Ugens case: LVMH Moet Hennessy Louis Vuitton

Virksomhedsnavn: LVMH Moet Hennessy Louis Vuitton

Markedsværdi: 400 mia. EUR, 2.980 mia. kr.

CEO: Bernard Arnault

Sektor: Luksusvarer og diskretionært forbrug

Antal ansatte: Over 196.000 ansatte

Omsætning det sidste år: 589 mia. kr. (79,2 mia. EUR) 2022

Overskud det sidste år: 156 mia. k. (21 mia. EUR) 2022

Aktiens udvikling de sidste 5 å: +223%. (Se graf over aktiens udvikling i slutningen af artiklen)

Virksomhedens 3 styrker

1. LVMH er verdens største luksus konglomerat, og med Bernard Arnault ved roret siden 1980’erne, har virksomheden opkøbt og optimeret luksusbrands. Virksomheden har gennem tiden formået, at differentiere sig inden for flere typer af luksusvare og på tværs af en stor palette af brands. (Se afsnit om ”Hvad laver virksomheden”)
2. LVMH har haft pæne dobbelt cifrede vækstrater i 2021 og 2022, og er altså kommet meget stærkt ud på den anden side af corona på trods af global inflation. (Se afsnit om ”Hvad er strategien”)
3. LVMH har lavet en simpelt, dog meget effektiv strategi, når det kommer til at opkøbe, vækste og optimere luksusbrands. En strategi de selv kalder ”The LVMH model”. (Se afsnit om ”Hvad er strategien”)

Virksomhedens 3 svagheder

1. Virksomhedens største geografiske marked, Asien, har sakket en smule bagud sammenlignet med LVMHs andre markeder. Om det udelukkende skylde corona nedlukninger i Kina, eller om det er strukturelle ændringer, som f.eks. Kina ” common prosperity project” der driver udviklingen er svært at konkludere på. (Se afsnit om ”Hvad er strategien?”)
2. LVMH tjener 74% af deres overskud (EBIT) fra divisionen ”Fashion & Leather goods”. På den måde kan man stille spørgsmålstegn ved, hvor diversificeret en forretning LVMH egentlig er, og om de lever op til deres egne strategiske mål, når det kommer til balance på tværs af regioner og segmenter. (Se afsnit om ”Hvad er strategien?” og ”Hvad laver virksomheden?”)
3. LVMH er ikke specielt attraktivt prisfastsat sammenlignet med f.eks. konkurrenten Kering. Sammenlignet med konkurrenten Hermes, som handler til en højere P/E, halter LVMH også bagefter, hvis man sammenligner fremtidig forventet vækst og marginer.

Hvad laver virksomheden?

LVMH. En bogstavrække nogen måske kender, men når man hører hvad de 4 bogstaver står for, tror jeg alle danskere på en eller anden måde kender og har været i berøring med enten Louis Vuitton, Moet eller Hennessy. Om man har stået i en lang kø til en Louis Vuitton butik her i Danmark eller på en ferie, eller man har nydt et glas champagne fra Moet eller måske har været heldig nok til at have Dom Perignon til nytårs aften, har de fleste nok en holdning til brandet LVMH. Men hvad ligger bag virksomheden, der nu er Europas største målt på markedsværdi? Det dykker jeg ned i i denne uge.

Styrken i LVMHs aktie har været svær at overse, og som vist på grafen over aktiens kursudvikling i slutningen af artiklen, er værdien af virksomheden steget med 223% de sidste 5 år. LVMH har derfor i dag i markedsværdi på 2.980 mia. kr. Det vil sige, at LVMH er mere værd end alle C25 virksomhederne til sammen, hvis man trækker Novo Nordisk ud. LVMH er derfor Europas suverænt største virksomhed, og den eneste europæiske virksomhed, som ligger på top 20 listen over verdens mest værdifulde børsnoterede virksomheder.

Set helt overordnet er LVMH gruppen delt op i 5 divisioner, vin og alkohol, ure og smykker, parfumer og kosmetik, mode og lædervarer og det de kalder for ”selective retailing”, der med andre ord kan beskrives som brands der ikke lige passer helt ind i en af de 4 andre divisioner.

Som det kan ses nedenfor har omsætningen været stødt stigende de sidste 10 år på nær i 2020, hvor globale corona nedlukninger betød, at LVMH ikke formåede at vokse deres omsætning. Dog var væksten stærkt tilbage allerede i 2021, og LVMH gruppens samlede omsætning oversteg niveauet før corona allerede i 2021. På mange måder kan LVMHs rejse de seneste 10 år godt betegnes som noget af en vækstrejse, da de har formået at vokse deres samlede omsætning med over 170% fra 2013 til 2022.

