Q3 2022 Outlook: De op hol geslagen trein

Download het volledige rapport

Samenvatting 

Onze vooruitzichten voor Q3 2022, en voor de rest van het jaar, stellen dat de markt niet begrijpt dat we in een nieuw paradigma voor de economie zijn beland, inflatie en de inkomende beleidsreactie. Inflatie zal een op hol geslagen trein blijken die centrale banken alleen van achteren kunnen achtervolgen totdat de inflatiedynamiek resulteert in een crash in een zware recessie. Maar die uiteindelijke recessie zal niet betekenen dat we klaar zijn voor een terugkeer naar desinflatie en kalme omstandigheden. Dat komt omdat de inflatie zal aanhouden, als gevolg van deglobalisering en tekortkomingen aan de aanbodzijde door decennia van gebrek aan investeringen in de fysieke wereld, omdat het beleid te zeer gericht was op het verhogen van de hefboomwerking en een steeds grotere financialisering van de economie. Na meer dan 40 jaar dalende opbrengsten en steeds grotere beleidsstimulansen na elke recessie sinds begin jaren 80, werd de laatste periode gekenmerkt door nul- en negatieve beleidsrentevoeten en, wat nog belangrijker is, negatieve reële rentevoeten die leidden tot enorme slechte investeringen. Nu zijn we een nieuwe supercyclus van grotere volatiliteit en een hoger niveau van achtergrondinflatie ingegaan. Nu het monetaire beleid op een zijspoor is gezet, zal de fiscale dominantie betekenen dat de inflatie evenzeer een functie als een bug is, want het is de enige optie die beleidsmakers kunnen nemen om onze economieën met te hoge schulden af te bouwen. 

Voor aandelen stellen we dat de markt in slechts zes maanden een van de grootste sentimentele verschuivingen in de afgelopen 100 jaar heeft ondergaan. Dit was nadat het tot de markt was doorgedrongen dat de befaamde Amerikaanse centrale bank is afgeschreven aangezien de Amerikaanse centrale bank eindelijk heeft ingezien dat zij zich vastberaden moet concentreren op een aanscherping van de voorwaarden totdat de inflatie in toom is gehouden. Gezien ons macrothema dat de aanbodzijde van onze economie te kampen heeft gehad met een gebrek aan investeringen, zou het nieuwe landschap voor aandelen de voorkeur moeten geven aan materiële activa zoals logistiek, grondstoffen, hernieuwbare energie, infrastructuur en defensie. De energiesector is dit jaar de enige positieve sector in Amerikaanse aandelen en, met zijn toenemend belang in de aandelenindexen, voorzien wij een potentiële crisis in fondsen voor milieu, maatschappij en bestuur (Environmental, Social, Governance, ESG) vanwege hun aanzienlijke ondergewicht in olie- en gasaandelen. Elders hebben we een focusstuk over aandelen die verband houden met grondstoffen, waarbij we namen noemen die blootstelling bieden aan een verscheidenheid van grondstoffen en de huidige risico's voor het groene transformatiethema opmerken. 

Gezien onze focus op inflatoire risico's omdat de fysieke wereld niet kan bijbenen, is het interessant dat bij onze vooruitzichten voor grondstoffen wordt opgemerkt dat de grondstoffen op korte tot middellange termijn neerwaartse risico's lopen omdat de markt een opkomende recessie voorspelt als gevolg van de aanscherping van het beleid en een aanpassing van de vraag na sterke prijsstijgingen in het afgelopen jaar. Maar voor de langere termijn laten decennia van gebrek aan investeringen in capaciteit en de noodzaak van het metaal-intensieve streven naar een meer koolstofneutrale toekomst ons ervan overtuigd zijn dat grondstoffen in een stijgende supercyclus blijven. 

