Ugens case: Uber Technologies

Virksomhedsnavn: Uber Technologies

Markedsværdi: 61,8 mia. USD (420 mia. kr.)

CEO: Dara Khosrowshahi

Sektor: Teknologi / Transport / Logistik

Antal ansatte: 32.800 ansatte og ca. 5.000.000 chauffører/underleverandører.

Omsætning det sidste år: 31,9 mia. USD (217 mia. kr.) (2022)

Overskud det sidste år: -6,5 mia. USD (-44,2 mia. kr.) (2022)

Aktiens udvikling de sidste 5 år: -28 % (Siden maj 2019, hvor Uber Technologies blev børsnoteret)

Virksomhedens 3 styrker

1. Uber er en af de ledende virksomheder globalt inden for persontransport (Mobility) og leveringer af fødevarer (Delivery), og har desuden et voksende marked inden for traditionel logistisk (Freight). Desuden har Uber formået at levere pæne tocifrede årlig omsætningsvækst siden cornaårene. (Se afsnit om ”Hvad laver virksomheden?”)
2. Uber forventer selv at blive profitable i 2023 i takt med at omsætningen vokser mere end deres omkostninger. I Q4 2022 ser det ud som om, at Uber er på rette vej, men ind til videre mangler vi at se et kvartal med positiv bundlinje. (Ser afsnit om strategien)
3. Ubers værdiansættelse ser fornuftig ud, når man sammenligner den forventede vækst og de forventede fremtidige marginer sammenlignet med hovedkonkurrenten Lyft. (Se afsnit om værdiansættelse)

Virksomhedens 3 svagheder

1. Uber har ikke endnu haft et profitabelt kvartal, og da markedet lige nu forventer, at Uber skal til at levere sorte tal på bundlinjen i 2023, kræver det er Uber lever op til forventningerne, for at man som investor kan forvente stigende kurser. De næste 6-12 måneder er derfor vigtig for Uber, og man vil især ligge vægt på om Uber kan leve op til deres egne og markedets forventninger. (Se afsnit om strategien)
2. Selvom Uber er forventet at blive profitable i 2023 og fremad, er Uber marginer meget små. Det vil sige, at Uber kun selv forventer at ca. 3 % omsætningen på Ubers platform ender som indtjening. Vel at mærke før renter, skat og afskrivninger. På den måde kan Ubers planer om profitabilitet virke en smule skrøbelige, hvis der skulle komme uforudsete udfordringer om omkostninger. (Se afsnit om strategien)
3. Uber har en forventet 2023 P/E på 36x. Aktien er derfor relativt højt værdiansat sammenlignet med markedet, og skuffer Uber på den fremtidig vækst, kan det betyde negativ indvirkning på kursudviklingen. Stigende renter kan også være en risiko for Uber, da stigende renter generelt har vist sig negative for vækstaktier med høj værdiansættelse målt ud fra P/E. (Se afsnit om værdiansættelse)

Hvad laver virksomheden?

Uber, var det ikke dem som tabte til de danske taxa chauffører? Sådan husker mange danskere måske Ubers indtog i Danmark for en del år siden. Som dansker har man måske derfor ikke det helt store kendskab til Ubers forretning, ud over at man måske på en storbyferie har brugt deres tjenester til at transportere sig rundt en sen aften time eller til lufthavnen efter en god ferie.

Men Uber er faktisk blevet en ret stor forretning, og med deres markedsværdi på ca. 420 mia. kr., er Uber ikke langt fra samme størrelse som DSV og Mærsk lagt sammen målt på markedsværdi.

Selvom bundlinjen og indtjeningen er større i de danske logistik og fragtmastodonter, er væksten og de fremtidige forventningerne til Uber store. Derfor ser jeg i denne ”Ugens Case” nærmere på Uber Technologies og deres vækst, strategi, værdiansættelse og fremtidsudsigter.

Tanker om Uber som et alternativt taxaselskab er ikke helt forkert. Uber er grundlæggende, som det kan ses på billedet nedenfor, delt op i 3 divisioner: Mobility, Delivery og Freight.

Den første division, Mobility, dækker over det de fleste nok tænker på, når de hører Uber nemlig transport af personer, som vi kender det fra vores ferier, når vi bruger Uber appen.

Den anden division, Delivery, dækker over leveringsydelser. Her ligger services som både Uber Eats. Altså levering af mad og take-away. Men Uber Delivery har nu også udvidet til at kunne levere alt fra medicin, fødevarer, pakker eller f.eks. produkter fra Walmart i USA.

Den tredje division, Freight, dækker over ydelser og fragt, som minder mere om de services Mærsk og DSV tilbyder deres kunder. Her forsøget Uber at vokse deres markedsplads inden for mere traditionel fragt mellem virksomheder. Skal man f.eks. som virksomhed transportere en stor mængde varer på tværs af USA via lastbil, kan man bruge Ubers platform og infrastruktur til at finde den bedste pris, koordinere transporten, og følge varernes rejse fra A til B. Alt sammen automatisk og med minimal manuel menneskelig håndtering af fragtordren.

