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FX： パウエル議長の講演、市場は不透明、円は介入基準値に近づく - FX Watch: Powell's speech leaves markets unclear, Yen nearing intervention threshold
FX 6 minutes to read
チャル・チャナナ
チーフ・インベストメント・ストラテジスト
サマリー: ジャクソンホールでは、FRBとECBの短期的な政策方針が依然不透明であるため、市場にはほとんど手掛かりがない。パウエル議長がタカ派寄りであれば、ドル高が進む可能性があるが、今後の経済データに注目が集まる。ドル円は短期利回りの上昇で年初来高値を更新し、トレーダーは介入脅威への警戒感を強めている。中国対策とオーストラリアの小売売上高のサプライズでAUDUSDは上昇したが、下降トレンドは維持されている。
※本レポート内日本語は、ご参考情報として原文（英語）を機械翻訳したものです。
ジャクソンホール会議：パウエル議長は台本通り、ドルは6週連続上昇を終える
毎年恒例のジャクソンホール経済政策会議で、パウエル米FRB議長はややタカ派に傾き、インフレ率が高すぎるとして追加利上げを警告した。また、2％のインフレ目標についてより確固とした表現が見られ、FRBがインフレ目標の引き上げを検討するのではないかという憶測を一掃した。しかし、物価上昇圧力が緩やかになっていることを認め、FRBが追加引き締めを行うかどうかについては慎重に進めるとしたため、バランスのとれたコメントとなった。
米国の経済データは今のところ予想外の上昇を続けており、パウエル議長は、インフレのさらなる進展がリスクにさらされ、さらなる引き締めが正当化される可能性があると考えた。今回の会議が長期的な焦点であることを考えると、パウエル議長がデータ依存のアプローチに固執し、米銀行セクターの見通し悪化への懸念を示さなかったことは驚きだった。このイベントは、循環的なディスインフレ傾向は注目に値するが、インフレはグリーントランスフォーメーションと世界の分断化による構造的な上振れリスクに直面しているという、サイクル終盤のダイナミクスの複雑さを思い起こさせるものだった。
パウエル議長のタカ派寄りのコメントにより、市場は利下げ予想を従来の1ヵ月前倒しから2024年6月へと引き上げた。しかし、現時点では市場はまだ追加利上げに消極的で、データに依存したアプローチが維持される可能性が高い。今週の7月PCEは引き続き循環的なディスインフレを示唆する可能性があるが、短期的にインフレ上昇のリスクがあるかどうかを見極めるには、金曜日に予定されている非農業部門雇用者数とISM製造業に注目が集まるだろう。
今回の講演は全体的にドルにとってポジティブな内容であった。データが下支えし、市場がFRBの追加利上げを織り込めば、米ドルは上昇する可能性がある。現在のようにデータが小幅な弱含みを続けたとしても、パウエル議長はFRBが利下げを急いでいないことを再確認した。利下げが急がれるのは、欧州、英国、中国などであり、米国の経済データが大幅に悪化して利下げ見通しが前倒しされない限り、今のところ有利な環境が維持されている。その場合にも、リスク回避のドル買いが起こる可能性は排除できない。
パウエル議長がシンポジウムで講演したため、米ドルは不安定な値動きとなったが、長期金利の高止まりを示すメッセージにより、短期国債利回りは上昇し、2年物国債利回りは5.08%で引け、3週連続の上昇となった。DXY指数は104.30にある重要なレジスタンスを脅かしており、6週連続の上昇の後、若干の調整/戻しが入る可能性がある。103.12にある200DMAの手前の103.50が目先のサポートとなる。
市場のポイント：ドル指数は依然として上昇トレンド。金曜の雇用統計を控え、ドル指数は103-103.50まで若干の調整リスクがある。
欧州中央銀行（ECB）のラガルド総裁、目先の政策方針には慎重姿勢
ラガルド欧州中央銀行（ECB）総裁のジャクソンホールでの講演では、インフレへの構造的影響と「新たな戦略」が不可欠な部分であったが、中央銀行にとって9月の会合で次に何が起こるかについてのシグナルはまだほとんどなかった。ラガルド総裁は、2％の中期インフレ目標の速やかな達成を確実にするため、金利を十分に抑制的な水準に長期間維持することの重要性を強調した。それでも、追加利上げに関する確認はなく、ユーロ圏のPMIが散々な結果だったことから、市場は9月の利上げに消極的な姿勢を崩していない。金曜日に発表されたドイツのIfo景況感指数も、4ヵ月連続で低下し、今年2度目の景気後退に向かうのではないかという懸念に拍車をかけている。
ユーロ圏の消費者物価指数（CPI）は木曜日に発表される予定で、コア・インフレが来月から冷え込むと予想されているにもかかわらず、堅調なコア・インフレが示されれば、9月の利上げ観測が高まる可能性がある。しかし、来月の消費者物価指数は9月14日のECB理事会には間に合わず、ラガルドのコメントでは、構造的なインフレ率の上昇という新たな体制にあることから、古いデータに基づくインフレモデルを信用していないことが示唆された。このため、今週発表される8月のインフレ指標は、経済リスクがさらに高まる前に、ECBの期待にとって明暗を分けることになりそうだ。EURUSDは、アジア・セッションで1.08のハンドルまで回復する前に、1.0766の新鮮な2ヶ月以上の安値まで押された。1.0750のサポートと1.0835のレジスタンスが焦点となる可能性がある。
マーケットの要点：ユーロ圏の8月消費者物価指数（CPI）に注目し、1.0835までのEURUSDの調整リスク。
日本円は依然として下値圧力に弱い
タカ派寄りのパウエル総裁とハト派寄りの植田総裁の組み合わせは、日本円にとって破滅的だった。日銀の植田総裁は土曜日にジャクソンホール会議で講演し、世界経済の構造的な変化について語った。地政学的な緊張と「リショアリング」（製造活動や雇用の自国への回帰）の傾向は、変曲点になりうると述べた。植田総裁は、リショアリングは地域の成長ブームにつながる可能性がある一方で、生産効率の低下を招く可能性もあると指摘した。しかし植田総裁は、日本の基調的なインフレ率は依然として目標の2％を下回っており、現在の緩和の枠組みは維持されるとの見方を維持した。
利回り乖離が再び顕在化する中、USDJPYは146.63と9ヶ月ぶりの高値まで上昇した。一部の報道では、アルゴリズム取引は米国の利回りだけに焦点を当て続けており、日本製品の上昇を考慮していないとも指摘されている。米国のデータ、ひいては米国の利回りが堅調に推移すれば、日本円への圧力が強まる可能性がある。一方、ジャクソンホール会議での植田総裁の為替に関する発言がなく、口先介入の兆候もまだ見られないことから、介入の脅威は150以下のレベルまで後退している。
