autohersteller und ihre einstelligen KGVs, die eine miserable Stimmung hinsichtlich ihrer Aussichten widerspiegeln.

Deutschland und Europa werden wahrscheinlich höhere Hürden für chinesische Importe in strategisch wichtigen Branchen errichten, da der Kontinent auf Chinas „räuberischen Merkantilismus“ reagiert. Dies betrifft nicht nur Autos, sondern auch Lieferketten, die für die nationale wirtschaftliche Sicherheit entscheidend sind – ein Echo auf den Weckruf, den die Trump-Regierung ausgelöst hat. Für Deutschland und die Eurozone insgesamt ist der Wiederaufbau harter Verteidigungsindustrien eine dringende Priorität, ebenso wie Massnahmen zur Erhöhung der Einkommen für Militärpersonal, um Kompetenzen nicht nur für Bodentruppen zu halten und anzuziehen, sondern auch für den Aufbau umfassender physischer und Cyber-Sicherheitsinfrastrukturen.

Fazit: Wir bevorzugen Europa gegenüber den USA auf Gesamtbasis, mit attraktiven Chancen in Schlüsselbranchen, die mit Europas neuen strategischen Prioritäten zur Stärkung der Verteidigung und der eigenen strategischen Lieferketten verbunden sind, nachdem die Trump-Regierung in ihrer überraschenden neuen Nationalen Sicherheitsstrategie deutlich gemacht hat, dass ihr Sicherheitsengagement für Europa verschwindet.

FX: Wird USDJPY endlich unter Kontrolle gebracht oder kommt zuerst ein Super-Spike?

Ich habe einen grossen Teil des 3. und 4. Quartals 2025 damit verbracht, mich gegen die starke Abschwächung des japanischen Yen zu stellen und argumentiert, dass strukturell gesehen – mit Japans grösstem Pool an privaten Ersparnissen weltweit und dem längsten Fälligkeitsprofil in der staatlichen Schuldenstruktur – erheblicher Spielraum für eine Yen-Aufwertung besteht, angesichts der historisch günstigen Bewertung des Yen in realen Kaufkraftbegriffen. Doch obwohl Japan über die grösste Feuerkraft verfügt, falls es den politischen Willen hat, diese einzusetzen und der Währungsschwäche entgegenzuwirken, ist es bisher nicht gelungen, diese Feuerkraft zu mobilisieren.

Zudem schien die Regierung mit dem neuen fiskalischen Expansionspaket unter der neuen LDP-Premierministerin Takaichi den Yen fast absichtlich zu vernachlässigen – vielleicht in der Hoffnung, dass einige angebotsseitige Massnahmen im Fiskalprogramm und höhere Importerlöse durch einen höheren USDJPY die Wirtschaft ankurbeln würden. Einerseits ist es sinnvoll, die Währung abzuwerten, um den realen Wert der japanischen Staatsschulden zu senken. Andererseits sinken die Reallöhne in Japan, und die Inflation ist das grösste Anliegen der japanischen Wähler – der Hauptgrund dafür, dass die regierende LDP-Koalition ihr schlechtestes Ergebnis seit 1955 erzielte.

Chart: EURJPY. Während wir uns in diesem Artikel auf den USDJPY-Kurs konzentriert haben, der für Japan am wichtigsten ist, lohnt es sich, darauf hinzuweisen, dass der EURJPY-Wechselkurs auf das höchste Niveau in der Geschichte des Euro gestiegen ist – und sogar davor, verglichen mit dem Euro-Äquivalent, das bis in die 1990er Jahre zurückreicht. Wird dies irgendwann auf Europas Radar erscheinen als Faktor für die Wettbewerbsfähigkeit der EU-Exporte? Ein EURJPY über 180.00 kommt fast einem Handelskrieg gleich. Der schwache JPY könnte auch eine Rückzugsstrategie sein, um Japans Exportindustrien im Vergleich zu denen Chinas zu stützen.

Die Yen-Schwäche Ende 2025 zeigte, dass die Bank of Japan auf einen schwächeren Yen mit einer Straffung der Geldpolitik reagiert. Doch die unmittelbare Reaktion auf die Zinserhöhung der BoJ am 19. Dezember 2025 – die erste seit Januar – war ein deutlich schwächerer Yen, trotz eines starken Anstiegs der Renditen japanischer Staatsanleihen (JGB). Eine schwächere Währung trotz höherer Renditen ist eine Dynamik, die man eher bei Schwellenländerwährungen sieht! Mit Blick auf 2026 wirkt die Situation wie eine gespannte Feder. Das japanische Finanzministerium könnte erneut klassisch gegen eine „übermässige“ Yen-Schwäche und höhere USDJPY-Niveaus intervenieren, sollte Letzteres weiterhin die modernen Höchststände über 160.00 herausfordern. Wenn jedoch höhere JGB-Renditen nicht nachlassen und/oder keine breite Repatriierung japanischer Ersparnisse auslösen, könnte eine „dauerhafte“ Lösung für eine schnelle Währungsabwertung eine deutlich härtere Gangart und strengere Massnahmen der japanischen Behörden erfordern – möglicherweise sogar eine koordinierte Aktion mit der US-Fed in Form eines grossen USD-Währungsswaps. Dieser Swap könnte ohnehin erforderlich sein, wenn die USA jemals die Chance haben sollen, die zugesagten japanischen Investitionen im Rahmen des Handelsabkommens mit der Trump-Regierung zu sehen.

