Brown Advisory Ethical Selection – Kommentar til 4. kvartal 2019

Markedsoversigt

I fjerde kvartal gav Ethical Selection-porteføljen et afkast på 7,8 %. For året har porteføljen præsteret markant bedre end sit benchmark. Som det har stået klart igennem hele året, kan det gode resultat i forhold til benchmarket næsten udelukkende tilskrives vores aktieudvælgelse. 

Porteføljeudvikling

(Afkast er efter alle omkostninger)

De 3 topscorere i 4. kvt

• United Rentals opnåede et stærkt resultat i kvartalet, som følge af, at man formåede at vækste selskabets kerneforretning indenfor udlejning og den frie kapitalstrøm, samt investorernes tilbagevendende optimisme omkring USA's industrielle produktion.
  
  
• UnitedHealth Group udmeldte deres solide resultater i seneste kvartal og opjusterede efterfølgende forventningerne for året. Aktien nød godt af den aftagende retorik til fordel for ”Medicare-for-All”. I samme kvartal offentliggjorde selskabet desuden en aftale om købet af Diplomat, med henblik på en udvidelse af vareudbuddet til special-apoteker.  
  
  
• Bank of Americas seneste afkastudvikling er et resultat af forbedringer af makroøkonomiske udsigter på hjemmemarkedet og selskabets fundamentalanalytiske potentiale, herunder det solide kvartalsregnskab og Warren Buffetts anmodning om tilladelse til en forøgelse af Berkshire Hathaways andel i selskabet til over 10%.

De 3 topscorere i 2019 

• Zoetis er førende i dyresundhedsbranchen og producerer lægemidler og vacciner til ledsagerdyr og kreaturer. Selskabet fortsatte deres gode resultater indenfor produkter til ledsagerdyr, hvor deres udvalg af markedsledende løsninger var drivkraft for årets vækst. Den seneste tids vækst er desuden anført af selskabets nye lægemidler til behandling af atopisk eksem hos kæledyr, hvor både efterspørgsel og prissætning har fået en særdeles positiv modtagelse i markedet, hvor man nu også har store forventninger til præparatet, Simparica, der lanceres i 2020, til behandling af flåter, lopper og hjerteorm.
  
  
• Efter et kursfald i slutningen af tredje kvartal på baggrund af bekymringer omkring private værdiansættelser, usikkerhed vedrørende Kina og et mere bredt skifte til fordel for værdiaktier, vendte KKR's aktie tilbage i kvartalet efter, da en lovende kommentar fra ledelsen antydede, at fundraisingen fortsat vil være god, og den driftsmæssige gearing var forventet at skubbe indtjeningen højere op. Ledelsen mener, at de kan øge administrationsgebyrerne betydeligt over de næste tre år, da selskabet går en ny "supercyklus" inden for fundraising i møde. Denne vækst og den forbedrede margin i takt med skaleringen af nye virksomheder, bør presse nærtliggende indtjeningsprognoser i vejret.
  
  
• American Tower er det mest internationalt eksponerede af de tre børsnoterede mobilmastvirksomheder og har en ganske moderat eksponering overfor de såkaldte small-cells. Vi vurderer derfor, at American Tower vil være godt positioneret i omstillingen til 5G og forventer en efterfølgende positiv konsekvens på selskabets regnskaber.  

Positioner med det laveste afkast 

De 3 bundskrabere i 4. kvt.

• Integra LifeSciences Holdings' aktie lå relativt stille i kvartalet, men reagerede dog kraftigt på selskabets kvartalsresultat. Mens vi blev overrasket over reaktionens størrelses, mener vi, at den primært skyldtes at en række institutionelle, kapitalforvaltere frasolgte i slutningen af året. Vores overbevisning vedrørende aktien er dog stadig den samme, som vi så tidligere på året. Vi forventer yderligere marginudvidelser og en generel vækstacceleration i 2020. 
  
  
• Bright Horizons Family Solutions offentligjorde et solidt resultat i løbet af kvartalet, men aktien klarede sig relativt set dårligere, da markedet skiftede væk fra høj-kvalitets selskaber med aktivitet i flere brancher.  
  
  
• Cisco viste svaghedstegn i kvartalet efter selskabets uklare udmeldinger om januar 2020. Vi mener, at dette afspejler virksomhedernes afdæmpede forbrug, grundet globale, makroøkonomiske bekymringer. 

De 3 bundskrabere i 2019: 

• WEX er en førende betalingsudbyder inden for bestemte markeder (virksomhed/rejse og sundheds-/medarbejderfordele). Aktien gav et solidt, samlet resultat på baggrund af strategien, men blandt dem, der bidrog mindst set over hele året. 
  