Deler man omsætningen ud på de 5 divisioner, er mode og lædervarer, på engelsk kaldet ”Fashion & Leather Goods” den klart største division målt på både omsætning og EBIT (indtjening før renter og skat).  

Ud af den samlede omsætning på 79 mia. EUR kommer hele 38,6 mia. EUR fra Fashion & Leather goods. Da marginen i denne division samtidig er den højeste sammenlignet med de andre divisioner på 40,6 % i EBIT margin, kommer størstedelen af overskuddet også fra denne division. Faktisk er det hele 74% af indtjeningen før renter og skat, der kommer fra denne division.

Som det kan ses på billedet nedenfor indeholder Fashion & Leather goods divisionen hovedmærket Louis Vuitton, men også mærker som Kenzo, Christian Dior, Marc Jacobs, Celine og kuffertmærket RIMOWA. 

Den næst største division målt på omsætning er ”Selective Retailing”. Denne division indeholder bl.a. kosmetikkæden Sephora, det parisiske stormagasin ”Le Bon Marché” samt duty free kæderne DFS, der fokusere på butikker i lufthavne og Starboard Criuse Services, som primært opererer butikker på krydstogtskibe.

Denne division er altså en smule anderledes fra de andre, da fokus ikke er på at producere og udvikle luksusbrands, men i stedet er fokuseret på distribution af varer og drift af detailbutikker. Som det kan ses nedenfor, er denne division langt fra lige så effektiv som f.eks. ”Fashion & Leather goods” divisionen, når det kommer til at omsætte omsætning til bundlinje. Her er EBIT marginen, på billedet nedenfor kaldet ”operating margin” helt nede på 5,3 %. Altså den division af de 5, som har den laveste margin. På den måde er ”Selective Retailing” kun 3,7 % af gruppen samlede indtjening før renter og skat på trods af at divisionen på omsætningsbasis er den næst største.

Nummer 3 division målt på omsætning er ure og smykker. I denne division bliver der i 2022 omsat for 10,5 mia. EUR, og med en mere modereret EBIT margin på 19,1 % bliver der leveret et resultat i denne division på ca. 2 mia. EUR i 2022. Divisionen er langt mindre end den store ”Fashion & Leather goods”, men bidrager dog med lige under 10% af gruppens samlede bundlinje. I denne division er det især mærker som Tiffany & Co, BVLGARI og TAG Heuer, som trækker omsætningen. Tiffany & Co mærket er forholdsvist nyt i LVMH gruppen, da det blev opkøbt og lagt ind i divisionen i 2021.   

Den næst mindste division målt på omsætning er parfumer og kosmetik med 7,7 mia. EUR omsat i 2022. Denne division har mange mærker som er gengangere fra ”Fashion & leather goods” divisionen, men inden for parfumer og kosmetik er EBIT marginen væsentlig lavere, og denne division giver derfor ikke det store overskud før renter og skat. Som det kan ses på billedet nedenfor, bliver der kun tjent 409 mio. EUR i indtjening før renter og skat og udgør derfor kun 2% af det samlede overskud i LVMH gruppen.

Den mindste division målt på omsætning er vin og alkohol, og selvom Moet Hennessy er ”halvdelen” af virksomhedens navn udgør denne divisions omsætning med 7,1 mia. EUR kun 9 % af gruppens samlede omsætning. Dog er denne division lige som ”Fashion & leather goods” meget veldrevet med gode marginer. Inden for vin og alkohol formår LVMH at levere en EBIT margin på 30,4 %, og divisionen kommer derved ind på en 2. plads når det kommer til margin. Derfor levere denne division 10% af gruppens bundlinje på trods af, at det er den division med mindst omsætning.

Er man investor i LVMH Moet Hennssy har man derfor eksponeret sig signifikant imod mode industrien inden for især lædervarer. Hele 74% af overskuddet kommer fra ”fashion & leather goods” divisionen, hvor de 4 andre divisioner alle leverer overskud i 2022, men langt fra er lige så signifikante rent størrelsesmæssigt. Dog leverer både ”fashion & leather goods”, ”ure og smykker” samt ”vine og alkohol” divisionerne fine marginer, hvor ”selective retailing” og ”parfumer og kosmetik” leverer relativt beskedne marginer, og disse divisioner står derfor kun for en meget lille del af den samlede indtjening før renter og skat.

Hvad er strategien og investeringscasen?

LVMH gruppen har omsætning for hele verdenen, og som det kan ses på billedet nedenfor, er det især markedet som USA og Asien, der udgør største delen af deres omsætning. Dog kan man også på billedet nedenfor se, at den største regionale division, Asien, er bliver relativt mindre fra 2021 til 2022, hvor regionen er gået fra at stå for 35 % af omsætningen til i dag at stå for 30 % af omsætningen.

