Výhled na fixní výnos: Dluhopisy se resetují. Vzniká nová rovnováha

Klíčové body

• Snížení úrokových sazeb a inflace: Centrální banky v USA a Evropě postupně snižují úrokové sazby, ale přetrvávající inflace a fiskální deficity pravděpodobně udrží dlouhodobé výnosy na vysoké úrovni.
• Ekonomický výhled: Růst v USA se zpomaluje a inflace zůstává nad cílem, zatímco oživení v Evropě je sice mírné, ale je podpořeno nízkou nezaměstnaností a rostoucími mzdami. Toto prostředí bude pravděpodobně udržovat tvůrce politik opatrné, což zvyšuje riziko zklamání z rozhodnutí snížit sazby, protože centrální banky se mohou zdržet agresivního uvolňování měnové politiky.
• Investiční strategie: Investoři by se měli zaměřit na krátkodobé až střednědobé dluhopisy, upřednostňovat kvalitní investice a zvážit dluhopisy rozvíjejících se trhů pro atraktivní výnosy.

Přehled: Navigace při snižování sazeb a inflačních tlacích

V posledním čtvrtletí roku 2024 představuje trh s fixním výnosem směs příležitostí a rizik. Očekává se, že centrální banky, zejména v USA a Evropě, budou pokračovat v postupném snižování úrokových sazeb, přičemž koncem roku 2025 by mělo dojít k normalizaci úrokových sazeb. Přetrvávající inflace a fiskální deficity však pravděpodobně udrží dlouhodobé výnosy na vysoké úrovni, což bude trh s dluhopisy komplikovat. Investoři by se měli i nadále zaměřovat na vytváření obranných rezerv, upřednostňování finančně stabilních úvěrů a pružnou reakci na případné změny měnové politiky a fiskálních podmínek.

Ekonomický výhled: Pomalejší růst a přetrvávající inflace

Ekonomika Spojených států je i nadále odolná a v červnu zaznamenala meziroční růst o 3,1 % díky solidním spotřebitelským výdajům. Objevují se však známky zpomalení, neboť trh práce se ochlazuje a růst počtu pracovních míst se zmírňuje. Předpokládá se, že růst HDP se v roce 2024 zpomalí na 2,4 % a v roce 2025 dále na 1,7 %. Inflace se sice z vrcholu v roce 2022 zmírnila, ale zůstává nad požadovanou úrovní, což pravděpodobně udrží FED v opatrnosti ohledně trajektorie snižování sazeb.

V Evropě, bylo hospodářské oživení pomalejší, než se očekávalo, ale nízká nezaměstnanost a rostoucí reálné mzdy nadále podporují růst. ECB pravděpodobně zachová svůj přístup postupného snižování sazeb a do září 2025 chce snížit depozitní sazbu na 2,5 %.

Úrokové sazby: Vzniká nová rovnováha

Úrokové sazby na vyspělých trzích se stabilizují na vyšší rovnovážné úrovni, což je dáno opatrnou snahou centrálních bank o kontrolu inflace. Ve Spojených státech se inflace zmírnila, ale zůstává vysoká. FED již snížil o 50 bazických bodů a na svém zářijovém zasedání předpověděl další dvě snížení o 25 bazických bodů v letošním roce v závislosti na příchozích údajích. Snižování sazeb by mohlo pokračovat až do roku 2025, což by mohlo vést k poklesu sazby Fedu na 3,5 %. Jádrová inflace však zůstává odolná vůči změnám a pokud nedojde k recesi, Fed pravděpodobně zachová restriktivní postoj, aby se vyhnul opětovnému vyvolání inflačních tlaků. Proto se dlouhodobější prognóza dlouhodobé neutrální sazby Fedu zvýšila na současných 2,9 %, což je nejvyšší hodnota od září 2018. To by pravděpodobně znamenalo zvýšené dlouhodobé výnosy amerických státních dluhopisů ve střednědobém horizontu.

V Evropě hospodářský růst zaostává za očekáváním, ale nízká nezaměstnanost a rostoucí reálné mzdy nadále podporují mírnou expanzi HDP. Očekává se, že ECB bude postupně snižovat sazby o 25 bazických bodů za čtvrtletí a do konce roku 2025 možná sníží depozitní sazbu na 2 %. Výnosové křivky v Evropě budou pravděpodobně také zprudka stoupat, i když dlouhodobé výnosy mohou zůstat zvýšené, což je ovlivněno vývojem amerických státních dluhopisů.

Dynamika výnosové křivky: Postupná normalizace uprostřed strukturálních tlaků

Ve Spojených státech se výnosová křivka postupně normalizuje s tím, jak Fed pokračuje ve snižování sazeb. Dlouhodobé výnosy však mohou čelit tlaku na růst v důsledku přetrvávajících obav z deficitních výdajů a potenciálního opětovného zrychlení ekonomiky v roce 2025. Při pohledu na zářijovou makroekonomickou prognózu FOMC, která předpokládá 2% růst reálného HDP v příštích třech letech a návrat inflace na 2 %, by se tržní hodnota desetiletých výnosů amerických státních dluhopisů měla pohybovat kolem 4 %. Dlouhodobé výnosy pravděpodobně zůstanou v rozmezí, dokud se neobjeví jasnější směr vyplývající z amerických voleb nebo rychlejšího zhoršení ekonomických podmínek.

Očekává se, že evropské výnosové křivky budou mít podobný průběh a dlouhodobé výnosy zůstanou zvýšené. Zejména německý desetiletý Bund by mohl vzrůst a najít nové obchodní pásmo kolem 2,5 %. Spread mezi italskými BTP a německými dluhopisy se může mírně rozšířit s tím, jak ECB normalizuje svou rozvahu, ačkoli jsme očekávali, že zůstane hluboko pod hranicí 200 bazických bodů po celé poslední čtvrtletí roku, protože BTP přitahují investory hledající vyšší výnosy.