Tapering: wat is het en waarom gebeurt het?
Aandelen
Althea Spinozzi
Strateeg vastrentende beleggingen
Samenvatting: In dit artikel leggen we uit waarom het fenomeen tapering belangrijk kan zijn voor uw beleggingsportefeuille. Aan de hand van vraag en antwoord kijken we zowel naar het verleden als naar het heden en bespreken we wat tapering mogelijk voor de markt kan betekenen.
Level: Starter
Wat betekent "tapering"?
Wanneer de leden van de Federal Reserve het hebben over ‘Tapering’ verwijzen ze naar de geleidelijke vertraging van het tempo van haar grootschalige obligatie-aankopen. Het gaat dus over het verminderen van het expansietempo van de balans van de Fed, ook bekend als Quantitative Easing (QE).
Bij de volgende stap naar afbouw moet de Fed overwegen of het vrijgekomen geld (bij aflossing van de obligaties) wordt geherinvesteerd in nieuwe obligaties of dat de balans moet worden verkleind door dit geld niet te herinvesteren.
Wat is Quantitative Easing (QE)?
QE verwijst naar de programma's voor de aankoop van activa – met name obligaties – van centrale banken die zijn opgezet om de economie te stimuleren. Het is een vorm van monetair beleid dat wordt gebruikt om de binnenlandse geldhoeveelheid te vergroten en daarmee de economische activiteit aan te zwengelen.
Centrale banken wenden zich tot QE wanneer de korte rente naar nul daalt, maar de economie nog steeds steun nodig heeft. Het idee achter QE is dat het de economie helpt door de rente te verlagen en het lenen van bedrijven en hypotheken goedkoper maakt. Door het kopen van staatsschulden en Mortgage-Backed Securities (MBS) vermindert de centrale bank het aanbod van deze instrumenten in de bredere markt. Andere beleggers zullen dus een hogere prijs moeten betalen, waardoor de rente daalt. (Hogere obligatiekoersen leiden tot een lagere rente en omgekeerd).
In de nasleep van de Covid-pandemie verlaagde de Federal Reserve de korte rente in maart 2020 naar nul. Vanaf juli 2021 kocht de Federal Reserve $ 80 miljard aan Amerikaanse staatsobligaties en $ 40 miljard MBS om de economie te stimuleren.
Hoe verschilt QE dit keer van eerdere gevallen?
Momenteel koopt de Fed staatsobligaties over een breed scala aan looptijden om de schok te verzachten die vorig jaar door COVID-19 werd veroorzaakt. Voorheen ging QE echter over langlopende looptijden. Omwille van die reden kan tapering ditmaal de rentecurve anders beïnvloeden. En de rentecurve is niets anders dan een (grafische) weergave van de looptijden en de bijbehorende rentepercentages.
Waarom wil de Federal Reserve het tempo van de aankoop van activa verminderen?
Het simpele antwoord op deze vraag is: omdat de economie geen stimulans meer nodig heeft. De Amerikaanse economie groeit dit jaar naar schatting met 6% en volgend jaar met 4%. Tegelijkertijd versnelde de inflatoire druk en buitensporige risico's op de markten aanzienlijk, waardoor de beëindiging van QE een natuurlijk resultaat werd.
Jerome Powell heeft onlangs echter benadrukt dat "aanzienlijke verdere vooruitgang" nodig is om te beginnen met afbouwen. Deze opmerkingen kunnen worden gekoppeld aan de volledige werkgelegenheidsdoelstelling van de centrale bank. De Fed kijkt naar het pre-COVID werkloosheidspercentage – ongeveer 3,5% – en stelt dat als een doel. Hoewel de centrale bank zich inzet voor minimale werkloosheid (die 3,5% dus), is er wel het risico dat de economie oververhit raakt en dat het QE-programma de inflatie verder aanwakkert.
Wat is een "taper tantrum"?
