Aandelentip van DeAandeelhouder: ''De Nederlandse ‘Pac-Man’: a.s.r.''

Organische groei en strategische overnames

De organische kapitaalcreatie (OCC) was in de tweede helft van 2025 beter dan verwacht (€ 594 miljoen vs. € 575 miljoen verwacht).

Op acquisitie lijkt a.s.r. op de ‘Pac-Man’ van de Nederlandse verzekeringsmarkt. Het heeft een sterke staat van dienst met overnames van onder andere o.a. Aegon NL en Generali NL. Dit doet a.s.r. met een stere focus op rendement. Een overname moet minimaal een rendement op het geïnvesteerde kapitaal (ROIC) opleveren dat boven de doelstelling van 12% ligt.

Voldoende overnamekansen, maar timing onduidelijk. De verzekeraar kijkt actief naar nieuwe overnames in vier gebieden: Nederlandse schadeverzekeraars, uitvaartverzekeraar Monuta, levensverzekeringsportefeuilles en Aegon Asset Management NL. Of en wanneer het eventueel tot een transactie komt valt niet te voorspellen. Lukt het niet tegen aantrekkelijke multiples dan kan a.s.r. meer eigen aandelen inkopen.

Operationele kracht en discipline

A.s.r. handhaaft een strikte discipline in haar prijsstelling ("waarde boven volume"). A.s.r. bewijst consequent dat zij haar leidende positie in Nederland niet koopt ten koste van de marges, maar juist versterkt door een ijzeren operationele discipline die in de hele organisatie is doorgevoerd. Dit komt in de eerste plaats tot uiting in de sterke resultaten van de schadetak. In de tweede helft van 2025 rapporteerde de verzekeraar in de P&C-sector (Property & Casualty) een combined ratio van slechts 89,4%. Dit betekent dat a.s.r. van elke euro die aan premie binnenkomt, meer dan 10 cent overhoudt na aftrek van alle schadelasten en bedrijfskosten.

Deze discipline is eveneens zichtbaar in de proactieve manier waarop a.s.r. prijsaanpassingen doorvoert. Bijvoorbeeld bij de arbeidsongeschiktheidsverzekeringen (WIA). Toen de schadelasten in dit segment begonnen toe te nemen, koos de verzekeraar er resoluut voor om de winstgevendheid op de lange termijn te beschermen boven het behoud van marktaandeel op de korte termijn. Per 1 januari 2026 zijn de premies direct en significant verhoogd, een gedurfde stap die getuigt van een sterke marktpositie en het vermogen om prijsstijgingen door te berekenen zonder de klantrelatie te schaden. Duidelijk de "waarde boven volume"-benadering.

Ondanks de toegenomen concurrentie weigert het management mee te gaan in een destructieve 'race to the bottom' met de premies, wat hun focus op kwalitatieve groei boven puur volume bevestigt.

Waardering en koersdoel

De aandelen handelen op circa 9,2 keer de winst. De boekwaarde van de aandelen ligt de €50. Dat maakt dat de price to book uitkomt op 1,14. Om dit in perspectief te plaatsen is er een globale spelregel (er zijn natuurlijk geen spelregels 😊) dat je als belegger bij financials kijkt naar de return on equity (ROE) en de price to book. Bij een ROE van 10% hoort een price to book van 1 keer. A.s.r. maakte in 2025 een ROE van 14,1% en hanteert een minimale doelstelling van 12%. Op basis van 12% komt het koersdoel te liggen op €60 en op basis van 14% op €70. Dus tussen de 5% en 23% opwaarts potentieel. Met het dividend en de inkoop erbij kom je dan op twaalf maand basis op een totaalrendement van tussen de 13% en 30%.

Op 1 december 2026 organiseert a.s.r. een Capital Markets Day (CMD). Dit kan mogelijk een belangrijk moment zijn waarop nieuwe groeidoelstellingen en plannen voor kapitaalinzet (zoals verhoogde kapitaalteruggave) bekend worden gemaakt.

