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Actions en 2022 : une coupure de la mondialisation
Actions
Peter Garnry
Responsable de la stratégie des actions
Relevé: Cette année restera dans l'histoire comme celle où la mondialisation illimitée de 1980 à 2021 a pris brutalement fin avec l'invasion de l'Ukraine par la Russie, montrant clairement que le monde se dirige vers un nouvel ordre mondial. Nous revenons sur l'année 2022 d'un point de vue géopolitique et boursier.
Le début de la fin
Cette année a été l'année la plus profonde de mes 12 années chez Saxo. Jeune homme, j'ai négocié des actions en 2007 et pendant la grande crise financière (GFC) où tout a failli s'écrouler, ce qui a été une expérience douloureuse. Fin 2010, j'ai senti l'espoir chez Saxo alors que nous sortions de la récession, avant que tout ne tombe dans le chaos avec la crise de l'euro et se termine par les célèbres mots de Draghi "whatever it takes" qui ont finalement sauvé le projet de l'euro. En 2014, le marché pétrolier s'est effondré alors que l'USD augmentait et que l'économie chinoise glissait vers son pire niveau d'activité depuis le GFC, ce qui s'est terminé par la réunion du G-20 à Shanghai en février 2016, lorsque les décideurs mondiaux ont scellé l'"accord de Shanghai" pour affaiblir l'USD. Cette théorie n'a jamais été confirmée, mais les choses se sont améliorées après la réunion du G-20.
Puis vint l'année 2017, avec la plus faible volatilité jamais enregistrée sur l'ensemble des classes d'actifs, qui devint à sens unique pour toutes les classes d'actifs et à un moment donné, nous nous sommes demandés, dans la salle des marchés de Saxo, si les marchés étaient morts et ne reviendraient jamais. Mais en février 2018, le "Volmageddon" a eu lieu : le VIX (indice de volatilité) a soudainement explosé, passant de son niveau moyen de 11 en 2017 à plus de 50 le 6 février 2018. Le mouvement a été si soudain et violent que le populaire ETF XIV, qui était court en volatilité, a été écrasé, laissant une cicatrice durable sur les marchés de la volatilité. Mais 2018 a fini de surprendre les investisseurs. En cette fin d'année, les banques centrales américaines ont mal interprété la direction de l'économie et la dynamique du marché en relevant les taux directeurs le 19 décembre 2018 dans un contexte de faible liquidité qui a entraîné le chaos sur les actions. Tout cela s'est terminé par l'admission par Powell d'une erreur de politique début 2019 qui a montré que c'est le marché qui dicte la politique, et non la Fed.
En 2019, la politique monétaire s'est assouplie alors que l'économie mondiale s'est refroidie et l'année s'est terminée de manière inintéressante. Mais l'ennui n'a pas tardé à prendre fin, car l'année 2020 a commencé par des rumeurs selon lesquelles un virus était apparu en Chine, qui a fini par se transformer en pandémie mondiale. Les sociétés se sont mises au diapason, les responsables politiques ont réduit les taux d'intérêt à zéro et les gouvernements ont déclenché des mesures de relance budgétaire semblables à celles des années qui ont suivi la Seconde Guerre mondiale. À l'époque, le développement le plus rapide d'un vaccin avait pris environ quatre ans. Telles étaient les informations dont disposaient les décideurs politiques au début de l'année 2020 et, rétrospectivement, l'ampleur des mesures de relance était logique. En novembre 2020, les vaccins à ARNm ont été publiés, battant tous les records précédents dans le développement de vaccins, et avec le déploiement de ces vaccins, le monde s'est ouvert beaucoup plus rapidement que prévu.
En 2021, les goulets d'étranglement sont devenus visibles dans toute l'économie et les signes d'inflation sont nombreux. La plupart des économistes et des banques centrales ont continué à dire que c'était temporaire, car les courbes d'offre sont flexibles et s'étendront pour répondre à l'augmentation de la demande. Notre équipe n'a cessé de clamer depuis décembre 2020 que l'inflation serait structurellement et beaucoup plus longtemps plus élevée. C'est le moment dont je suis le plus fier chez Saxo. Nous avions parfaitement raison en ce qui concerne l'inflation et nous nous y sommes tenus malgré le consensus qui était fortement en faveur d'une inflation temporaire. En décembre 2021, la Fed a reconnu que l'inflation était plus tenace et l'administration Biden a fait en sorte qu'il soit primordial pour la banque centrale américaine de maîtriser l'inflation. Entre tous ces événements, j'ai également assisté à plusieurs flash crashs, au Brexit, à l'annexion de la Crimée par la Russie, à la présidence de Trump et à sa guerre commerciale avec la Chine, ainsi qu'à la déconnexion de la Banque nationale suisse de l'euro.