Ser man på fordelingen af omsætningen eller det Uber kalder ”Gross bookings”, som dækker over hvor mange penge brugerne af Uber har betalt igennem platformen, har Delivery divisionen de sidste par år været den største.

Som den kan ses på billeder nedenfor blev Mobility divisionen hårdt ramt på omsætningen igennem corona tiden, men omvendt accelererede dette forbruget i delivery divisionen. I dag, set ud fra Ubers Q4 regnskab, er de to divisioner nogenlunde lige store målt på ”Gross bookings”.

Den traditionelle Mobility forretning, som vi kender Uber for har derfor fået væksten tilbage, og er kommet op på et lidt højere forbrugt niveau sammenlignet med hvad vi så i 2019 før corona.

”Freight” eller fragtforretningen, der på sigt kan konkurrere med virksomheder som f.eks. danske DSV er en meget lille del af den samlede omsætningen. Væksten har dog i denne division været meget høj på over 500 % årlig vækst i starten af Q2 2021, men i takt med at fragtpriserne er faldet en del det sidste års tid, er væksten, vist i Ubers Q4 2022 regnskab, blevet mere modereret i denne division.

Sagt med andre ord, er det altså fortsat ”Mobility” og ”Delivery”, der driver omsætningen hos Uber, og det er også her, at virksomheden skal bevise dens værd, når det kommer til at genererer overskud i fremtiden, da Uber ind til videre ikke har formået at skabe signifikante overskud til aktionærerne på trods af den voksende omsætning.

Hvad er strategien og investeringscasen?

Når man kigger materialet igennem på Uber investorportal virker det ret klart, at strategien er at forsætte væksten i deres 3 divisioner, Mobility, Delivery og Freight, samtidigt med at man transformerer den samlede forretning til at være profitable og ”cash flow” positiv. Altså kort fortalt gøre Uber til en virksomhed, der rent faktisk tjener penge til deres aktionærer, ved at vokse omsætningen samtidig med, at Uber holder deres omkostninger nede.

Uber nævner flere gange i deres slides fra den afholdte Investordag i februar 2022, at penetrationen i mange markeder forsat er meget lav, og at de derfor ser et stort vækstpotentiale inden for både transport (Mobility og Delivery) i både modne markedet, men især i markeder, hvor Uber ikke endnu er et ”husnavn”, og hvor deres ydelser ikke er kendt i den bredere befolkning.

Mere specifikt har Uber udpeget Spanien, Tyskland og Sydkorea som vækstmarkeder, og som det kan ses på billedet nedenfor forventer de stor vækst i disse markeder frem imod 2024.

Uber har som nævnt tidligere ikke leveret overskud endnu, og som vist på grafen nedenfor har underskuddet før renter og skat ligget på mellem 2-6 mia. USD til og med 2022. Forventningerne til fremtiden ser dog, ifølge Koyfin data, en smule lysere ud. Det er lige nu forventet, at Uber formår at levere et overskud før renter og skat fra Q2 2023 og frem. Fremskriver man denne udvikling til en 12m runrate, altså hvor man fremskriver kvartalsresultaterne til årlige tal, ser det ud til at Uber realistisk set kan præstere et årligt overskud før renter og skat på 1-2 mia. USD i år 2023-2024.

Det er dog et forholdsvist beskedens resultat taget omsætningen i betragtning, men der ligger derfor med andre ord en forventning i markedet til, at Uber formår at skabe sorte tal på bundlinjen i årene frem.

Der skal altså meget omsætningsvækst og relative omkostningsbesparelser til, for at Uber for alvor kommer til at levere et overskud. Som det kan ses på billedet neden for, der viser et overblik over hvor meget Uber tjener før renter, skat og afskrivninger sammenlignet med ”gross bookings”, altså brugernes forbrug på Ubers platform.

Som det kan ses nedenfor, går langt størstedelen af forbruget videre til Ubers ca. 5.000.000 underleverandører. Det kan f.eks. være en person der kører Uber og tilbyder sin service via Ubers platform eller en restaurant der ligeledes tilbyder deres ydelser via platformen som f.eks. take-away. Dernæst er der omkostninger til forsikringer og betalingsydelse, tech support og sidst men ikke mindst Ubers marketingsomkostninger til at få nye brugere til deres platform.

Derfor er der en forholdsvis lille del af omsætningen eller ”Gross bookings” tilbage til Uber når alt er betalt, og der er derfor ”alpha omega” for Uber, at de formår, at skalere deres forretning i etablerede og nye markedet samtidig med at de holder deres interne omkostninger nede. Formår Uber ikke dette, kan det blive svært at generere en positiv bundlinje for virksomheden på sigt.