マーケットの要点：介入リスクは最小限に抑えられ、米ドル円は上昇基調を維持。しかし、高値圏での攻防には要警戒。
中国人民元相場は緩やかに上昇、小売売上高を受け豪ドルは上昇
中国人民元は先週、PBoC（中央銀行）による安定的な固定措置を受け、小幅に上昇した。当局が日曜日に株式市場を支援するための4つの重要な措置を発表した後、今日のアジア市場では中国のセンチメントが小幅なプラスに転じた。毎朝のレポートでは、印紙税の引き下げからIPOの厳格化まで、これらの措置について取り上げた。USDCNHは7.27の安値まで動いたが、その後7.29まで戻した。今週発表されるPMIはさらなる懸念を示唆する可能性があり、世界的な金融引き締め政策と乖離した中国の景気刺激策への期待は、当局が人民元安のペースを維持するよう示唆しているにもかかわらず、人民元への圧力が続く可能性を示唆している。
豪ドル相場は、ドル高が逆風となるものの、中国の景気刺激策から恩恵を受ける可能性がある。オーストラリアの7月小売売上高も前月比0.5%増と上振れに驚いたが、2023年FIFA女子ワールドカップと学校休暇に関連した追加支出により、上振れする可能性があった。AUDUSDは、本日もアジア市場で金曜の高値0.6440まで上昇し、0.65と38.2%リトレースメント・レベルの0.6569をブレイクするかが焦点となりそうだ。7月のインフレ率は水曜日に発表され、今週のSAXO・Spotlightにプレビューが掲載されている。
市場のポイント：中国PMIが力強い回復を示さなければ、AUDUSDの回復の余地は限られるかもしれない。
Summary: Little steer for the markets from Jackson Hole with near-term policy direction from Fed and ECB still remaining unclear. Hawkish-leaning Powell could mean more dollar strength but focus squarely on economic data ahead. Higher short-end yields took USDJPY to fresh YTD highs and traders may be turning cautious of intervention threats. AUDUSD boosted by China measures and Aussie retail sales surprise but downtrend remains intact.
Jackson Hole: Powell Sticks to Script, Dollar Closes Six Weeks of Gains
At the annual Jackson Hole Economic Policy Symposium, US Fed Chair Jerome Powell was seen to be leaning slightly hawkish, warning of additional rate hikes as inflation remains too high. There was also a more firm language around the 2% inflation target, putting speculations that Fed may consider raising the inflation target to rest. However, comments were balanced as he acknowledged the moderation in price pressure and said the Fed would proceed carefully on whether to tighten further.
US economic data has continued to surprise to the uprise for now, which Powell thought could put further progress on inflation at risk and warrant further tightening. Given the longer -term focus of the conference, it was a surprise that Powell stuck to a data-dependent approach and did not show any concern for the deteriorating outlook of the US banking sector. The event was a reminder of the complexity of the end-of-cycle dynamics, where cyclical disinflation trends are noteworthy but inflation faces structural upside risks from green transformation and a fragmenting world.
These hawkish-leaning comments from Chair Powell saw market push the rate cut expectations to June 2024 from a month earlier previously. However, the market is still reluctant to price in any further rate hikes at this point, and a data-dependent approach will likely be maintained. This week’s July PCE may continue to signal the cyclical disinflation, but focus would be largely on nonfarm payrolls and ISM manufacturing due on Friday to assess whether there are any risks of an inflation upside in the near-term.