Voor valuta beoordelen we waar we ons bevinden in de sterke Amerikaanse cyclus aangezien de Amerikaanse centrale bank nu gedwongen is het beleid te blijven aanscherpen 'tot er iets breekt', met de USD die mogelijk niet piekt en omslaat tot we duidelijk op een harde landing afstevenen, zelfs terwijl andere centrale banken grotendeels overeenstemmen met de aanscherping van het beleid van de Amerikaanse centrale bank en dit zelfs overtreffen. De euro bevindt zich in een lastig parket, nu het probeert het beleid aan te scherpen en tegelijkertijd beleidsversnippering te voorkomen als gevolg van de fundamentele uitdagingen van de Economische en Monetaire Unie (EMU), zoals we bespreken in een focusstuk over Europa en de Europese Centrale Bank (ECB). Bovendien hebben we een apart focusstuk over valuta op de Japanse yen, de Bank of Japan heeft zijn beleid inzake de beheersing van de rentecurve verdubbeld, waardoor het de controle over zijn balans verliest omdat het ingrijpt om opbrengstlimieten op Japanse staatsobligaties te verdedigen. Dit zou kunnen betekenen dat we op weg zijn naar een explosie in volatiliteit van JPY als de marktwerking en gerealiseerde inflatie in Japan later dit jaar ondraaglijk worden. 

Onze Europese focus bij deze vooruitzichten ligt regelrecht op de ECB en de euro. De ECB zal in Q3 een nieuwe tool doorvoeren om de spreads van staatsobligaties onder controle te houden. Misschien lukt dat, maar hoe zit het met de euro zelf? Kort gezegd, de eurozone zou wel eens opnieuw in crisisgebied kunnen belanden als de ECB te veel achterloopt op zijn wereldwijde collega's in het aanscherpen van het beleid. Dit hoeft echter niet volledig negatief te zijn. Sinds 2012 hebben crisissen telkens weer nieuwe institutionele hervormingen uitgelokt die het kader van de eurozone hebben versterkt. De tweede helft van dit jaar zal van cruciaal belang blijken voor de eurozone. 

De zwakte in de Chinese economie als gevolg van het nul-covid-beleid van het land is dit jaar een uitschieter geweest. Ons focusstuk over de vooruitzichten in China oordeelt dat de weg voor het land deze winter en begin volgend jaar waarschijnlijk hobbelig zal zijn, aangezien het land vastberaden lijkt om een ongecontroleerde verspreiding van het virus te stoppen, met slechts aarzelende compenserende stimuleringsmaatregelen. Langdurige perspectieven voor China zijn alsnog geoorloofd als we kijken naar het enorme initiatief van het land om zijn economie om te vormen van het fabriek-van-de-wereld-tijdperk naar een nieuw 'duale-circulatie'-paradigma geleid door high-tech bekwaamheid en toegenomen zelfredzaamheid.  

In onze berichtgeving over crypto merken we op dat de cryptomarkt dit jaar zwaar onder druk is komen te staan door de venijnige verkrapping van de wereldwijde liquiditeit die risicovolle activa van bijna elke soort heeft verwoest. Alle delen van de cryptomarkt staan onder druk, van cryptohandelaars tot dienstverleners van crypto. Sommigen beweren dat dit kan dienen als een gezonde opschoning van de industrie door speculanten met bovenmatige kredietspeculatie te verwijderen en onbetrouwbare en onhoudbare cryptodiensten bloot te leggen. Nu we in Q3 komen, verkeren cryptovaluta in het ongewisse, in afwachting van veranderingen in het algemene macro-economische sentiment, regelgeving en doorbraken in de institutionele invoering van cryptotechnologieën. 

Tenslotte bevat dit vooruitzicht ook een overzicht van de technische vooruitzichten op langere termijn voor kritieke activa, vooral de langere opbrengst van de US Treasury en Nasdaq-100-index nadat Amerikaanse aandelenmarkten in Q2 een bearmarkt zijn ingegaan, alsook de USD-index en ruwe Brentolie.