For at vise vejen til langsigtet profitabilitet, har Uber ved deres Investordag 2022 fremlagt en række mål til væksten, men også deres indtjening før skat, renter og afskrivninger.

Som det kan ses på billedet nedenfor, er det Ubers 2024 mål at vokse det samlede forbrug på Uber platformen (Gross Bookings) med 22-25% i gennemsnitlig årlig vækst frem til 2024 til 165 mia. til 175 mia. USD.

Samtidig skal EBITDA marginen, altså hvad er der tilbage til Uber i indtjening før renter, skat og afskrivninger forbedres til ca. 3% for hele 2024.

Det vil sige, at de selv forventer et overskud på 5 mia. USD før renter, skat og afskrivninger for 2024. Det lyder umiddelbart flot, men taget i mente, at der på deres platform skal omsættes for ca. 170 mia. USD for at tjene 5 mia. USD, giver dette en indikation af, at forretningen skal være veldrevet for at planen lykkedes, og selv små uforudsete ekstra omkostninger for Uber, kan betyde at overskuddet bliver væsentligt mindre. Set med positive øjne, kan uforudsete forbedringer, besparelse og synergier også give et overskud på sigt, der er væsentligt højere end de nuværende forventninger.

Set ud fra det seneste aflagte regnskab for Q4 2022 lader det til, at Uber er på rette vej til profit og at nå deres 2024 mål. Som det vises nedenfor har Uber formået at forbedre deres Q4 2022 ”Gross bookings” med 12,6 mia. USD sammenlignet med Q4 2019, men samtidig har de kun forøget deres omkostninger med 0,2 mia. USD. Med andre ord er omkostningernes relative størrelse blevet væsentlig mindre siden 2019, og det viser, at vejen til profitabilitet kommer nærmere.

Dog er indtjeningen på bundlinjen fortsat negativ i hvert kvartal af 2022, men som det kan ses på billedet nedenfor forventer Uber overskud på bundlinjen i 2023 og fremadrettet.

Hvordan er virksomheden værdiansat?

Som ved alle andre virksomheder, er der ikke to virksomheder der er ens, og derfor kan det være vanskeligt, at vurdere hvorvidt Uber Technologies værdiansættelse er relativ høj eller lav sammenlignet med lign. virksomheder.

Dog har Uber en direkte konkurrent, der også tilbyder services inden for ”Mobility” og persontransport.

Lyft, der er Ubers direkte konkurrent, har ifølge analytikernes forventninger en lavere forventet omsætningsvækst og EBITDA margin sammenlignet med Uber. Dog handler begge selskaber til en forventet 2025 P/E på ca. 12x. Set ud fra denne vinkel virker Uber som om, at den er fornuftigt værdiansat sammenlignet med hovedkonkurrentens værdiansættelse og Ubers forventede vækst.

Ser man på andre platforme som f.eks. Airbnb og Amazon, har Uber en højere forventet vækst, men forventningerne til Ubers marginer er væsentligt lavere end især Airbnb’s. Dette kan også forklare hvorfor Airbnb handler til en forventet 2025 P/E på 23,8x sammenlignet med Ubers forventede 2025 P/E på 12,8x.

Alle nedenstående tal er baseret på den gennemsnitlige analytiker, som har virksomhederne ”under dækning”, og at Uber f.eks. handler til en 2025 P/E på 12,8x, er baseret ud fra forventningerne til den fremtidige indtjening sammenlignet med den nuværende aktiekurs. Derfor kan nedenstående tal meget hurtigt ændre sig, hvis forventningerne til Uber og de andre nævnte virksomheder ændre sig i fremtiden.

Regnskab og forventninger til fremtiden

Nedenfor vises et overblik over udvalgte regnskabstal fra 2019-2022 og den gennemsnitlige analytikers, som har dækning på aktien, forventninger frem til 2026.

Værd at bemærke, er den meget høje omsætningsvækst Uber har oplevet i 2021 og 2022 efter corona tiden. Forventningerne er dog nu, at Uber vil opleve en mere modereret vækst på ca. 15 % de næste 3-4 år.

Desuden er det værd at bemærke udviklingen i EBIT marginen. Altså hvor stor en del af omsætningen er der tilbage efter alle omkostninger er trukket fra på nær renter og skat.

Her har marginen til og med 2022 været negativ. Med andre ord har Uber ikke tjent penge på bundlinjen. EBIT marginen er forventet at være positiv for første gang i 2023 på 1 %, og derefter stige til 11 % frem i mod 2026. Det er altså blandt analytikernes forventet at Uber skal være profitable allerede i år, og det ligger derfor allerede i forventningerne, at Uber skal lykkedes med deres plan forklaret i denne artikels ”strategiafsnit”.

Oversigt over aktiens udvikling de sidste 5 år

Disclaimer: Oskar Barner Bernhardtsen ejer aktier i Uber Technologies