Fazit: Bleiben Sie dran – USDJPY und andere JPY-Paare könnten im 1. Quartal monumentale Volatilität erleben – letztlich in beide Richtungen, aber das Basisszenario sieht eine Lösung nach unten vor.

Rohöl: Eine strategische Investmentchance im 1. Quartal?

Bemerkenswert ist, dass sich die Ölpreise – einer der Eckpfeiler der Wirtschaft – trotz anhaltender globaler Inflation nahe dem unteren Ende der Spanne der letzten Jahre bewegen und inflationsbereinigt sogar am unteren Ende der Spanne von mehr als zwanzig Jahren liegen. Dies hat unseren konträren Instinkt für ein mögliches grosses Tief bei den Rohölpreisen im Jahr 2026 schnell geweckt. Ölpreise von USD 60 und darunter spiegeln kurzfristige Überangebotsbedenken wider, entmutigen aber auch Investitionen zu einer Zeit, in der die weltweite Energienachfrage strukturell stark bleibt.

Hohe natürliche Rückgangsraten in allen Ölfeldern bedeuten, dass Ölkonzerne massiv investieren müssen, um die Produktion überhaupt aufrechtzuerhalten – was die Frage aufwirft, ob die heutigen Preise ausreichen, um die zukünftige Versorgung zu sichern. Dieses Ungleichgewicht könnte beginnen, den Markt zu verengen und die Rohölpreise bereits in der zweiten Hälfte 2026, aber vor allem 2027 und darüber hinaus steigen lassen. Sicher, in der ersten Jahreshälfte könnten die Spotpreise aufgrund des Angebotsüberhangs noch weiter sinken, aber ein grosses Tief könnte in diesem Zeitraum erreicht werden, da wir bereits Preise erreicht haben, die die zukünftige Versorgung gefährden. Für langfristige Trader und Investoren ist es bemerkenswert, dass die Terminpreise für Öl nicht einmal die Zinskosten widerspiegeln. Zum Beispiel lagen die Preise für Rohöl Mitte Dezember für ein Jahr im Voraus praktisch auf dem gleichen Niveau wie die Spotpreise.

Fazit: Vor diesem Hintergrund sehen wir die Möglichkeit, dass Öl in den kommenden Monaten ein grosses Tief erreicht und Ölkonzerne sowie einige Öldienstleistungsunternehmen im Jahr 2026 bessere als erwartete Aktionärsrenditen erzielen, wenn sich der Zyklus später im Jahr dreht.

Metalle: erst am Anfang oder schon zu heiss?

Wir sehen keinen Grund für eine bedeutende Umkehr der Metallpreise im kommenden Jahr, da die Treiber für höhere Edelmetalle und ausgewählte verwandte Industriemetalle strukturell erscheinen. Gold entwickelt sich weiterhin von einem zyklischen Makro-Trade zu einem strategischen Asset, gestützt durch anhaltende Nachfrage der Zentralbanken, Risiken, dass die nächsten geld- und fiskalpolitischen Optionen verschiedene Formen der finanziellen Repression darstellen (starker Eingriff in die Anleihemärkte, um übermässigen Renditedruck zu verhindern), sowie geopolitische Fragmentierung.

Chart: Das Gold-Silber-Verhältnis. Gold sorgte in der ersten Hälfte des Jahres 2025 mit der Fortsetzung seines historischen Anstiegs für Schlagzeilen, doch Silber geriet im 3. und 4. Quartal in Brand, nachdem der wilde Anstieg von Gold bis zu den „Liberation Day“-Zollankündigungen von Trump im April die auffälligste Entwicklung auf den Metallmärkten in der zweiten Jahreshälfte war – mit einer weiteren brutalen Beschleunigung ab Ende November. Das Verhältnis liegt auf dem niedrigsten Niveau seit vielen Jahren und befindet sich nun etwa in der Mitte der Spanne seit den 1970er Jahren, als es oft näher bei 30 lag. In der Antike und im Mittelalter lag es oft bei 10-15.

Für Gold gilt: Wenn die Wirtschaft schwach läuft, wird die nächste Runde politischer Exzesse auf eine Reflation um jeden Preis abzielen. Das ist traditionell positiv für Gold – ebenso wie die Absicht der politischen Entscheidungsträger, die Wirtschaft um jeden Preis heiss laufen zu lassen, um den bestehenden Schuldenbestand durch Inflation zu entwerten. Diese Kräfte stützen unsere Ansicht, dass Gold als Basisszenario USD 5’000 erreichen kann. Deutlich höhere Niveaus sind möglich, wenn Japan und andere Zentralbanken gezwungen sind, schnell neue Massnahmen wie Yield-Curve-Control einzuführen. Ebenso könnte Gold zunehmend die Rolle eines sicheren Hafens übernehmen, wenn die Aktienmärkte unter erheblichen Druck geraten, da die jüngste Geschichte gezeigt hat, dass die Anleihemärkte diese Funktion nicht mehr erfüllen.

