Broadcom kontra Marvell: Boom na układy dedykowane zderza się z oczekiwaniami rynku

Najważniejsze wnioski

• Dedykowane układy AI stają się drugim motorem wzrostu obok układów graficznych Nvidii. Broadcom i Marvell rywalizują o kontrakty z największymi firmami technologicznymi.

• Przypadek Marvella pokazuje, że nawet bardzo dobre wyniki mogą rozczarować, jeśli rynek już wycenił jeszcze szybszy wzrost.

• Środowe wyniki Broadcoma będą sprawdzianem zarówno boomu na układy dedykowane, jak i coraz bardziej wygórowanych oczekiwań inwestorów.

Spółka może ogłosić rekordowe przychody, podnieść prognozy i zapowiedzieć, że ważny segment biznesu wzrośnie w kolejnym roku ponad dwukrotnie. A jej akcje i tak mogą spaść o 10%.

Dokładnie to spotkało w zeszłym tygodniu spółkę Marvell Technology.

Projektant układów scalonych podniósł długoterminowe prognozy przychodów, bo popyt na infrastrukturę sztucznej inteligencji przyspieszył. Mimo to 28 sierpnia Marvell zakończył sesję na poziomie 216,62 USD, o 10,3% niżej. Inwestorzy liczyli, że nowa współpraca z Google przy układach projektowanych na zamówienie szybciej przełoży się na istotne przychody.

Ta reakcja to dobra zapowiedź tego, co może czekać Broadcoma, który w środę, 2 września, publikuje wyniki za trzeci kwartał roku fiskalnego. To też przypomnienie jednej z najważniejszych lekcji inwestycyjnych: świetna spółka plus świetne wyniki nie muszą dać świetnej stopy zwrotu. Kluczem są oczekiwania.

Chip szyty na miarę

Nvidia zbudowała boom na AI wokół układów graficznych — elastycznych procesorów, które potrafią obsłużyć wiele różnych zadań obliczeniowych.

Tyle że elastyczność nie zawsze jest najtańszym rozwiązaniem.

W miarę jak AI przesuwa się z etapu trenowania modeli do ich wielokrotnego uruchamiania dla milionów użytkowników (tzw. inferencja, czyli uruchamianie gotowych modeli), liczy się przede wszystkim efektywność. Google, Meta, OpenAI i inne duże firmy technologiczne coraz częściej chcą procesorów zaprojektowanych pod ich konkretne obciążenia.

Wyobraź sobie różnicę między scyzorykiem szwajcarskim a maszyną w fabryce. Nvidia sprzedaje wyjątkowo wszechstronny scyzoryk. Układ projektowany na zamówienie to maszyna zbudowana do wykonywania jednego zadania — za to w sposób powtarzalny i bardzo wydajny.

To tworzy rosnący rynek dla takich firm jak Broadcom i Marvell. Pomagają one klientom zamienić własne pomysły na układy w realne produkty, a do tego dostarczają sporą część technologii sieciowych łączących tysiące procesorów w centrach danych.

Wyścig się zaostrza. Google niedawno rozszerzyło współpracę z Marvelem na procesory projektowane na zamówienie, rozwiązania sieciowe i rozwiązania pamięciowe. Umowa może docelowo wygenerować zamówienia o wartości nawet 120 mld USD do roku fiskalnego 2033. Co ważne, Google prawdopodobnie dołącza Marvella do grona dostawców, obok Broadcoma, a nie zamiast niego.

Broadcom tymczasem pomaga Mecie rozwijać układ Meta Training and Inference Accelerator (MTIA), a produkcja układu najnowszej generacji ma ruszyć we wrześniu. Spółka opracowała też pierwszy projektowany na zamówienie układ do inferencji dla OpenAI — Jalapeño — którego wdrożenia oczekuje się do końca 2026 r.

Najważniejsze nie jest to, że układy projektowane na zamówienie zastąpią Nvidię. Wielkie firmy technologiczne coraz częściej używają kilku typów procesorów jednocześnie. Rynek półprzewodników AI rośnie i zarazem się specjalizuje.

Marvell dowiózł. Oczekiwania rosły szybciej

Brzmi jak idealny scenariusz dla Marvella.

Przychody kwartalne sięgnęły 2,74 mld USD, a zarząd podniósł prognozę przychodów na rok fiskalny 2027 do ok. 12 mld USD i na rok fiskalny 2028 do ok. 18 mld USD. Przychody z układów projektowanych na zamówienie mają w przyszłym roku ponad dwukrotnie wzrosnąć.

Problem leżał jednak w harmonogramie.

Zarząd wskazał, że największy wkład przychodowy z kontraktu z Google pojawi się począwszy od roku fiskalnego 2029. Inwestorzy już wcześniej mocno podbili kurs Marvella, licząc, że biznes układów projektowanych na zamówienie szybko rozwinie się do znacznie większej skali.

Wyniki były więc dobre, ale to za mało, by przekroczyć oczekiwania.

Dla porównania, spójrzmy na Salesforce i CrowdStrike dzień wcześniej.

Salesforce, który sprzedaje oprogramowanie do zarządzania relacjami z klientami i sprzedażą, podniósł całoroczne prognozy i pokazał lepszy popyt na swoje produkty AI. Akcje zakończyły dzień na 252,05 USD, rosnąc o 22,6%.

