Er der stadig håb for den grønne omstilling?

En hurtig tanke
Oskar Barner Bernhardtsen

Nordisk investeringsstrateg

Hovedpunkter i denne artikel

  1. Aktier relateret til grøn omstilling er en af de sektorer, der har klaret sig dårligst det seneste år på trods af et stærkt politisk og kapitalmæssigt engagement fra den finansielle sektor.
  2. Orsted er gået fra at være en af de aktier der klarede sig bedst i begyndelsen af 2022 til at være en af de dårligt performende store danske aktier det sidste års tid pga. vinindustriens mange nuværende problemer.
  3. Selvom snakken om energikrise er forsvundet i år, er den tyske el stadig 140% højere end det langsigtede gennemsnit fra før pandemien, hvilket understreger, at Europa stadig har et stort energiproblem.

Grønne aktier har det rigtig svært

Det seneste år har budt på en periode med panik i teknologiaktierne, da Fed satte gang i sine aggressive renteforhøjelser, før optimismen og overmodet tog over og katapulterede teknologiaktierne tilbage til positive afkast i løbet af 2023.

I takt med at recessionsfrygten i stigende grad viste sig at være forkert, og AI-hypen accelererede, steg afkastet i teknologiaktier også, faktisk så meget, at halvledere/mikrochips er vores temakurv med det bedste resultat i år.

Hvis vi ser på det seneste år, som er den klassiske definition af momentum inden for aktier, så er de temaer, der har klaret sig bedst, forsvar (på grund af krigen i Ukraine), byggeri (efterslæb og infrastrukturudgifter), luksusvarer (sats på Kinas forbrugere) og rejser (vækst efter pandemien). På trods af massiv politisk kapital, midler, der strømmer ind i alternative investeringsfonde til den grønne omstilling, og detailinvestorer, der finder ESG-dagsordenen interessant, har vores tre energitemaer (vedvarende energi, energilagring og grøn omstilling) været en del af de temaer, der har klaret sig dårligst.

Så på trods af regeringernes engagement og den store kapital, der stilles til rådighed for grønne investeringer, har afkastet på mange aktier inden for grøn omstilling været dårligt. Endeløse powerpoint-slides og håb om grøn omstilling har helt sikkert mødt en barsk virkelighed på de finansielle markeder.

Kilde: Saxo Bank

Vil Ørsteds kompleksitet tynge værdiansættelsen?

Der er ingen aktier som Ørsted, der repræsenterer den grønne transformations nedtur siden begyndelsen af 2022. På sit højeste var Ørsted den største aktie i mange af de førende fonde inden for grøn energi, og som grafen nedenfor viser, nåede den 2-årige EV/EBITDA-værdiansættelse 22,1x i januar 2022 sammenlignet med 8,4x for den europæiske forsyningssektor. Med andre ord toppede Ørsted på samme tid, som mange ”bobleaktier” toppede, illustreret af Cathie Woods Ark Innovation ETF.

Siden da har Ørsted skuffet markedet med hensyn til rentabilitet, da EBITDA-marginen er faldet fra 24,6% i FY19 til 14% i de seneste 12 måneder. Stigende renter, højere materialeomkostninger og større volatilitet i elpriserne har alle bidraget til modvinden for Ørsted, og som følge heraf er Ørsteds aktieværdi kommet tættere på forsyningssektoren i Europa.

Når man ser på den historiske udvikling i Ørsteds aktieværdi, er det interessant at observere dens volatilitet sammenlignet med den samlede forsyningssektor. Denne sektor er stærkt reguleret og begrænset, hvilket typisk gør den til en meget forudsigelig sektor med hensyn til afkast og vækst, men fortællingen om den grønne omstilling, og især havvindmølleparker, fik Ørsted til at blive værdiansat som en teknologivirksomhed frem for et forsyningsselskab.

Vores opfattelse er, at Ørsteds driftsmodel er ret kompleks, og at timingen af pengestrømme har en høj grad af volatilitet. Derudover er driftsmodellen begrænset af mange faktorer (som nævnt ovenfor), og da vedvarende energi, herunder offshore, bliver dyrere på grund af dyr lagring, der er nødvendig over tid for at balancere nettet, er det vores opfattelse, at Ørsted ikke bør have en betydelig præmie i forhold til resten af forsyningssektoren.

Kilde: Saxo Bank
Kilde: Saxo Bank

Energikrise på kort og lang sigt

I en af vores seneste analyser belyste vi, at Tysklands økonomiske model er brudt sammen, og at Europas industrigigant igen ser ud til at blive Europas ”syge mand”. En stor del af forklaringen er energikrisen i Europa. Det var et populært emne i anden halvdel af 2022 med stigende naturgaspriser, da konsekvenserne af krigen i Ukraine og de efterfølgende sanktioner mod Rusland udspillede sig på tværs af energimarkederne. Siden er ordet energikrise blevet brugt mindre og mindre, da de tyske elpriser i gennemsnit er faldet med omkring 60% i forhold til 2022-niveauet. Dette års tyske elpriser er dog stadig omkring 140% højere end det langsigtede gennemsnit fra 2009-2020, hvilket signalerer et strukturelt brud med fortiden.

