Guld holder stand, mens risikoen for renteforhøjelser aftager trods høje obligationsrenter

Hovedpointer:

• Bekymringen for Fed-renteforhøjelser aftager: Svagere inflationstal, arbejdsmarkedsdata og forbrugertal reducerer risikoen for endnu en renteforhøjelse og styrker argumentet for, at Feds næste væsentlige skridt i sidste ende kan blive en rentenedsættelse.
• En svagere dollar giver medvind: Dollaren viser tegn på at miste momentum efter den seneste styrke, hvilket fjerner en vigtig modvind for guldprisen.
• Investeringsinteressen vender tilbage: Stigninger i ETF inflows samtidig med fortsat høj efterspørgsel fra centralbanker. Det udvider investorbasen efter en periode med en mere afdæmpet vestlig interesse.
• Høje obligationsrenter er fortsat den største risiko: De lange amerikanske renter ligger fortsat nær flerårige højder som følge af bekymringer om offentlige finanser og gæld. Samtidig øger hyperscalernes AI-investeringer konkurrencen om kapital.

Guld handles fortsat omkring 4.400 dollar pr. ounce efter for nylig at være brudt opad fra en uges konsolidering. Her fandt markedet støtte lige under 4.000 dollar. Fremgangen er drevet af aftagende forventninger om yderligere renteforhøjelser fra den amerikanske centralbank, en svagere dollar og fornyet investeringsinteresse. De høje lange obligationsrenter er dog fortsat den væsentligste modvind.

Lavere renteforventninger og svagere dollar understøtter guld

Rentebilledet har ændret sig markant til gulds fordel. De seneste amerikanske tal for arbejdsmarkedet, inflationen og forbruget har været svagere end ventet og har reduceret behovet for yderligere pengepolitiske stramninger. Detailsalget faldt 0,6 % i juli – det første fald i ni måneder – mens forbrugertilliden også svækkedes. Det har fået markedet til at nedjustere sandsynligheden for en renteforhøjelse i september markant.

Goldman Sachs er den seneste bank, der tilslutter sig vores mangeårige vurdering af, at FOMC kan få svært ved at hæve renten yderligere. Bankens cheføkonom, Jan Hatzius, har beskrevet en renteforhøjelse i september som “meget usandsynlig” og vurderer, at markedet fortsat priser en for høgeagtig Fed-bane, set i lyset af den seneste afdæmpning i inflationen, beskæftigelsen og forbruget.

Dollaren bidrager samtidig med yderligere medvind. Efter en markant styrkelse tidligere på året er Bloomberg Dollar Index begyndt at falde tilbage. Det understøtter den traditionelle sammenhæng mellem en svagere dollar og højere guldpriser. Det sker samtidig med, at forventningerne til yderligere Fed-renteforhøjelser falder, hvilket potentielt fjerner to af de forhold, der bidrog til gulds tidligere korrektion.

Obligationsrenterne skiller sig ud: Fokus på statsgæld og AI-drevet gældsudstedelse

Obligationsmarkedet er fortsat den store undtagelse. De lange amerikanske statsrenter ligger nær flerårige højder, selv om de økonomiske data er blevet svagere, og forventningerne om Fed-stramninger er faldet. Det tyder i stigende grad på, at en del af rentestigningen skyldes en højere løbetids- og finanspolitisk risikopræmie snarere end forventninger om stærkere vækst eller strammere pengepolitik.

Den amerikanske stats voksende gældsbyrde bliver stadig sværere at ignorere. Congressional Budget Office forventer, at de føderale netto-renteudgifter vil overstige 1.000 mia. dollar i 2026 og stige yderligere gennem det kommende årti.

Det skaber et usædvanligt, men potentielt positivt miljø for guld. Hvis de høje lange renter i stigende grad afspejler bekymringer om de offentlige finansers holdbarhed frem for økonomisk styrke, kan den historisk negative sammenhæng mellem guld og amerikanske statsrenter fortsat svækkes. I det scenarie kan stigende renter i sig selv blive et argument for at eje guld som diversificering og afdækning mod finanspolitisk risiko.

