Discretionary Trading – Kommentar til 4. kvartal 2020

Markedsoversigt

4. kvartal begyndte med en fortsættelse af korrektionen i aktier, dog ikke så kraftig som i september. Kvartalet var kendetegnet ved kursstigninger i forventning om yderligere finanspolitiske hjælpepakker, men det var negative faktorer, der kom til at dominere frem til det amerikanske valg. De to vigtigste faktorer bag tilbagegangen var den anden bølge af COVID-19-pandemien i kombination med efterfølgende nedlukninger i Europa samt forventningen om, at den udøvende og lovgivende magt i USA ville gå til Demokraterne. 

Hvis Demokraterne vandt regeringsmagten, kunne det føre til højere udbytteskatter i 2021, og markedet forventede et sell-off af profitable aktier i 2020 med henblik på at hjemtage gevinst ved faldende skatter. Men selv om Demokraterne fik flertal i Senatet i januar 2021, blev der ikke noget af det skatterelaterede sell-off. I stedet så vi en kraftig stigning i aktiekurserne. Kursbevægelsen fik kraftig næring fra godkendelsen af COVID-19-vacciner, der ansporede til at flytte investeringer til cykliske aktier og value-aktier. Et andet boost til markedet kom fra vedtagelsen af nye finanspolitiske hjælpepakker i december. 

Hvorfor spiller amerikanske finanspolitiske hjælpepakker så stor en rolle for markedet? Det forventes at en stor del af de 900 milliarder USD vil ende på kapitalmarkeder, ligesom det var tilfældet med hjælpepakkerne i marts. Som følge af de finanspolitiske hjælpepakker stiger den ufrivillige opsparing. Befolkningen er tvunget til at blive hjemme på grund af COVID-19-pandemien og kan derfor ikke bruge pengene i realøkonomien. Kapitalmarkederne er markeder for opsparing og er derfor midlertidigt oppustede, så der opstår en disharmonisk forskel i udviklingen mellem finansmarkederne og realøkonomien.  

Dette ultralempelige politikmix fik USD til at fortsætte faldet og – trods hjælp fra centralbanken – obligationsrenten til at falde en smule i forventning om større finansielle underskud og stigende inflationsforventninger. Råvarer steg også, omend ædelmetalkomplekset faldt, først som følge af den positive udvikling i vaccinesituationen og derefter sandsynligvis som følge af stigende konkurrence fra bitcoin, som er ved at udvikle sig til guldet for den nye generation og i den digitale æra.

Strategiens afkast (efter transaktionsomkostninger, men før servicegebyr og resultatbetinget honorar*)

 *Afkast efter alle omkostninger, herunder transaktionsomkostninger, produktomkostninger, servicegebyret på 0,5 % og det resultatbetingede honorar på 20 % af gevinster over High Water Mark. Det er en forudsætning for det resultatbetingede honorar, der er anført i dette dokument, at investoren har haft positioner i porteføljen siden oprettelsen. Det betyder, at dit resultatbetingede honorar sandsynligvis vil ændre sig, idet det kun vil blive opkrævet, hvis du opnår en gevinst på investeringen, der ligger over dit High Water Mark.

**Det skønnede resultatbetingede honorar, der skal betales for kvartalet, trækkes fra afkastet for december. Månedens afkast ville således have været større uden dette resultatbetingede honorar. I praksis hæves det resultatbetingede honorar, du skal betale, på din konto en af de første dage i det nye kvartal.

Når man ser tilbage, burde følgerne af vaccineudviklingen for cykliske risikofyldte aktiver i højere grad have været indregnet. Selv om vaccinen havde været forventet siden maj, havde det en stor indvirkning, da det blev meddelt, at den var klar. Den aktuelle markedsadfærd ser ud til at være drevet af sociale og kulturelle fænomener, hvor tendenser med voksende social accept har et meget længere forløb, og hvor man ikke behøver være så hurtig og kontrær som tidligere.

Positioner med det bedste afkast

• Guld (+3,5 %). Både lange og korte positioner baseret på teknisk analyse og udvikling i positioner. Handlen var taktisk og opportunistisk.
  
  
• GBP/USD (+3,2 %). Strategiforvalteren har fulgt Brexit-forhandlingerne gennem kvartalet og i de seneste to år. Meningen var at handle på den skiftende sandsynlighed for en aftale gennem det britiske pund, da dette marked tydeligvis havde uddraget reaktionerne på denne udvikling. 
  
  
• Amerikanske 30-årige statsobligationer (+2,8 %). Flytning til lange og korte positioner i takt med udviklingen i situationen vedrørende det amerikanske valg. Lange, når udsigten til en Republikansk valgsejr var større, og derefter korte, når situationen ændrede sig, og en Demokratisk valgsejr var mere sandsynlig. Tanken er, at en Demokratisk valgsejr kunne føre til gigantiske finanspolitiske underskud, flere udstedelser af gældsinstrumenter samt stigende renter. 
  
  
• Andre betydningsfulde profitable handler: lange positioner i Russell 2000 og kobber på muligheden af en aftale om finanspolitiske hjælpepakker. Korte positioner i NAS 100 og SP 500 på valget og nye nedlukninger. 

Positioner med det dårligste afkast

• Russell 2000 (-1,8 %). Kort position efter nyheden om vaccinen på forventningen om en gevinsthjemtagende korrektion efter en usædvanlig stor stigning. Dette skete imidlertid ikke, og resultatet var et negativt bidrag til afkastet.
  
  
• EUR/PLN (-1,5 %). Lang position baseret på forhandlinger om et nyt EU-budget og en ny genopretningsfond. Konflikten vedrørende konditionalitet fik strategiforvalteren til at formode, at Polen ville blive udelukket fra genopretningsfonden, hvilket potentielt kunne føre til en markant svækkelse af zlotyen. Det skete ikke, og forhandlingerne blev afsluttet uden nogen større påvirkning af markederne.
  
  
• USD/JPY (-1 %). Dette var en del af en gruppe af handler, der udnyttede den svækkede USD-udvikling, men valutaparret blev fanget af vaccineudmeldingen, da det kort reagerede mere på det skiftende risikoscenarie end på den svækkede USD-udvikling og måtte lukkes med tab.

Forventninger

Et tilbageblik på strategiens afkast i de seneste 6 år (2014-2020) viser et mønster, hvor et særdeles godt år efterfølges af et dårligt år. Et længere tilbageblik (2011-2014) viser et andet mønster med konstant positive afkast. Strategiforvalterens mål er at vende tilbage til det tidligere mønster, og han vurderer, at kombinationen af en meget stor tilstrømning af nye penge til markederne og stor økonomisk usikkerhed vil føre til volatile perioder, der kan udnyttes af denne strategi. I 1. kvartal 2021 vil påvirkningen af markederne fra endnu en gigantisk hjælpepakke i USA blive fulgt nøje, og det samme vil det spekulative "skum" på aktiemarkederne, der er under udvikling.

Generelt er forventningen, at markederne vil være relativt generøse i 2021.