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La réouverture de la Chine sera le moteur d'une nouvelle année forte pour les matières premières La réouverture de la Chine sera le moteur d'une nouvelle année forte pour les matières premières La réouverture de la Chine sera le moteur d'une nouvelle année forte pour les matières premières

La réouverture de la Chine sera le moteur d'une nouvelle année forte pour les matières premières

Ole Hansen

Responsable de la stratégie des matières premières

Relevé:  Après une année 2022 dramatique et volatile avec de bons rendements, la performance des matières premières cette année pourrait être en grande partie déterminée par la politique chinoise.


Du trading prudent et défensif, – à quelques exceptions près – décrit le mieux l'action des prix du début de l'année 2023 dans le secteur des matières premières. Une année qui, espérons-le, sera moins dramatique et moins volatile que l'année dernière, lorsque l'indice Bloomberg Commodity Total Return a grimpé en flèche pour enregistrer un gain de 38 % au premier trimestre, avant de dériver vers le bas pendant le reste de l'année et de clôturer avec un gain de 16 %. Il s'agit d'un rendement très respectable compte tenu de l'appréciation du dollar et du fait que les acteurs du marché ont passé le second semestre à s'inquiéter de plus en plus d'une récession.

Cette inquiétude a contribué au désendettement financier dans le secteur des matières premières et au déstockage physique, au point que certains marchés ont fini par être mal préparés à une reprise vigoureuse en Chine et encore moins à une récession peu profonde, la plus largement anticipée de l'histoire.

Les conditions de marché tendues sur la plupart des produits de base en 2022 ont fait basculer les courbes à terme dans la déportation, une structure qui récompense les positions longues grâce au report positif résultant de la rotation (vente) d'un contrat arrivant à expiration à un prix plus élevé que celui auquel le prochain contrat est acheté. La déportation a contribué au rendement mentionné de 16 % sur un investissement passif long dans l'indice Bloomberg Commodity Total Return, soit près de 9 % de plus que le rendement signalé par les variations des prix au comptant.

Source : Bloomberg et Saxo Bank

L'événement macroéconomique clé qui déterminera les développements en 2023 a, selon nous, déjà eu lieu. Le brusque changement de cap du gouvernement chinois, qui s'éloigne de sa tolérance zéro-covid pour rouvrir et relancer son économie, aura un impact majeur sur la demande de matières premières à un moment où l'offre de plusieurs matières premières clés, de l'énergie aux métaux en passant par l'agriculture, reste serrée. En outre, le sentiment de risque sera probablement soutenu par une baisse continue et généralisée du dollar, l'inflation américaine continuant à se ralentir, ce qui favorisera un nouveau ralentissement de la trajectoire de relèvement des taux de la Fed.

En outre, la probabilité accrue d'une récession qui ne se matérialiserait pas ou serait plus faible que prévu pourrait également déclencher une réaction des opérateurs financiers et physiques, qui reconstituent leurs positions et leurs stocks en prévision d'une demande plus forte. Dans un tel scénario, la thèse du sous-investissement structurel, qui touche principalement les secteurs de l'énergie et des mines, devrait susciter un regain d'intérêt et soutenir les prix.

Les fortes hausses observées en début d'année - notamment pour l'or et le cuivre - ont, selon nous, montré la bonne direction pour 2023. Cependant, si la direction est correcte, nous pensons que le timing pourrait être légèrement décalé, augmentant ainsi le risque de correction avant une éventuelle hausse. Comme il est peu probable que l'activité en Chine et dans certaines parties de l'Asie reprenne véritablement avant les vacances du Nouvel An lunaire, la perspective d'une accalmie de l'activité pourrait être le déclencheur d'une pause dans la reprise actuelle, avant de retrouver un nouvel élan et une nouvelle vigueur à partir du deuxième trimestre.

Nous en concluons que le secteur des matières premières reste sur la voie de la hausse des prix et, même si la vitesse de l'ascension va ralentir, nous prévoyons que l'offre des principales matières premières aura du mal à répondre à la demande pendant plusieurs années. Dans cette optique, nous prévoyons une autre année positive pour les matières premières, ce qui se traduira par une hausse de 10 % de l'indice Bloomberg Total Return.

Cuivre

Dans le cadre de notre vision positive des matières premières, nous sommes très optimistes quant aux métaux industriels, en particulier le cuivre, l'aluminium et le lithium, en raison de la transformation verte et de l'énorme capital politique investi pour réaliser cette transition. En outre, le nouvel environnement géopolitique donnera un coup de fouet à l'industrie européenne de la défense, qui devrait connaître des taux de croissance à deux chiffres proches de 20 % par an au cours du prochain cycle économique, le continent européen doublant ses dépenses militaires en pourcentage du PIB.