De Aegon-overhang

Een punt van zorg voor sommige beleggers is het resterende belang van 24% dat Aegon nog in a.s.r. houdt. Een nieuwe plaatsing van een pakket aandelen (overhang) kan (tijdelijk) voor koersdruk zorgen. Wellicht is er voor een gedeelte van dit belang een elegantere oplossing. De transformatie van de Vereniging Aegon naar een 'Vereniging a.s.r.'.

Het scenario is dat de Vereniging Aegon, de onafhankelijke entiteit die momenteel de belangen van Aegon-stakeholders behartigt (belang van circa 18% in Aegon), haar positie verschuift naar a.s.r. door een substantieel deel van de aandelen over te nemen. Voorwaarde is wel dat Vereniging Aegon, Aegon en a.s.r. het hierover eens worden. Zekerheid in deze is er niet, maar zou de druk wat kunnen verlagen.

Risico

Financials lopen altijd wel een duidelijk risico in een slechte beurs gezien de grote beleggingsportefeuille. De vlam kan snel in de pan slaan en verzekeraars onttrekken zich op korte termijn niet aan de malaise op de beurs. Ter referentie. Aandelen a.s.r. daalden vorig jaar bij de aankondiging van de handelstarieven van Trump met 15% ondanks dat ze hier direct helemaal niets mee te maken hebben.

Ander sluimerend probleem in Amerika is bijvoorbeeld de private credit markt. Dit zijn fondsen die dus leningen vertrekken aan bedrijven buiten de bank om. Vroeger betrof dit vaak het MKB, maar tegenwoordig verschaft men ook leningen aan grote bedrijven. In deze markt lijken nu de eerste barstjes t komen. Steeds meer bedrijven betalen niet de rente, maar lagen de schuld oplopen de zogenaamde default risks nemen toe. Aangezien dit spel zich buiten het traditionele banksysteem afspeelt lijkt de controle enigszins zoek.

Conclusie

A.s.r. biedt een sterke balans, gedisciplineerde kapitaalallocatie en neemt als een ‘Pac-Man’ bedrijven over die voldoen aan de rendementseis. Met een duidelijke opbouw aan overtollig kapitaal en een bewezen overnamestrategie is het aandeel aantrekkelijk gewaardeerd.

Disclaimer: auteur Albert Jellema heeft een longpositie in bovenvermeld fonds.

Lid worden bij DeAandeelhouder

Wil je meer weten over een Premium op DeAandeelhouder? Klik hier en ontdek wat we voor jou kunnen beteken.

Disclaimer De Aandeelhouder

Je dient de informatie in dit artikel niet te beschouwen als professioneel beleggingsadvies of als vervanging daarvoor. De informatie is uitdrukkelijk niet bedoeld als advies tot het kopen of verkopen van bepaalde effecten of effectenproducten. Aan deze informatie kunnen op geen enkele wijze rechten worden ontleend. Alle door ons verstrekte informatie en analyses zijn geheel vrijblijvend. Alle consequenties van het op welke wijze dan ook toepassen van de informatie blijven volledig voor eigen rekening. Wij aanvaarden geen aansprakelijkheid voor de mogelijke gevolgen of schade die zouden kunnen voortvloeien uit het gebruik van de door ons gepubliceerde informatie.

Je bent zelf eindverantwoordelijke voor de beslissingen die je neemt met betrekking tot jouw beleggingen. Indien iemand besluit om zelf opdracht te geven tot koop of verkoop van effecten of effectenproducten, doet hij of zij dat volledig op eigen initiatief en voor eigen verantwoording en risico. Beleggen brengt risico’s met zich mee. Het aangaan van beleggingsposities kan koersverlies tot gevolg hebben.

Gebruikte bronnen

• www.probeleggen.nl
• www.deaandeelhouder.nl
• www.asrnederland.nl/investor-relations/financiele-publicaties
• www.koyfin.com