CrowdStrike, firma z branży cyberbezpieczeństwa, odnotowała rekordowy przyrost nowej rocznej wartości powtarzalnych przychodów (ARR), czyli miary nowego biznesu subskrypcyjnego. Akcje zakończyły sesję na 227,96 USD, rosnąc o 20,5%.

Skąd tak różne reakcje? Salesforce i CrowdStrike wchodziły w sezon wyników z obawami, że AI może zagrozić tradycyjnemu oprogramowaniu. Mocne rezultaty zmniejszyły te obawy. Marvell wchodził w sezon wyników z ogromnym optymizmem. Mocne rezultaty w dużej mierze potwierdziły istniejącą narrację, zamiast podnieść poprzeczkę.

Oto gra oczekiwań w pigułce — na przykładzie jednego tygodnia publikacji wyników.

Broadcom musi teraz przeskoczyć własną poprzeczkę

W środę Broadcom stanie przed wyjątkowo wysoko ustawioną poprzeczką.

W poprzednim kwartale przychody z półprzewodników na potrzeby AI sięgnęły 10,8 mld USD, co oznacza wzrost o 143% r/r. Zarząd spodziewa się w tym kwartale ok. 16 mld USD przychodów, co oznacza wzrost o ponad 200% r/r. Prognoza całkowitych przychodów wynosi ok. 29,4 mld USD.

Zwykle takie liczby wyglądałyby imponująco. Problem w tym, że dla wiodących spółek z sektora AI „imponująco” stało się codziennością.

Broadcom przekonał się o tym w czerwcu. Przychody wzrosły o 48%, ale i tak minimalnie rozminęły się z oczekiwaniami rynku. Prognoza przychodów z AI na poziomie 16 mld USD również była nieco poniżej tego, na co liczyli analitycy. Biznes rósł w świetnym tempie — tyle że poprzeczka oczekiwań była ustawiona jeszcze wyżej.

Dlatego inwestorzy powinni patrzeć szerzej niż tylko na to, czy Broadcom pobije prognozy. Ważniejsze będzie to, co zarząd powie o kolejnej fazie: jak szybko rośnie wolumen dostaw układów dedykowanych, czy nowi klienci wygenerują zauważalne przychody i czy sieci na potrzeby AI idą w parze z mocą obliczeniową.

Przewagą Broadcomu jest możliwość zarabiania na dwóch ogniwach łańcucha wartości. Najpierw pomaga projektować wyspecjalizowane procesory, a potem sprzedaje rozwiązania sieciowe i łącznościowe, które pozwalają wielkim klastrom tych układów działać razem.

Ryzyka: Nawet większy rynek może zawieść

Układy dedykowane są wciąż zależne od niewielkiej liczby bardzo dużych klientów. Opóźnienie programu projektowania układów scalonych, mniejsze nakłady na infrastrukturę albo przeniesienie części zleceń do innego dostawcy mogą przesunąć miliardy potencjalnych przychodów w czasie.

Konkurencja również się nasila. Sukces Marvella u Google pokazuje, że klienci mogą świadomie korzystać z kilku dostawców. To zwiększa łączny potencjał rynku, ale sprawia, że udziały rynkowe stają się mniej przewidywalne.

I wreszcie — liczą się oczekiwania. Gdy inwestorzy zakładają lata wyjątkowo szybkiego wzrostu, nawet drobne poślizgi mogą wywołać duże spadki kursu, choć w długim terminie fundamenty biznesu pozostają nienaruszone.

Przewodnik dla inwestorów

• Oddzielaj wyniki od oczekiwań. Pytaj, czego rynek spodziewał się przed publikacją, a nie tylko czy przychody wzrosły.
• Śledź harmonogramy, nie tylko nagłówki o kontraktach. Duża umowa ma różne znaczenie, jeśli przychody pojawią się w przyszłym kwartale, a co innego, jeśli pojawią się dopiero za trzy lata.
• Obserwuj dywersyfikację klientów. Większa liczba odbiorców układów projektowanych na zamówienie może wzmocnić wzrost, ale dywersyfikacja dostawców u odbiorców zwiększa presję konkurencyjną.
• Traktuj reakcje kursu jako informację, nie wyrok. Spadek notowań może oznaczać obniżenie oczekiwań, a nie pogorszenie fundamentów.

Firma podaje liczby. Rynek wycenia oczekiwania

Wyniki Broadcomu 2 września będą więc testem czegoś więcej niż tylko samej spółki. Sprawdzą, czy układy dedykowane stają się trwałym drugim filarem infrastruktury AI obok GPU Nvidii — oraz jak dużą część tego potencjału inwestorzy już „wpisali w cenę”.

Marvell pokazał już osobliwą matematykę optymistycznego rynku: przychody mogą rosnąć, prognozy mogą rosnąć, a kurs i tak może spaść. Salesforce i CrowdStrike pokazały odwrotną stronę medalu — dobre wyniki zmniejszyły istotne obawy.

Dla inwestorów to rozróżnienie ma znaczenie. Wyniki mówią, jak spisał się biznes. Reakcja kursu mówi, jak rezultat wypadł na tle historii, za którą inwestorzy już zapłacili.