StockWatch: ''Geopolitieke onrust geeft SBM Offshore nog een extra steuntje in de rug''

Groeimarkt Guyana

Want dat Guyana een groeimarkt is, blijkt onder andere uit de plannen van ExxonMobil. In het Stabroek-blok mikt het bedrijf op een productie van circa 1,2 miljoen vaten per dag tegen eind 2027, verdeeld over zes FPSO’s. Vijf daarvan worden geleverd door SBM Offshore. Wat aangeeft hoe dominant zijn positie is in deze regio.

Naar schatting bevat dit veld meer dan 11 miljard vaten olie-equivalenten en is daarmee nog lang niet uitontwikkeld. Exxon heeft al aangegeven dat er mogelijk tot tien FPSO’s nodig zijn om het volledige potentieel te ontsluiten. Wij achten de kans groot dat SBM ook een significant deel van deze toekomstige projecten zal binnenhalen. 

Nieuwe opdracht aanstaande

De kans is groot dat de eerstvolgende FPSO aldaar van SBM komt. Zo kondigde SBM vorige week een FEED-opdracht, een soort voor-/ontwerpopdracht voor de bouw van een FPSO. Hoewel dit nog geen definitieve order is, is de kans historisch gezien groot dat SBM ook de bouw en exploitatie zal verzorgen. Daarmee schuift één van de 16 prospects door naar een vrijwel concrete order.

Daarnaast heeft andere hoofdklant Petrobras aangekondigd in de komende vijf jaar $50 tot $70 miljard te investeren. Ook daar gaat SBM de vruchten van plukken.

Geen stranded assets

Een ander belangrijk punt dat vaak over het hoofd wordt gezien: SBM Offshore is geen pure olie-exploitant, maar een infrastructuurspeler. Het bedrijf bouwt en beheert drijvende productiesystemen en wij vinden het een pré dat SBM die expertise ook inzet in nieuwe markten.

Denk aan toepassingen in bijvoorbeeld waterstof, CO₂-opslag, ontziltingsinstallaties, offshore datacenters en offshore energie. Deze activiteiten dragen vandaag de dag nog beperkt bij, maar zijn stuk voor stuk potentiële groeimarkten.

Daarom hanteren wij een hogere terminale groei dan gebruikelijk voor een fossiel gerelateerd bedrijf. Waar 1% gangbaar is, achten wij 2% realistischer. Dat lijkt een klein verschil, maar vertaalt zich in circa €5 per aandeel aan intrinsieke waarde, het verschil tussen een Hold en een Buy.

Waardering van SBM Offshore

Onbekend maakt onbemind. Dat geldt zeker voor SBM Offshore, waarvan het – voor sommigen – ondoorzichtige verdienmodel vaak wordt vermeden. Juist daar ligt de kans: begrijpen wat anderen laten liggen.

Door het kapitaalintensieve businessmodel en de bijbehorende, soms negatieve vrije kasstromen, schiet een traditionele waarderingsmethode tekort. Investeringen worden immers geactiveerd op de balans en lopen over lange tijd terug. Daarom kiezen wij voor een andere benadering: het residuele operationele winstmodel. Daarbij zetten we de toekomstige operationele winsten af tegen het geïnvesteerde operationele vermogen, en verdisconteren we die verhouding naar vandaag.

Die analyse baseren wij op het door SBM gehanteerde, van IFRS afwijkende, zogeheten directional accounting. Waar wij adjusted earnings normaal gesproken zonder pardon in het bakje ‘bullshit earnings’ schuiven, vormt het hier juist een verbetering. Deze methode laat een gelijkmatiger en realistischer beeld zien van de onderliggende economische prestaties.

Koersdoel omhoog van €37,50 naar €40

Voor de komende jaren gaan wij uit van een gemiddelde Return on Net Operating Assets (RNOA) van 10,5%. Ter vergelijking: in de topjaren 2023 tot en met 2025 lag deze ratio op respectievelijk 9,4%, 14,5% en 11,3%. Met andere woorden: we rekenen nog steeds conservatief, hoewel we onze ramingen, en daarmee ons koersdoel (€40), hebben verhoogd.

Mocht de huidige pijplijn daadwerkelijk converteren naar concrete orders – en die kans achten wij aanzienlijk – dan zijn koersdoelen in de bandbreedte van €45 tot €50 allesbehalve onrealistisch. Ondanks de sterke koersontwikkeling tot nu toe is er dan ook geen reden voor hoogtevrees.

Taxaties StockWatch Beleggersdesk

Zeer sterk koersmomentum

What goes up must come down, maar de koers van SBM Offshore stelt dat moment vooralsnog uit. Sinds de introductie van momentum in de StockWatch-analyses laat het aandeel immers al een zeer sterk momentum zien. Zowel op de jaar- als halfjaargrafiek zit de koers duidelijk in de lift, met een rendement van 56,8% over de afgelopen zes maanden. Daarmee presteert SBM Offshore aanzienlijk beter dan de sector (41,1%) en steekt het ook ver boven de brede markt uit (4,1%).

Wat ons betreft is de markt nog altijd bezig met het corrigeren van een eerdere onderreactie en het volledig erkennen van de sterke operationele prestaties. Het huidige momentum bevestigt daarmee onze fundamentele analyse en ondersteunt de positieve beleggingscase.

Genoeg upside SBM Offshore: Buy

De herintroductie van SBM Offshore in de AEX is wat ons betreft volledig verdiend en blijvend. Als marktleider heeft SBM de kaarten in handen om te profiteren van de draai naar deepwater oil. De hoge vraag in de nabije toekomst zal, mede vanwege de stijgende olieprijzen en geopolitiek gevoelige Midden-Oosten, leiden tot meer en snellere orders. Dankzij de hoge toetredingsbarrières in deze nichemarkt zal SBM Offshore, samen met rivaal MODEC, hier bovengemiddeld van profiteren.

Daarnaast bieden de diversificatiemogelijkheden perspectief voor de langere termijn, wat beleggers extra vertrouwen geeft om het aandeel structureel in de portefeuille te houden. Wij handhaven dan ook ons koopadvies en achten een volwaardige positie van circa 5% gerechtvaardigd.

Disclaimer: Randy van Santen heeft een long positie in SBM Offshore

Dit artikel mag niet worden beschouwd als individueel beleggingsadvies. Koersdoelen zijn gebaseerd op een horizon van zes tot achttien maanden. Heeft u naar aanleiding van dit artikel een vraag? Stuur dan een mail naar redactie@stockwatch.nl. Wij doen ons best om deze zo snel mogelijk te beantwoorden.