Shrnutí

Základní tezí tohoto čtvrtletního výhledu je, že reálné sazby jsou příliš pozitivní, což způsobuje pokles ze strany sektorů a spotřebitelů s potřebou refinancování. Vzhledem k tomu, že výdaje pravděpodobně zpomalí a fiskální cyklus v USA se mění z větru v zádech na protivítr, je možné, že svět skutečně dosáhl "vrcholu sazeb", což poskytuje příležitost k "Long" dluhopisům, což se naskytne jednou za desetiletí.

Na devizovém trhu je USD nadále silný a vzhledem ke zvýšeným rizikům stagflace v Evropě a Velké Británii v kombinaci se strukturálně slabou čínskou ekonomikou zasaženou dynamikou bilanční recese by USD mohl prodloužit svou dynamiku, a to i přes stanovení ceny "vrcholných sazeb" a snížení sazeb v roce 2024. Jedním ze znaků "vrcholu sazeb" je cyklus snižování sazeb na rozvíjejících se trzích, který již začal v Brazílii, Číně a Polsku.

V oblasti akcií boj centrálních bank proti inflaci zvýšil náklady na kapitál na úroveň, která začíná ovlivňovat globální ekonomiku. Kapitálově náročná odvětví v rámci ekologické transformace byla zasažena nejvíce a v tom spočívá politická motivace pro snížení úrokových sazeb: ekologická transformace není při současné úrovni úrokových sazeb a cen komodit udržitelná. V případě, že "vrcholné sazby" jsou zde a výdaje se zpomalí, přičemž Evropa se nachází ve stagflaci, očekává se, že nejlepší výnosy přinesou defenzivní sektory, jako jsou energetika, základní spotřební zboží, veřejné služby a zdravotnictví.

V případě dluhopisů mohou rizika stagflace a "vyšší ceny na delší dobu" pozorovaná prostřednictvím inflačních očekávání a v poslední době vyvolaná vyššími cenami energií představovat hrozbu pro načasování našeho tématu dlouhých dluhopisů. Hospodářský pokles, kdy se projeví zpožděné účinky nedávného cyklu zvyšování sazeb, však donutí centrální banky snížit úrokové sazby, čímž se sníží krátký konec americké výnosové křivky, a s prohlubujícími se účinky bude následovat nižší dlouhý konec výnosové křivky, což bude odrážet potřebu nižších dlouhodobých reálných sazeb nebo dokonce záporných reálných sazeb.

V oblasti komodit se ve třetím čtvrtletí nejvíce projevily ceny energií v čele s ropou a očekáváme, že omezená nabídka nejen v oblasti energií, ale všech komodit, prodlouží dynamiku růstu cen komodit. To podpoří rizika inflace a stagflace, ale také vyvolá tlak na centrální banky, aby toto omezení kompenzovaly snížením reálných sazeb. To by mělo být pro drahé kovy ve čtvrtém čtvrtletí obzvláště dobré nastavení.

Často jsou velké zlomové okamžiky na finančních trzích, jako jsou "špičkové sazby", vynuceny centrálními bankami prostřednictvím události likvidity. Americké ministerstvo financí, nejhlubší a nejlikvidnější zásoba bezpečných státních cenných papírů, zaznamenalo v prvních dnech pandemie seismický posun, který odhalil potenciální základní riziko pro finanční systém. S odstupem času americká vláda dramaticky zvýšila emise státních dluhopisů, aby podpořila dodatečné fiskální výdaje ve výši USD 1 bilionů, které vydala Bidenova vláda. Toto tempo je v rozporu s kapitálovými omezeními, kterým čelí primární dealeři, a se složitostí amerického trhu se státními dluhopisy a regulačními omezeními by mohlo vyvolat událost likvidity.

Po nejdelším propadu amerických desetiletých státních dluhopisů za poslední půlstoletí, kterým se investoři vyhýbají, se dluhopisy ve všech podobách mohou brzy opět dostat do módy. Při zpomalení ekonomiky přinášejí dluhopisy do portfolií zásadní diverzifikační výhody a současná úroveň úrokových sazeb také zvýšila výnosy z přenesení na úroveň, která výrazně snižuje další rizika poklesu. Zvýšená expozice vůči dluhopisům v portfoliích v tuto chvíli představuje aktivum s dobrým poměrem rizika a výnosu a určité zajištění proti zpomalující ekonomice.