Le cuivre, ainsi que l'aluminium, ont déjà été à l'origine d'un bon début d'année 2023 pour les métaux industriels, grâce à l'hypothèse que la Chine, premier consommateur mondial, renforcera son soutien économique comme elle l'a fait en 2003 (après l'entrée dans l'OMC), en 2009 (après la crise de la GFC) et en 2016 (dévaluation de la monnaie). Ceci afin d'alimenter une reprise économique pour compenser les retombées économiques des politiques ratées et désormais brusquement abandonnées du Président Xi sur le zéro-covid. Cet optimisme s'est mêlé à un dollar plus faible en raison des spéculations selon lesquelles la Réserve fédérale ralentit le rythme de ses futures hausses de taux, les perspectives d'inflation continuant à se modérer.

Source : Bloomberg et Saxo Bank

Toutefois, la reprise initiale et vigoureuse du cuivre a été principalement le fait d'opérateurs techniques et spéculatifs qui ont anticipé une reprise de la demande chinoise attendue dans les mois à venir. Une fois le rallye initial terminé, le travail difficile commence pour soutenir ces gains, avec une augmentation sous-jacente de la demande physique nécessaire pour soutenir le rallye, notamment compte tenu de la perspective d'une augmentation de l'offre en 2023, lorsque plusieurs projets seront mis en œuvre. Dans l'ensemble, le cuivre devrait s'installer dans une fourchette de 3,75 à 4,75 USD au cours des prochains mois, avant de s'envoler pour atteindre un nouveau record au cours du second semestre.

L'or et l'argent

L'or a fait un bond en avant pour lancer l'année 2023 avec de forts gains, la dynamique positive, soutenue par un dollar plus faible, s'étant poursuivie au cours de la nouvelle année. L'argent a d'abord eu du mal à suivre, mais compte tenu de notre opinion haussière sur le cuivre, nous voyons le potentiel pour que l'argent surpasse l'or au cours d'une année qui marquera un revirement par rapport à 2022, car les vents contraires précédents, le renforcement du dollar et la hausse des rendements s'inversent pour apporter un soutien supplémentaire.

En outre, nous voyons une demande forte et continue de la part des banques centrales qui fournit un plancher souple sur le marché. Si les achats records de l'année dernière, 673 tonnes au cours des trois premiers trimestres seulement (Source : World Gold Council) ne se répétera probablement pas, mais cette activité est néanmoins susceptible de créer un plancher mou sous le marché, similaire à celui que l'OPEP+ a établi sous le marché du pétrole brut en gérant activement l'offre. Une partie de cette demande est alimentée par une poignée de banques centrales désireuses de réduire leur exposition au dollar. Cette dédollarisation et l'appétit général pour l'or devraient assurer une autre année forte d'achats d'or par le secteur officiel.

Source : Bloomberg et Saxo Bank

De plus, nous nous attendons à ce qu'un environnement d'investissement plus favorable à l'or permette d'inverser la réduction de 120 tonnes de l'année dernière par le biais des ETF et de renouer avec la hausse. Cependant, jusqu'à présent, et malgré les forts gains enregistrés depuis novembre, nous n'avons pas encore vu la demande d'ETF - souvent utilisés par les investisseurs axés sur le long terme - revenir à la vie, le total des avoirs étant toujours proche de son plus bas niveau depuis deux ans. La demande d'ETF est faible lorsque les investisseurs font confiance aux banques centrales pour tenir leurs promesses, et avec la baisse de l'inflation, cette confiance n'est actuellement pas remise en question.

Cependant, nous pensons que l'inflation, après un effondrement au cours des six prochains mois, commencera à remonter, principalement sous l'effet de l'augmentation des pressions salariales et des mesures de relance de la Chine, qui font augmenter la demande et les prix des principales matières premières, notamment l'énergie et les métaux. D'ici là, l'or devrait passer la majeure partie du premier trimestre à se consolider dans une fourchette de 1 800 à 1 950 USD, avant de remonter pour atteindre un nouveau record au-dessus de 2 100 USD. S'il est atteint, nous pourrions voir l'argent revenir à 30 USD l'once, un niveau qui a été brièvement défié au début de 2021.