Comme vous pouvez le lire, je pensais avoir expérimenté la plupart des choses. Mais des choses folles arrivent tout le temps. L'année 2022 a commencé par une mise en garde des États-Unis au sujet du renforcement des troupes russes à la frontière ukrainienne et des véritables intentions de la Russie. Personne n'a écouté, surtout pas l'Europe dirigée par l'Allemagne. L'administration Trump, même si elle avait raison a posteriori sur plusieurs points géopolitiques, avait brûlé la confiance de l'Europe. La Russie a lancé une invasion à grande échelle de l'Ukraine le 24 février 2022, ramenant une guerre massive sur le continent européen. Il s'agit de la plus grande victoire des services de renseignement américains depuis que l'attaque du 11 septembre 2001 les a pris par surprise, et l'Europe a enfin été tirée de sa torpeur. Les Ukrainiens ont fait preuve d'un courage à grande échelle en se battant pour leur liberté, et peut-être même pour toutes les démocraties. Lorsque je serai assis avec ma famille le soir de Noël et, plus tard, avec mes amis le soir du Nouvel An, le peuple ukrainien fera partie de mes toasts et de mes pensées.
2022 mérite bien plus de mots, car cette année restera dans l'histoire comme l'année où la mondialisation sans frontières qui a débuté au début des années 1980 avec le début des réformes du marché en Chine a changé pour toujours et où le monde a évolué vers un monde bipolaire avec les États-Unis et l'Europe d'un côté et la Chine et la Russie de l'autre. On se souviendra aussi de l'année où l'inflation est revenue et où nous sommes sortis de notre long rêve que le monde numérique était le seul moteur significatif. Le monde physique revient.
Les risques géopolitiques prévaudront alors que nous galopons vers un monde bipolaire.
C'était une longue introduction, mais elle était nécessaire pour comprendre 2022 dans son contexte. Nous sommes à la croisée des chemins. Il est de plus en plus clair que deux systèmes de valeurs sont en train d'émerger dans ce monde, et chaque pays devra probablement décider du système auquel il veut appartenir. Tout tournera autour de l'autonomie, c'est-à-dire d'économies moins dépendantes de pays qui ne font pas partie du même système de valeurs en matière d'énergie, de métaux et d'agriculture. Par conséquent, l'Europe cessera de dépendre de la Russie et s'engagera davantage en Afrique, ce qui, à terme, entraînera une concurrence avec la Chine pour les matières premières. L'Inde est le plus grand pays qui tente d'occuper une position neutre dans le nouvel ordre mondial émergent et elle bénéficie du fait que les États-Unis et l'Europe retirent une partie de leur production à la Chine.
La mondialisation a été une période unique dans l'histoire moderne, car elle a été dominée par les flux de capitaux et de commerce, avec moins d'intervention de l'État. Alors que les questions de sécurité nationale gagnent en importance et que les chaînes d'approvisionnement mondiales sont réalignées dans le contexte du monde bipolaire, les gouvernements joueront un rôle plus important dans l'économie. Comme par le passé. Les gouvernements dicteront l'allocation des capitaux et les politiques de promotion des technologies de l'énergie et des semi-conducteurs, pour n'en citer que quelques-unes. Cela est particulièrement évident dans la loi américaine CHIPS, adoptée cette année, qui constitue la plus grande politique industrielle des États-Unis depuis la Seconde Guerre mondiale. La loi vise à rendre le monde développé moins dépendant de Taïwan, car la question de Taïwan devient le plus grand risque potentiel pour l'économie mondiale.
Tous les chemins mènent à une inflation plus élevée et donc à des taux d'intérêt plus élevés. Le marché ne veut tout simplement pas encore le voir, ce qui laisse présager une grande surprise en 2023. Le monde bipolaire tuera le concept de juste-à-temps sans contrainte et créera davantage de tampons et de chaînes d'approvisionnement fragmentées pour accroître la robustesse ; c'est inflationniste. La transformation verte dans un contexte de guerre en Europe et de pénurie de ressources énergétiques et métalliques rendra une société plus verte plus coûteuse à court terme, et les énergies renouvelables entraînent des coûts importants au-delà d'un certain point ; c'est l'inflation. Le changement climatique perturbera de plus en plus la production alimentaire ; c'est inflationniste. Les sociétés minières n'offrent toujours pas un bon retour sur le capital investi et nous avons donc besoin de prix des métaux beaucoup plus élevés pour développer l'exploration minière et l'offre afin de répondre à nos aspirations ; c'est inflationniste. Les travailleurs qui luttent pour se remettre de l'atteinte à leur richesse et à leur revenu réels accéléreront la croissance des salaires, ce qui est inflationniste. La liste est longue.
Le glissement de terrain mondial est également visible dans nos portefeuilles thématiques. Les matières premières et les valeurs de la défense sont de loin les plus performantes, avec respectivement 24 % et 22 % à ce jour. Les énergies telles que les énergies renouvelables et le nucléaire se sont relativement bien comportées par rapport à l'ensemble du marché des actions. La logistique et l'Inde ont bénéficié du réalignement des chaînes d'approvisionnement mondiales. En bas de l'échelle, on trouve les trois thèmes les plus durement touchés par la réouverture physique de l'économie après la pandémie, le choc des taux d'intérêt et la crise énergétique avec l'augmentation des prix de l'électricité qui ralentit la transformation verte, ce qui se traduit par une baisse de la demande de VE au cours de l'année.
