La mégafusion d’Aedifica semble digeste. Le plus dur commence maintenant.

Ce qu’il faut retenir

• L’intégration de Cofinimmo est immédiatement relutive : le bénéfice EPRA par action a progressé de 5 % au premier semestre pour atteindre 2,71 euros.
• À la suite de la fusion, Aedifica gère 11,1 milliards d’euros d’immobilier de santé au sein d’un portefeuille immobilier total de 12,5 milliards d’euros.
• Le groupe table sur un bénéfice EPRA de 5,35 euros par action en 2026 et augmente son dividende brut de 5 % à 4,20 euros.
• L’action se traite avec une décote par rapport à sa valeur nette d’actif EPRA, tandis que la hausse des taux d’intérêt continue de relever les exigences à l’égard des valeurs immobilières.

Le premier rapport du nouvel Aedifica

Aedifica présente pour la première fois des résultats intégrant Cofinimmo. Pas encore sur un semestre complet, puisque son ancien concurrent n’est consolidé que depuis le 10 mars et que la fusion juridique n’a été finalisée que le 1er juillet. Ce rapport offre néanmoins déjà une première image assez représentative du groupe après la fusion.

À première vue, la croissance paraît spectaculaire. Les revenus locatifs ont progressé de 62 % à 292,3 millions d’euros et le bénéfice EPRA a bondi de 54 % à 189,9 millions d’euros. Mais cette envolée s’explique essentiellement par l’intégration de Cofinimmo dans les comptes depuis le 10 mars. À périmètre comparable, la croissance des loyers s’est limitée à 1,7 %. Le véritable test ne réside donc pas dans l’ampleur du bond, mais dans ce qu’il reste par action. Et sur ce point, le constat est pour l’instant positif : malgré l’importante émission de nouvelles actions, le bénéfice EPRA par action a augmenté de 5 % à 2,71 euros. Cofinimmo apporte donc à Aedifica non seulement davantage d’immeubles et de revenus locatifs, mais aussi, à ce stade, un surcroît de bénéfice par action.

La première étape est donc franchie. Les véritables gains de la fusion restent toutefois à concrétiser. Pour 2026, Aedifica vise 5,5 millions d’euros d’économies. En 2027, les synergies devraient atteindre leur rythme de croisière avec au moins 16 millions d’euros. La fusion a donc réussi son premier test financier. Le suivant sera plus exigeant : concrétiser les synergies sans que les coûts d’intégration, l’endettement ou la complexité n’augmentent plus vite que les bénéfices.

Dividende en hausse, décote persistante

Aedifica prévoit cette année un bénéfice EPRA de 5,35 euros par action et relève son dividende brut de 5 % à 4,20 euros. Sur la base d’un cours de Bourse d’environ 67,90 euros, cela représente un rendement brut proche de 6,2 %. Après application du précompte mobilier de 30 %, le rendement net s’élève à environ 4,3 %.

Dans le même temps, l’action se négocie sous la valeur de son patrimoine immobilier. Par rapport à une valeur nette d’actif EPRA de 77,82 euros par action, la décote atteint environ 13 %. Cela peut sembler attractif, mais une telle décote ne disparaît pas d’elle-même. Aedifica devra démontrer la solidité de ses valeurs comptables, céder ses actifs non stratégiques à des prix crédibles, maintenir sa dette sous contrôle et surtout continuer à faire progresser son bénéfice par action.

Gardez un œil sur les taux d’intérêt

Pour l’instant, les taux d’intérêt constituent davantage un frein qu’une menace immédiate. Aedifica emprunte à un coût moyen de seulement 1,9 %, a couvert près de 90 % de sa dette et maintient son ratio d’endettement à 42,7 %, sous sa limite interne de 45 %. Sa couverture des intérêts de 7,6 fois ainsi que ses 1,49 milliard d’euros de liquidités disponibles apportent également un certain confort.

Mais protection ne signifie pas immunité. Les couvertures de taux ont encore une durée moyenne de 3,4 ans. À mesure que les dettes et les couvertures devront être renouvelées à des taux plus élevés, les coûts de financement pourraient augmenter et freiner la croissance des bénéfices.

Par ailleurs, une hausse des taux pèse aussi sur les valorisations. Les investisseurs exigent alors un rendement plus élevé de l’immobilier, ce qui peut exercer une pression sur la valeur des actifs. Dans le même temps, les obligations deviennent plus attrayantes. Le rendement de l’emprunt d’État américain à dix ans évolue autour de 4,8 %, se rapprochant ainsi du rendement du dividende d’Aedifica, alors qu’une obligation d’État ne comporte ni risque immobilier ni risque d’entreprise. Pour un investisseur européen, le risque de change reste toutefois à prendre en compte.

La hausse des taux affecte donc Aedifica sur deux fronts : progressivement via un financement plus coûteux et potentiellement plus rapidement via une baisse des valorisations immobilières et boursières.

Une taille européenne pour un défi européen

Avec Cofinimmo, Aedifica devient l’un des principaux acteurs cotés de l’immobilier de santé en Europe. Le groupe détient 924 sites de soins répartis dans neuf pays, pour une valeur totale de 11,1 milliards d’euros. Cette taille s’inscrit dans la réponse à un défi qui ne connaît lui non plus aucune frontière. L’Europe vieillit rapidement. Le nombre de personnes âgées de plus de 80 ans dans l’Union européenne et au Royaume-Uni pourrait doubler d’ici 2060 pour dépasser les 60 millions.

La demande est structurelle, tandis que la création de nouvelles capacités reste insuffisante dans de nombreux pays et qu’une partie du parc existant vieillit. Cette rareté apparaît clairement dans les chiffres d’Aedifica. Le portefeuille de santé affiche un taux d’occupation de 99,7 % et les baux ont encore une durée moyenne de seize ans.

Ce qu’il faut retenir

Aedifica réalise des débuts convaincants en tant que nouveau leader européen du secteur. Cofinimmo accroît l’échelle du groupe sans diluer le bénéfice par action, le taux d’occupation reste élevé et le dividende poursuit sa progression.

Mais le plus difficile commence maintenant. Aedifica doit démontrer que ce groupe plus vaste peut aussi devenir plus efficace, plus rentable et conserver un équilibre financier solide. Les taux d’intérêt relèvent par ailleurs le niveau d’exigence. Plus les obligations deviennent attractives, plus Aedifica devra afficher de bonnes performances opérationnelles pour rémunérer les investisseurs du risque supplémentaire lié à l’action.

L’acquisition a rendu Aedifica plus grand. Les prochains trimestres devront montrer si elle l’a aussi rendu meilleur.