"Taper tantrum" verwijst naar een bepaalde episode die plaatsvond in 2013. Na drie rondes QE om de economie te stimuleren na de Global Financial Crisis (GFC), bereidde Fed-voorzitter Ben Bernanke de markt voor op een daling van de obligatie-aankopen in mei 2013. De volgende maand onthulde hij een ‘tapering plan’. Als gevolg van het onthullen van dit plan steeg het 10-jaarsrendement van 2,2% naar 3% in de zomer, ondanks het feit dat Bernanke en andere Fed-leden benadrukten dat elke verlaging geleidelijk zou verlopen en geen verband zou houden met renteverhogingen. Door de plotselinge stijging van de Amerikaanse 10-jaarsrente werd een kapitaaluitstroom en valutadepreciatie in opkomende markten zoals Brazilië, India, Turkije en Zuid-Afrika in gang gezet.
Desondanks begonnen de centrale banken in december van 2013 met taperen door iedere maand voor $ 10 miljard minder aan te kopen. Het startpunt was een maandelijkse aankoop van $ 85 miljard en in oktober van 2014 was ‘het taperen’ afgerond. De Federal Reserve, onder leiding van Janet Yellen, begon een jaar later haar balans daadwerkelijk te verkleinen.
Kan tapering in 2021 weer een taper tantrum veroorzaken?
In vergelijking met 2013 heeft Jerome Powell geprobeerd de tapering gesprekken dit jaar los te trekken van renteverhogingen. Hij verklaarde duidelijk dat afbouw voorafgaat aan elke overweging van renteverhoging.
Bovendien betekent afbouw niet dat de balans van de Fed binnenkort zal krimpen. De balans zal blijven groeien (zij het in een langzamer tempo) totdat het taperen eindigt. Dit zou de economie moeten (blijven) stimuleren. Vanuit dit perspectief zou tapering geen grote game-changer moeten zijn voor de obligatiemarkt.
Toch geeft tapering wel een signaal af rond de toekomstige beleidsvoornemens van de centrale bank, wat van invloed is op de lange rente. Verwachtingen van minder ruim beleid kunnen een verkoopgolf in langlopende obligaties stimuleren zelfs al voordat de Federal Reserve begint te overwegen zijn balans te verkleinen.
Verder is het belangrijk te benadrukken dat tapering kan worden geïntroduceerd in het laatste kwartaal van dit jaar, waar we mogelijk ook de ‘reflation trade’* zien terugkeren omdat zowel groei als inflatie ondersteund blijven worden.
*Reflation trade = het anticiperen op sterke groei van bepaalde sectoren kort na een economische crisis of recessie. Anders gezegd: beleggen in cyclische sectoren na een economische crisis of recessie is de reflation trade.
Kortom, we lopen misschien niet tegen een taper tantrum aan, zoals in 2013 gebeurde. Toch kan de stijging van de rente worden verklaard door economische fundamentals en versneld worden door de monetaire beleidsvoornemens van de Fed.
Waarom kan het verkleinen van de balans van de Fed problematischer zijn dan afbouwen?
Omdat het aanbod van activa op de markten toeneemt terwijl de vraag onveranderd blijft. Dit kan leiden tot lagere obligatiekoersen (dus in principe hogere rente), waardoor de economische omstandigheden lastiger worden. Sinds de wereldwijde financiële crisis heeft de Federal Reserve slechts eenmaal besloten om haar balans af te bouwen. Dit was van oktober 2017 tot september 2019.
Dat ging echter niet goed. Medio september 2019 piekten de (interbancaire) geldmarktrentes, zelfs kort tot de 10%. Dit werd toegeschreven aan twee zaken: het moeten betalen van de vennootschapsbelasting en de uitgifte van staatsobligaties. Als gevolg van deze extreem oplopende rente, moest de Federal Reserve een nachtelijke repo-operatie aankondigen om reserves aan het systeem toe te voegen. Een maand later moest de Fed QE opnieuw invoeren met een tempo van $ 60 miljard per maand. Het bleef dit doen tot het tweede kwartaal van 2020, totdat Covid de situatie veranderde. Vervolgens moest de Fed haar verruimende maatregelen opvoeren.
Beleggen kent risico’s, uw inleg kan minder waard worden.