Les actions américaines peuvent-elles continuer à surperformer alors que le monde physique fait son retour ?
La dernière phase de la mondialisation a été marquée par l'essor de la numérisation qui a donné naissance à de grandes multinationales américaines bénéficiant de tous les avantages de la mondialisation. Cela a permis un rallye des actions américaines qui a laissé les actions européennes derrière en termes de dollars. Les actions chinoises ont pu suivre le rythme grâce à leur propre secteur technologique en pleine croissance, mais leur pouvoir de marché est devenu un problème politique en Chine. Des lois anti-monopoles et anti-concurrence ont suivi dans le seul but d'écraser les géants technologiques chinois sous la bannière de la prospérité commune. Avec la centralisation et le contrôle étatique croissants de la Chine, la prospérité commune ne sera pas bonne pour les actionnaires, c'est pourquoi nous restons prudents sur les actions chinoises à long terme jusqu'au retour des réformes du marché.
La question la plus importante est de savoir si l'Europe peut rattraper les États-Unis. Sous l'impulsion d'un affaiblissement du dollar à long terme et de la montée en puissance du monde physique, les actions européennes deviennent de plus en plus intéressantes, selon nous. La volonté de l'Europe de doubler ses dépenses militaires et, d'une manière générale, de s'affirmer davantage dans ce nouvel ordre mondial sera bénéfique pour la croissance économique future, les contraintes énergétiques étant résolues au fil du temps. Les marchés émergents hors Chine devraient également tirer leur épingle du jeu dans un super-cycle des matières premières et un dollar plus faible.
L'énergie restera-t-elle l'actif le plus puissant pour atténuer le risque en cas d'inflation ?
Pendant des années, les investisseurs ont discuté des actifs qui leur permettraient de se protéger contre l'inflation si celle-ci revenait un jour. L'immobilier et les obligations protégées contre l'inflation ont été mentionnés, mais il s'est avéré que la véritable couverture contre l'inflation était l'énergie, puis le secteur plus large des matières premières. Tout ce que nous faisons et notre société sont fondés sur l'énergie. Notre long cheminement vers une richesse toujours croissante repose sur l'énergie. Je peux vous recommander le livre Energy : A Human History de Richard Rhodes. Il offre un grand voyage à travers notre histoire de l'énergie et les technologies permettant de récolter toujours plus d'énergie.
À mesure que la société évolue vers l'électrification sous tous ses aspects, grâce aux progrès de la technologie des batteries, l'énergie continuera de jouer un rôle central et de fournir d'énormes rendements aux actionnaires. À court terme, le pétrole et le gaz resteront et le mouvement ESG a créé des erreurs de prix dont peuvent profiter les investisseurs qui n'ont pas de contraintes ESG. À plus long terme, l'hydrogène, les piles à combustible, les énergies renouvelables, le nucléaire et la fusion nucléaire domineront et seront rentables.
À l'horizon 2023, le secteur de l'énergie reste incontournable, et une inflation et des taux d'intérêt structurellement plus élevés apporteront un soutien majeur au secteur financier lors du prochain cycle économique. Les sociétés minières restent également un secteur important dans lequel investir, tandis que le secteur technologique en général doit encore s'adapter au nouveau régime. En d'autres termes, le concept clé pour les investisseurs est un meilleur équilibre dans leur portefeuille entre les entreprises immatérielles et matérielles. Les entreprises dont la qualité et les marges sont élevées sont les mieux placées pour l'inflation
Comme l'inflation restera un problème en 2023 et que les pressions salariales commencent à dominer la dynamique, les entreprises auront du mal à maintenir leurs marges opérationnelles l'année prochaine. Dans le contexte actuel, ce sont les entreprises de petite taille, fortement endettées et dont une grande partie des employés sont des facteurs de production qui subiront la plus forte pression. Comme nous l'avons écrit récemment, les entreprises dont les marges d'exploitation sont les plus faibles dans leurs secteurs respectifs seront les plus touchées par l'inflation. Warren Buffett a appris pendant l'inflation des années 1970 et du début des années 1980 que les entreprises ayant des marges élevées, des marques fortes ou une technologie compétitive survivront mieux à une période d'inflation. Cette leçon s'applique également aux investisseurs d'aujourd'hui et nous espérons que nos clients tiendront compte de ces réflexions lorsqu'ils géreront leurs portefeuilles en 2023.
C'est certainement la plus longue note de fin d'année que j'aie jamais écrite. Cependant, cette année méritait un retour en arrière réfléchi, car 2022 sera sans doute l'une de ces années où nous regarderons en arrière et dirons que c'est à ce moment-là que le monde a changé. Comme l'a dit Vladimir Lénine, "Il y a des décennies où il ne se passe rien, et il y a des semaines où il se passe des décennies."
Nous souhaitons une bonne année à tous les clients de Saxo et aux personnes du monde entier...