Pétrole brut

Selon l'Agence internationale de l'énergie, la demande de pétrole brut augmentera de 1,9 million de barils par jour en 2023, ce qui portera le total au niveau le plus élevé jamais atteint. Le principal moteur de cet appel à la hausse des prix est une forte reprise en Chine, le pays abandonnant les fermetures pour se tourner vers une reprise axée sur la croissance, stimulée non seulement par une mobilité accrue sur le terrain, mais également soutenue par une reprise post-pandémique de la consommation de carburéacteur, la demande refoulée des voyageurs étant libérée.

L'impact sur les prix dépendra en grande partie de la capacité et de la volonté des producteurs à augmenter l'offre pour répondre à cette augmentation de la demande. Nous nous attendons à ce que de nombreux défis apparaissent sur ce front pour soutenir la hausse des prix du pétrole brut plus tard dans l'année. Une fois que la demande en Chine augmentera, que les sanctions sur le brut et les produits pétroliers russes continueront de faire sentir leurs effets et que l'OPEP montrera une volonté limitée d'augmenter sa production.

Le thème de nos perspectives trimestrielles, à savoir que le modèle est brisé, a été très bien ressenti et observé dans le secteur de l'énergie au cours de l'année écoulée. La tentative de la Russie d'étouffer une nation souveraine et la riposte du monde occidental aux agressions de Poutine en Ukraine restent une situation triste et non résolue qui continue de perturber le flux normal et les prix des principales matières premières, des métaux industriels et des principales cultures au gaz, aux produits pétroliers et surtout au pétrole brut. Les sanctions prises par l'UE et le G7 à l'encontre du pétrole russe en décembre de l'année dernière ont créé plusieurs nouveaux niveaux de prix du pétrole où les différences de qualité et la distance par rapport à l'utilisateur final ne sont plus les seuls facteurs d'écart de prix entre les différentes qualités de brut. Les flux maritimes de pétrole brut en provenance de Russie se sont maintenus, mais seront de plus en plus remis en question dans les mois à venir avec l'introduction de l'embargo sur les produits de l'UE en février.

Ces évolutions ont contraint la Russie à accepter une forte réduction de ses ventes de brut à des clients non concernés par les sanctions, notamment la Chine et l'Inde. La deuxième vague de réaction à ces développements a été de fortes marges de raffinage en Chine, un pays dont la capacité est supérieure à ce qui est nécessaire pour le marché intérieur. En fonction de la force du rebond économique en Chine, nous sommes susceptibles d'assister à une augmentation des flux de produits de la Chine vers le reste du monde. Avec les États-Unis, le Moyen-Orient, une puissance de raffinage émergente, ces flux compenseront probablement le déficit en Europe dû au retrait de l'offre de la Russie.

La trajectoire du pétrole brut au cours du premier trimestre dépend principalement de la vitesse à laquelle la demande semble vouloir se redresser en Chine. Nous pensons que la reprise se fera sentir plus tard dans l'année, et non pas au cours du premier trimestre qui, d'un point de vue saisonnier, tend à être une période faible pour la demande. Dans cette optique, nous pensons que le Brent continuera à se négocier dans le bas de la fourchette établie ce trimestre, principalement dans les 80 USD, avant de se redresser plus tard dans l'année, lorsque les risques de récession commenceront à s'estomper, que la Chine prendra de la vitesse et que les sanctions russes seront encore plus sévères.

L'OPEP, quant à elle, est parvenue de plus en plus à maîtriser les prix, notamment en raison de la part de marché qu'elle contrôle avec les membres du groupe OPEP+. Par leurs actions, ils ont pu créer un plancher mou sous le marché et la question reste de savoir comment ils répondront à une nouvelle reprise de la demande. La question est de savoir comment ils réagiront à une reprise de la demande, compte tenu notamment de leurs frustrations à l'égard des entreprises énergétiques occidentales et de ce qu'ils considèrent comme une ingérence politique dans les flux pétroliers mondiaux. Sans oublier la décision prise l'année dernière par la Maison Blanche de libérer du pétrole brut de ses réserves stratégiques.

Dans l'ensemble, nous voyons une autre année où de multiples développements continueront à avoir un impact sur l'offre et la demande, augmentant ainsi le risque d'une autre année volatile qui pourrait parfois conduire à une réduction de la liquidité et avec cela des pics et des creux fondamentalement injustifiés sur le marché. Après un premier trimestre relativement faible au cours duquel le Brent devrait s'échanger principalement dans les 80 USD, une reprise de la demande par la suite, combinée aux incertitudes de l'offre, devrait permettre au Brent de se redresser pour s'échanger dans les 90 USD, avec le risque de pics temporaires le portant au-dessus des 100 USD.

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