Ser man ned i vækstraterne i de forskellige geografiske regioner, er det også tydeligt, at Aisen eksklusiv Japan ikke har nogen omsætningsvækst fra 2021 til 2022. Det hænger højst sandsynligt sammen med de corona nedlukninger vi så i 2022 i Kina, men også den kinesiske regerings ”common prosparity plan”, der vedhører mere social lighed i den kinesiske befolkning, kan have haft en negativ indflydelse på salg af luksusvarer som f.eks. fra LVMH. 

Vækstraterne fra 2020 til 2021 ser derimod fornuftige i alle regioner, hvor alle regioner har høje dobbelt cifrede vækstrater. Disse vækstrater skal dog tages med et gran salt, da omsætningen var faldende i 2020 på grund af corona, og at væksten derfor i 2021 i stor grad handlede om genåbningen af verdenens økonomier. 

LVMH gruppen har i mine øjne en meget simpel strategi, og sammenlignet med andre virksomheder, jeg har undersøgt, som ofte kommer med lange strategipræsentationerne, har jeg kun med LVMH fundet et enkelt slide, der beskriver deres strategi.

”The LVMH model” kalder de selv deres strategi.

Som det kan ses på billedet nedenfor består deres strategi af 6 fokus områder:

1. At lave en decentraliseret organisation. Det vil sige, at hver brand skal kunne leve uafhængigt af hinanden, og ikke have korrelation til hinanden. Med andre ord, falder omsætningen hos Louis Vuitton, skal det nødvendigvis ikke betyde at der bliver solgt mindre Dior eller Céline.
2. Organisk vækst. Selvom LVMH, og CEO Bernard Arnault, igennem tiden har opkøbt alle gruppens brand, er et stort fokus, at hver enkelt brand skal kunne vokse organisk, så hovedparten af væksten altså ikke skal komme fra opkøb, men optimering og udvikling af de brands, der er blevet købt.
3. Vertikal integration handler om at LVMH gruppen gerne vil eje og kontrollerer hele deres værdikæde. Skal de f.eks. lave en taske, vil de gerne eje alle led i værdikæden fra opkøb af læder til butikken man køber tasken i. Det betyder, at de har lettere ved at optimere og vækste deres brands.
4. Synergier. Et ord som alle strategier nok har nævnt et eller andet sted. Kort fortalt handler det om, at LVMH kan opnå lavere omkostninger ved at producere i stor skala på tværs af deres forskellige brands, som opererer indenfor samme kategori.
5. Savoir-Faire. Jo jo, ”skal det være fransk, så lad det være fransk”. Savoir-Faire handler egentlig kort fortalt om at drive forretning på en etisk og bæredygtig måde.
6. Balance på tværs af segmenter og geografier. Her viser LVMH, at de er relativt gode til at sprede sig ud globalt, og ikke have en for stor del af omsætningen i et bestemt geografisk område. Dog, som tidligere nævnt, kommer næsten hele overskuddet fra deres ”fashion & leather goods” produkter, så på den måde lever de ikke helt op til fuld balance i omsætningen og overskuddet imellem deres produkter og segmenter.

Hvordan er virksomheden værdiansat?

Målt på P/E justeret efter det forventede overskud i 2023 og 2024, ser LVMH en smule højt prisfastsat ud sammenlignet med hovedkonkurrenten Kering. Kering har næsten samme forventede vækstrate som LVMH i 2023 og 2024, samt en marginalt bedre EBIT margin. Dog handler Kering aktien væsentligt lavere målt på P/E, som det kan ses på tabellen nedenfor.

LVMH ser dog fornuftigt prisfastsat ud, hvis man sammenligner med den schweiziske smykke og ur koncert RIchemont, da LVMH på trods af en smule højere P/E har en væsentligt bedre forventet vækst samt en bedre EBIT margin.

Sammenligner man LVMH med f.eks. Hermes, er Hermes næsten dobbelt så højt værdiansat målt på P/E. Dog hænger dette sammen med, at Hermes har væsentligt højere forventet vækst i 2022 og 2023, og at Hermes’ EBIT margin er en af de højeste i luksusbranchen.

Regnskab og forventninger til fremtiden

På billedet nedenfor vises udvalgte regnskabstal for LVMH for 2020-2022 samt estimater til årene 2023-2026, som et billede af den gennemsnitlige analytikers forventninger ifølge Koyfin data. Værd at bemærke er, at de meget høje vækst rater fra 2021 og 2022 ikke forventes at fortsætte, men at omsætningsvæksten er forventet at ligge på ca. 8% de næste 3-4 år. Samtidig er EBIT marginen forventet at blive marginalt højere de næste par år. Et udtryk for at markedet forventer, at LVMH bliver endnu mere effektiv i måde de drive deres forretning på.

Oversigt over aktiens udvikling de sidste 5 år