På kort sigt (denne vinter og den næste), afhængigt af vejret, kan en alvorlig energikrise komme tilbage og spøge i Europa, hvilket i sig selv kan være dårligt for europæiske aktier. På længere sigt skaber den grønne omstilling udfordringer for inputomkostningerne i Europas industri og for inflationen. Da transport, opvarmning og digitalisering (datacentre) vil øge elforbruget betydeligt i årenes løb (noget vi har skrevet meget om i tidligere analyser), er behovet for baseload-el vigtigt. Sol og vind kan kun bidrage meningsfuldt over en vis tærskel af den samlede elproduktion, hvis der tilføjes lagring, men energilagring er dyrt, og derfor stiger systemomkostningerne med mere vedvarende energi over et vist punkt.

Europa får brug for en masse baseload-el, og de eneste levedygtige muligheder er kul, naturgas og atomkraft. Da kul er no go på grund af grønne ambitioner, vil naturgas og atomkraft spille en betydelig rolle, og især naturgas. Der er en reel risiko i Europa for, at efterspørgslen efter elektricitet kan vokse hurtigere end udbuddet på grund af elektrificering, der holder elpriserne høje og dermed lægger en bund under inflationen.

Kilde: Bloomberg

Ansvarsfraskrivelse

Saxo Bank Group leverer hver især "execution-only"-service samt adgang til Analysis, som giver en person mulighed for at se og/eller bruge det indhold, der er tilgængeligt på eller via websitet. Dette indhold er ikke beregnet til og ændrer eller videreudvikler ikke denne execution-only-service. En sådan adgang og brug er til hver en tid underlagt (i) vilkårene; (ii) den generelle ansvarsfraskrivelse; (iii) risikoadvarslen; (iv) spillereglerne og (v) notitser, der gælder for Saxo News & Research og/eller dets indhold ud over (hvor det er relevant) de vilkår, der beskytter brugen af links på websitet tilhørende et medlem af Saxo Bank-koncernen, hvormed der gives adgang til Saxo News & Research. Dette indhold stilles således ikke til rådighed som andet end information Det er i særdeleshed ikke tiltænkt, at der skal ydes rådgivning, eller at oplysningerne følges uden anden baggrundsinformation eller støttes af nogen enhed i Saxo Bank-koncernen. Oplysningerne skal heller ikke opfattes som en opfordring eller incitament til at sælge eller købe finansielle instrumenter. Alle handler eller investeringer, du foretager, skal være i overensstemmelse med din egen uopfordrede og informerede selvstændige beslutning. Som sådan er der ingen enheder i Saxo Bank-koncernen, der har været eller er erstatningspligtige for nogen tab, du måtte lide som følge af nogen investeringsbeslutning, som du foretager på baggrund af oplysninger, der er tilgængelige på Saxo News & Research, eller som følge af brugen af Saxo News & Research. Ordrer, der afgives, og handler, der effektueres, betragtes som værende givet eller effektueret for kundens regning, hvor enheden i Saxo Bank-koncernen agerer i den jurisdiktion, som kunden har bopæl i, og/eller som kunden har åbnet og vedligeholder sin handelskonto i. Saxo News & Research indeholder ikke (og skal ikke opfattes som indeholdende) finansiel, investeringsrelateret, skattemæssig eller handelsrelateret rådgivning eller rådgivning af nogen art, der tilbydes, anbefales eller støttes af Saxo Bank-koncernen, og skal ikke opfattes som en optegnelse af vores handelskurser eller som et tilbud, et incitament eller en opfordring til at tegne abonnement på eller sælge eller købe nogen finansielle instrumenter. I det omfang indhold bliver opfattet som investeringsanalyse, skal du notere og acceptere, at indholdet ikke er beregnet til og ikke er udarbejdet i overensstemmelse med lovkrav, der er udfærdiget til fremme af investeringsanalysers uafhængighed, og ikke som sådan betragtes som markedsføringsmæssig i henhold til den relevante lovgivning.

Læs vores ansvarsfraskrivelser:
Meddelelse om ikke-uafhængig investeringsanalyse (https://www.home.saxo/legal/niird/notification)
Fuld ansvarsfraskrivelse (https://www.home.saxo/legal/disclaimer/saxo-disclaimer)

Saxo Bank A/S (hovedkontor)
Philip Heymans Alle 15
2900
Hellerup
Danmark

Kontakt Saxo Bank

Vælg region

Danmark
Danmark

Handel og investering indebærer risici
Alle handler indebærer en risiko. Læs mere. For at hjælpe dig med at forstå risiciene har vi samlet nogle dokumenter med central investorinformation (KID'er), der viser risici og afkast for hvert enkelt produkt. Yderligere KID'er er tilgængelige på vores handelsplatform. Læs mere

Dette website er tilgængeligt fra ethvert sted i verden, men indholdet på websitet er relateret til Saxo Bank A/S og er ikke specifik for nogen enhed i Saxo Bank gruppen. Alle kunder vil indgå i et kundeforhold med Saxo Bank A/S underlagt dansk lovgivning.