The speech was overall positive for the dollar, as it left some scope for further tightening that is currently not priced in by the markets. If data supports and markets price in another Fed rate hike, the USD could push higher. Even if the data continues to weaken modestly, as is evident currently, Powell has reaffirmed that the Fed is not in a hurry to cut rates. More urgency to cut rates is still seen in Europe, UK or China, which still enables a favourable environment for now, unless US economic data deteriorates materially to push forward interest rate cut projections forward. In that case as well, a safety bid for the dollar cannot be ruled out.
US dollar saw choppy price action as Powell spoke at the symposium, but the high-for-longer message drove short-term Treasury yields higher with the 2-year closing at 5.08%, its third consecutive weekly gain, and seeing some further upside in the Asian session today. DXY index is threatening critical resistance at 104.30 and may however be prone to some consolidation/retracement after six consecutive weeks of gains. Near-term support at 103.50 ahead of the 200DMA at 103.12.
Market Takeaway: Dollar index up-trend still intact – some consolidation risk to 103-103.50 ahead of Friday jobs report.
ECB’s Lagarde Stays Away from Near-Term Policy Direction
While structural influences on inflation and a “new playbook” were essential parts of the ECB President Lagarde’s speech at Jackson Hole, there were still little signals on what comes next at the September meeting for the central bank. Lagarde highlighted the importance of establishing interest rates at a sufficiently restrictive level for a prolonged period to ensure the prompt attainment of the 2% medium-term inflation objective. Still, there was no confirmation about another rate hike, and markets remain reluctant to price in a September rate hike after dismal Eurozone PMI readings earlier. German Ifo business climate also suggested further weakening on Friday, falling for the fourth month in a row and adding to fears that the economy may be heading for its second recession in the year.
CPI reading for the Eurozone is due out on Thursday and a firm core print could bring some increase in pricing of a rate hike in September, even as core inflation is expected to cool from next month. Next month’s CPI data will however not be available in time for the ECB’s meeting on 14 September, and Lagarde’s comments suggested that she doesn’t trust inflation models based on old data given we are in this new regime of higher structural inflation. This could mean that August inflation print this week will be a make-or-break matter for ECB expectations, before economic risks elevate further. EURUSD pushed to fresh over 2-month lows of 1.0766 before recovering to 1.08 handle in the Asian session. Support at 1.0750 and upside could bring support-turned-resistance at 1.0835 in focus.
Market Takeaway: Correction risk in EURUSD up to 1.0835 with eyes on Eurozone August CPI.
JPY Still Vulnerable to Downside Pressure
The combination of a hawkish-leaning Powell and a dovish Ueda was catastrophic for the Japanese yen. Bank of Japan governor Ueda spoke at the Jackson Hole conference on Saturday and talked about the structural shifts in the global economy, saying that geopolitical tensions and tendencies towards “reshoring” — the return of manufacturing activities and jobs to home countries could be an inflection point. He said that while that could lead to local growth booms, it could also result in production inefficiencies. However, Ueda maintained that he viewed Japan’s underlying inflation to be still below the 2% target and that is reason why they will stick with current easing framework.
USDJPY rose to fresh 9-month highs of 146.63 amid yield divergence being in play again. Some reports have also noted that algorithmic trading continue to be pinned on US yields alone, and do not take the rise of Japanese yields into account. If US data, and consequently US yields, continue to be firm, we could see increasing pressure on JPY. Meanwhile, intervention threat has retreated at sub-150 levels, given lack of any FX comments from Ueda at the Jackson Hole conference and no signs of verbal intervention yet.
Market Takeaway: Minimal intervention risks keep USDJPY on track for more gains, but caution to prevail as pair punching at fresh cycle highs.
China Measures Fall Short of Keeping Markets Excited, AUD Rallies on Retail Sales
The Chinese yuan was modestly up last week after PBoC’s steady fixings suggesting a greater hand in the currency movements. Chinese sentiment took a modest positive turn at the Asian open today after the authorities announced four significant measures to provide support to the equity market on Sunday. Our morning Quick Take discussed these measures that ranged from stamp duty reduction to tightening IPOs and more. USDCNH moved to lows of 7.27 before returning to 7.29 as investors remains cautious of a turnaround in Chinese economy. PMIs due this week may signal further concerns, and expectations of more Chinese stimulus measures in a divergence to tighter global monetary policies suggests pressure on yuan could stay despite the authorities’ signals to keep the depreciation paced.
AUD, the G10 underperformer on a QTD basis, stands a greater chance to benefit from Chinese stimulus measures although dollar strength is a headwind. Australia’s July retail sales also surprised to the upside, coming in at 0.5% MoM, but was potentially bumped higher due to the additional spending linked to 2023 FIFA Women’s World Cup and school holidays. AUDUSD rose to Friday’s high of 0.6440 in the Asian morning again today, and break will bring focus on 0.65 and 38.2% retracement level of 0.6569. July inflation due to be released on Wednesday, and a preview is included in this week’s Saxo Spotlight, but bigger focus likely on China PMIs that are also released this week.