Samtidig lægger den hurtige vækst i gældsudstedelser fra AI-hyperscalere yderligere opadgående pres på amerikanske statsrenter. Når de store teknologiselskaber udsteder betydelige mængder langfristede virksomhedsobligationer af høj kvalitet for at finansiere AI-infrastruktur, konkurrerer de direkte med amerikanske statsobligationer om institutionel kapital. Det løfter den samlede løbetidspræmie i obligationsmarkedet.

Investeringsinteressen er på vej tilbage

Investeringsinteressen viser også tegn på bedring. Globale, guldbaserede ETF’er tiltrak omkring 3 mia. dollar i juli og øgede beholdningerne med 23 ton efter to måneder med outflows. Inflows i begyndelsen af august har fortsat været understøttende.

Samtidig har spekulanter på COMEX-futuresmarkedet øget deres nettolange positioner til det højeste niveau siden januar – og til et 11-måneders højdepunkt, hvis man alene ser på hedgefonde.

En del af den seneste efterspørgsel skyldes uden tvivl kortsigtede, momentumorienterede købere efter det tekniske brud over 4.200 dollar. Men ETF-investorernes tilbagevenden er stadig vigtig. Den udvider en efterspørgselsbase, som de seneste år i høj grad har været drevet af centralbanker og asiatiske købere.

Centralbankernes efterspørgsel er fortsat stærk. Købene i andet kvartal vurderes til 289 ton, hvilket har bidraget til at understøtte guldprisen – også i perioder, hvor vestlige investorer har været tilbageholdende.

Dynamikken minder om 2022-23, hvor aggressive renteforhøjelser og stigende obligationsrenter ikke udløste den dybe og langvarige korrektion, mange investorer havde forventet. Centralbankernes store køb skabte reelt en ekstra efterspørgselskilde, som var mindre følsom over for realrenter og alternativomkostningen ved at eje et aktiv uden løbende renteindtægt.

De vigtigste risici for guld

Hvad kan gå galt? Den mest oplagte risiko er en ny ændring i forventningerne til amerikansk pengepolitik. Tiltagende inflation, stærkere arbejdsmarkedsdata eller et opsving i forbruget kan genoplive forventningerne om renteforhøjelser og løfte både realrenterne og dollaren. Kombinationen af højere realrenter og en stærkere dollar er fortsat uden tvivl det mest udfordrende makroøkonomiske miljø for guld.

Vedvarende høje lange renter er en anden risiko, og udviklingen kan blive forværret af den øgede konkurrence om finansiering fra AI-hyperscalere. Renter, der stiger på grund af finanspolitisk risiko, kan godt styrke gulds rolle som diversificering. Men der er en grænse: En ny kraftig stigning i realrenterne kan øge alternativomkostningen ved at holde guld så meget, at det udløser gevinsthjemtagning.

Samtidig har en del af den seneste prisstigning været drevet af momentum, hvilket gør markedet sårbart over for en korrektion, hvis det tekniske udbrud ikke holde.

Teknisk billede og konklusion

Indtil videre er balancen mellem drivkræfterne dog blevet mere positive. Guld har genfundet støtte over 4.200 dollar og handles omkring 4.400 dollar. Området omkring 4.500 dollar, hvor det 200-dages glidende gennemsnit ligger, udgør den næste væsentlige tekniske modstand.

Et vedvarende brud over dette niveau kan styrke signalet om genopretning og tiltrække yderligere ETF- og momentumdrevet efterspørgsel. Omvendt vil et afslag efterfulgt af et fald under 4.200 dollar indikere, at markedet fortsat befinder sig i en bred konsolidering frem for at være begyndt på en ny fase af det langsigtede bullmarked.

Samlet set finder guld i stigende grad støtte fra aftagende forventninger om renteforhøjelser, en svagere dollar, vedvarende centralbankkøb, tilbagevendende ETF-inflows og voksende bekymringer om holdbarheden i de amerikanske offentlige finanser. Det centrale spørgsmål er, om disse kræfter fortsat kan opveje de usædvanligt høje lange obligationsrenter. Indtil videre tyder svaret på at være ja.