  
• Charles Schwabs aktie gav beskedne positive afkast for året, lige som vi havde forventet, da vi gik ind i 2019. Vores overbevisning vedrørende aktien er uændret. Charles Schwab er førende inden for formueforvaltning i USA i kraft af det ekslusive brand, attraktive værditilbud til kunder, betydelige stordriftsfordele, mulighed for samling af aktiver, førende teknologi, digital franchise, høje marginer og afkast på investerede midler før skat, og sidst men ikke mindst ledelsens betydelige historik for fornuftig ledelse. Mens en stor del af Charles Schwabs økonomi er knyttet til renter, er den også knyttet til aktiemarkeder, som har tendens til at stige over tid. Schwabs sammensætning besidder stadig nogle konjunkturudjævnende indtægtsstrømme som f.eks. indtægter fra cash-, sweep- og flowhandel. Endelig mener vi, at den annoncerede fusion med TD Ameritrade har potentiale til at transformere branche og Schwab som virksomhed. Vi mener, at denne handel er med til at demonstrere, at Schwab fokuserer på sine konkurrencefordele og bekæmper de problemer i rente- og kontanthåndtering, der forekommer i en verden med faldende rentesatser. 
  
  
• Bio-Rad er en ny position, som blev føjet til strategien i fjerde kvartal. Find flere oplysninger nedenfor. 

Porteføljeændringer 

Der var én ny investering i porteføljen i fjerde kvartal. Bio-Rad Laboratories Inc. (BIO) er en globalt diversificeret producent af instrumenter, forbrugsartikler, software og tjenester inden for biovidenskab og klinisk diagnosticering. Selskabet har førerpositioner inden for DNA- og celleanalyse, bio-kromatografi, blodtypebestemmelse, kvalitetskontrol og forbrugsstoffer til test for infektionssygdomme. Vi mener, at selskabet fremmer forskningsprocessen og skaber forbedringer inden for sundhedssektoren. Selskabets teknologi anvendes til rettidig diagnosticering af sygdomme, navnlig inden for onkologi, som potentielt kan redde liv og reducere omkostningerne til sundhedspleje. Selskabet leverer også produkter, der bruges til sikkerhedstest af fødevarer og drikkevand, samt kvalitetskontrol til forbedring af laboratoriearbejdet inden for immunologi, hæmatologi og kemi.

Forventninger 

Markedet reagerede positivt på det afgørende udfald af det britiske valg, offentliggørelsen af en fase-ét-handelsaftale mellem USA og Kina, samt den stærke, indenlandske økonomi. Centralbankerne har fastholdt en imødekommende pengepolitik i lyset af den milde inflation. 

Trods underliggende, positive indikatorer mener Brown Advisory, at der stadig forelægger mange risici. Spændingerne i Mellemøsten og protesterne i Hongkong kan fortsat eskalere. Den evindelige debat om sundhedspleje i USA vil rase kraftigere grundet valgåret. Mens den amerikanske vækst er relativt stabil, er der indikationer på, at aktiviten er svækket inden for mange områder, herunder transport og produktion. 

Gennem al den markedsvolatilitet er der dog én ting, der ikke har ændret sig. Brown Advisory har ikke ændret sit fokus på nedefra-op-sikkerhedsanalyse, ESG-analyse af vores investeringer og gennemtænkt porteføljeopbygning. Brown Advisory mener, at denne proces fortsat fungerer, og er derfor overbeviste om, at det over tid vil medføre betydelige, positive afkast at fastholde den nuværende tilgang.

Brown Advisory forventer, at aktieudvælgelsen vil være den dominerende drivkraft bag porteføljens resultater i sammenligning med markedet, fordi processen søger at minimere satsninger på enkelte sektorer, makroøkonomiske faktorer eller markedsfaktorer, mens man maksimerer det idiosynkratiske vækstpotentiale. Når det er sagt, giver porteføljens ESG-karakteristik en naturlig hældning væk fra kulbrinteproducerende og -forbrugende selskaber, typisk inden for energi- og forsyningssektoren. Som opvejning for denne undervægt vil der være overvægt inden for sektorer og selskaber med tilsvarene risici og eksponeringer for makroøkonomiske faktorer, herunder eksempelvis industriselskaber.

Afslutningsvist holdes der nøje øje med markederne og de faktorer, der har drevet den seneste tids volatilitet, men ved fortsat at fokusere på proces og en disciplineret tilgang, mener Brown Advisory, at porteføljen er godt stillet ift. at udkonkurrere alternativerne på langt sigt, mens der overholdes strenge ESG-principper.