DSV står til at købe DB Schenker, men er det en god handel?

DSV har en lang historik med opkøb af konkurrenter, og den tidligere direktør Jens Bjørn Andersen, har formået at skabe store synergieffekter i forbindelse med sammenlægningen af flere transport- og logistikvirksomheder i DSV. Det giver derfor god mening, at markedet i dag sender DSV aktien op, da man antager, at DSV også denne gang vil formå at lave en succesfuld integration af DB Schenker.

Dog har DSV en ny direktør for bordenden, Jens Lund, og går DB Schenker handlen igennem, ser vi dette som Jens Lunds store ”svendeprøve”, der skal vise, at han, ligesom Jens Bjørn, formår at fortsætte opkøbsstrategien, som DSV har haft stor succes med de seneste mange år.

Prisen for DB Schenker skulle efter forlydende være på 14 mia. EUR, altså ca. 105 mia. kr. Det vil med andre ord være DSVs største opkøb nogensinde, og taget DSVs nuværende markedsværdi på 285 mia. kr. i mente, må denne handel, hvis den går igennem, betragtes som ”en stor mundfuld”.

Det store spørgsmål er så, hvorvidt DSV er ved at gøre en god eller en dårlig handel, og hvad der skal til før Jens Lunds ”svendeprøve” kan betragtes som bestået?

Som det kan ses i tabellen nedenfor leverede DB Schenker et resultat før renter og skat (EBIT) på ca. 1,1 mia. EUR i 2023, altså godt 8,25 mia. kr. Dog var DB Schenkers EBIT-margin på kun 5,9 %, hvilket er væsentlig lavere end DSVs EBIT margin på over 11 % i 2023. Med andre ord bør det for DSV være muligt at forbedre DB Schenkers marginer til et højere niveau i forbindelse med en evt. integration af virksomheden i DSV.

For at svare på hvorvidt DSV gør en god handel ved at betale ca. 105 mia. kr. for DB Schenker bliver man nødt til at regne på forskellige scenarier i forhold til evt. synergieffekter og marginforbedringer.

Som vist i den øverste del af tabellen nedenfor er det markedets forventning, at DSV uden DB Schenker formår at vokse deres EBIT til 18,7 mia. kr. frem imod 2026. Tillægger man DB Schenkers EBIT i 3 forskellige scenarier vil det samlede resultat før renter og skat (EBIT) i 2026 forventeligt komme til at ligge i spændet 27-32,7 mia. kr.

I forbindelse med købet af DB Schenker må man dog som investor antage, at den samlede gæld kommer til at stige markant, og derfor giver det mening at fokusere på DSVs ”enterprise værdi” (EV), der er DSV markedsværdi + virksomhedens nettogæld.

Antager man, at DSVs nettogæld i forbindelse med opkøbet vokser med ca. 105 mia. kr., og DSV værdiansættes til ca. 15x EV/EBIT, der stemmer overnes med den nuværende værdiansættelse af DSV, vil den ”fair” værdi af DSV sammenlagt med DB Schenker komme til at ligge mellem 265 mia. kr. og 351 mia. kr. alt efter hvilke synergiforbedringer DSV formår at skabe ved sammenlægningen.

Formår DSV ikke at skabe de store synergieffekter, virker prisen på de 14 mia. EUR en smule dyrt, og ifølge vores estimater kan dette betyde, at aktiens fair værdi bør være ca. 7 % lavere end dagens kurs.

Formår DSV at forbedre DB Schenkers EBIT margin til 10 %, altså tæt på DSVs nuværende margin, bør der være yderligere upside til aktiekursen på ca. 23 %.

Med andre ord virker prisen på de 14. mia. EUR som en fornuftig pris for DB Schenker, men grundlæggende skal Jens Lund og DSV skabe markante synergieffekter efter handlen før man kan kalde opkøbet for en succes.