Unter den anderen Metallen könnten Silber und Platin prozentual besser abschneiden, unterstützt durch strukturell knappes Angebot sowie ihre wachsende Rolle in Schlüsseltechnologien von Solarenergie und Elektrofahrzeugen bis hin zu KI und Rechenzentren. In vielen Fällen ist die industrielle Nachfrage nach diesen Metallen mittelfristig unelastisch, da es keine Alternativen gibt.

Fazit: Trotz des unglaublichen Preisanstiegs im Jahr 2025 bleiben wir konstruktiv für den Ausblick auf Metalle, wobei die erhebliche Volatilität anhalten wird.

Geopolitische „graue Schwäne“: Eine Sammlung von drei grauen Schwänen, die 2026 über den Märkten kreisen werden.

Dies ist ein Sammelabschnitt, der lediglich anerkennt, dass wir 2026 mit einigen bekannten Unbekannten beginnen, die die geopolitische Glaskugel stark eintrüben. Eine dramatische Wendung bei einem dieser Themen könnte entscheidend für die Marktentwicklung im nächsten Jahr sein. Hier sind unsere drei wichtigsten Punkte:

Werden wichtige Akteure vor Trumps Handelsbedingungen zurückschrecken? Die USA und China scheinen sich dem „Busan-Waffenstillstand“-Abkommen vom November 2025 verpflichtet zu fühlen, das einen Horizont von zwölf Monaten hat. China nutzte seinen Hebel bei Seltenen Erden, wahrscheinlich ein Schlüsselelement zur Senkung der US-Zölle auf chinesische Importe. Die USA möchten die Lage mit China vorerst so ruhig wie möglich halten, um Märkte und Wirtschaft bis zu den Zwischenwahlen im nächsten November stabil zu halten. Anderswo bleiben jedoch wichtige Spannungsherde: Wird Europa auf der Durchsetzung seines Digital Services Act bestehen und werden die USA Vergeltung üben, wodurch das Risiko einer Spaltung steigt? Und werden Südkorea und Japan vollständig an dem mit den USA vereinbarten Handelsabkommen festhalten und beginnen, „Trump das Geld zu zeigen“ bei den vereinbarten Investitionen in die USA, wenn ihre Währungen unter enormem Druck stehen?

Ukraine-Russland – wie sieht ein Frieden aus, falls überhaupt, und wie sieht die transatlantische Allianz/NATO aus, falls überhaupt?
Diese Frage ist nicht nur für Europa, sondern auch für die transatlantische Allianz von grosser Bedeutung. Die USA wollen raus und möchten, dass Europa ebenfalls seine konfrontative Haltung gegenüber Russland aufgibt. Die Befürchtung ist vielleicht, dass kein Friedensabkommen und die Eurozone, die ihren Standpunkt „zu weit“ in der Unterstützung der Ukraine treibt, dazu führen könnten, dass ein weiteres NATO-Mitglied von Russland angegriffen wird – was eine Bitte um Unterstützung auslösen würde, die die USA nicht erfüllen wollen. Kurz gesagt: Wenn es kein Abkommen gibt, ist die NATO selbst vom Zusammenbruch bedroht – und könnte sogar gefährdet sein, wenn es eines gibt. Mit oder ohne Friedensabkommen wird Europas neues Engagement für den Aufbau einer glaubwürdigen Abschreckung gegen alle Formen der Kriegsführung bestehen bleiben.

Wie weit wird die Trump-Regierung die erneuerte „Monroe-Doktrin“ vorantreiben?
Hinweis: Dieser Ausblick wurde vor den dramatischen Ereignissen in Venezuela zu Jahresbeginn verfasst. Die neue Nationale Sicherheitsstrategie der USA sorgte für Aufsehen, da sie eine neue Doktrin darlegte, um sogar ausländische Wirtschaftsinteressen ausdrücklich aus Amerika herauszuhalten. Das Maduro-Regime in Venezuela und seine Ausrichtung auf China und Russland ist das erste Ziel in dem Versuch, den Golf von Mexiko und die Karibik zu vollständig US-dominierten Regionen zu machen – möglicherweise einschliesslich Kuba. Aber was ist mit Grönland und der Arktis? Und in Kanada stehen im Januar wichtige Gespräche an, die entscheidend sein könnten – Carney versucht, andere Handelspartner zu gewinnen und die Abhängigkeit der kanadischen Wirtschaft von den USA zu verringern, aber wird Trump dort erneut zu harten Taktiken greifen? Was passiert Land für Land in der Region und wie wird China reagieren? Es hat eine enorme Präsenz und tiefe Handelsbeziehungen in der Region.