Commodity weekly: oro e carburanti sostengono la ripresa delle materie prime

Petrolio: esportazioni in ripresa, ma il mercato resta lontano dalla normalizzazione

Il Brent si mantiene sopra i 100 dollari al barile, in calo rispetto al picco vicino a 106 dollari toccato giovedì dopo che il presidente Trump ha escluso un attacco all'Iran prima delle elezioni di midterm negli Stati Uniti. La dichiarazione ha alimentato le speranze di una fase di relativa stabilità che, in assenza di nuove escalation, potrebbe favorire il mantenimento di elevati flussi di greggio dal Golfo.

La ripresa delle esportazioni, tuttavia, non coincide con un ritorno alla normalità. I costi di trasporto marittimo restano eccezionalmente elevati e una parte significativa della capacità di raffinazione in Medio Oriente continua a essere indisponibile. Il risultato è un mercato ancora teso e prezzi sostenuti per i prodotti raffinati, in particolare per i distillati medi come diesel, carburante per aerei, olio da riscaldamento e alcuni combustibili marini.

Anche il mercato fisico conferma questa situazione. Giovedì il Dated Brent ha scambiato con un premio di circa 31 dollari rispetto ai future Brent di dicembre, segnale di una forte domanda di barili immediatamente disponibili. Nel frattempo, i noli delle petroliere sulle rotte dal Medio Oriente e dagli Stati Uniti verso l'Asia hanno raggiunto livelli tali da rendere poco convenienti i trasporti a lunga distanza. Per molte raffinerie il problema non è tanto reperire greggio, quanto farlo arrivare a costi sostenibili.

Con oltre il 10% della capacità di raffinazione globale ancora ridotta, i future sull'ULSD del NYMEX e sull'ICE Gasoil sono risaliti verso i 200 dollari al barile, registrando rialzi settimanali rispettivamente dell'8% e del 9,6%. Allo stesso tempo, le esportazioni di prodotti raffinati dal Golfo rimangono nettamente inferiori ai livelli precedenti al conflitto, aumentando la dipendenza del mercato da fornitori alternativi. 

L'annuncio del G7 relativo al rilascio di 100 milioni di barili tra greggio e diesel ha fornito solo un sollievo temporaneo. Gran parte dei volumi, infatti, rappresenta un anticipo di rilasci già previsti più che nuova offerta. Inoltre, le riserve strategiche non possono sostituire la capacità di raffinazione persa né risolvere i problemi logistici. La ripresa delle esportazioni cinesi di carburanti dopo la Golden Week potrebbe contribuire ad allentare le tensioni, ma i volumi disponibili non sembrano sufficienti a colmare il deficit di offerta. 

Guardando avanti, i prezzi del greggio potrebbero ridimensionarsi qualora le tensioni geopolitiche continuassero a diminuire e le esportazioni dal Golfo mostrassero ulteriori miglioramenti. Resta però il rischio che un Iran sotto pressione scelga azioni capaci di compromettere la sicurezza della navigazione commerciale nella regione. Anche episodi isolati potrebbero far risalire rapidamente premi assicurativi e costi di trasporto, limitando nuovamente i flussi energetici.

Per una normalizzazione duratura serviranno un recupero significativo della capacità di raffinazione, una riduzione dei noli e la ricostituzione delle scorte di prodotti raffinati. Fino ad allora, diesel e altri distillati medi continueranno probabilmente a restare sotto pressione con l'avvicinarsi dell'inverno nell'emisfero settentrionale.

Oro: gli investitori guardano oltre l'impatto immediato dei rendimenti elevati

L'oro è risalito verso quota 4.200 dollari l'oncia, avviandosi alla migliore settimana da inizio agosto nonostante un contesto macroeconomico ancora sfidante. Il recente aumento dei rendimenti dei Treasury statunitensi e il rafforzamento del dollaro avevano spinto il metallo ai minimi degli ultimi due mesi, prima che una solida asta sul trentennale USA e l'attenuazione delle tensioni sul petrolio favorissero un recupero. 

Ancora più rilevante è la tenuta della domanda di investimento durante la correzione del mercato obbligazionario. Secondo il World Gold Council, le partecipazioni globali negli ETF sull'oro hanno raggiunto il valore record di 4.256 tonnellate, grazie ad afflussi di 67 tonnellate a settembre e 120 tonnellate ad agosto, nonostante la recente debolezza dei prezzi. 

Questa dinamica suggerisce che molti investitori stiano guardando oltre il costo opportunità immediato di detenere un'attività priva di rendimento. Se da un lato l'aumento dei rendimenti reali tende a rappresentare un ostacolo per l'oro, dall'altro tassi elevati per un periodo prolungato potrebbero generare effetti economici e finanziari che, nel tempo, finirebbero per sostenere il metallo prezioso.

Due scenari aiutano a spiegare questo interesse. 

Nel primo, costi di finanziamento elevati rallentano progressivamente la crescita economica, mettendo sotto pressione i settori più indebitati. Un rallentamento significativo o una recessione potrebbero riportare gli investitori verso i titoli di Stato, favorendo un calo dei rendimenti reali e, successivamente, politiche monetarie più accomodanti, uno scenario tradizionalmente favorevole all'oro. 

Nessuno dei due scenari rappresenta oggi l'ipotesi centrale e ulteriori rialzi dei rendimenti reali restano un rischio nel breve termine. Tuttavia, il continuo accumulo da parte degli ETF suggerisce che una quota crescente di investitori stia già posizionandosi per le possibili conseguenze di un periodo prolungato di tassi elevati, piuttosto che reagire ai soli movimenti di breve periodo.

Anche il ritorno della Cina dalla Golden Week offre un ulteriore elemento di sostegno, in coincidenza con l'avvio di una fase stagionalmente favorevole alla domanda fisica. In India, inoltre, il periodo delle festività e dei matrimoni sostiene tradizionalmente gli acquisti nel quarto trimestre. Sebbene quotazioni elevate possano limitare la domanda di gioielleria, un rinnovato interesse degli investitori potrebbe compensare la pressione esercitata nelle ultime settimane dai venditori allo scoperto.

Metalli industriali: la Cina torna sul mercato, ma i prezzi elevati frenano la domanda

Agricoltura: El Niño si rafforza e aumenta il rischio di shock climatici

Il comparto agricolo ha contribuito al recupero delle materie prime nel corso della settimana, con rialzi diffusi tra cereali e soft commodities guidati da farina di soia, cotone, soia e zucchero. Tra i fattori principali emerge il rapido rafforzamento di El Niño. L'Oceanic Niño Index ha raggiunto 2,2 °C nel trimestre luglio-settembre, rispetto a circa 1,7 °C registrati nella stessa fase del forte episodio del 2015-2016, che successivamente raggiunse il picco di 2,6 °C. Le più recenti previsioni della NOAA indicano un'elevata probabilità che l'evento raggiunga un'intensità eccezionale entro la fine dell'anno.

Lo zucchero figura tra le materie prime più esposte. In Brasile, precipitazioni abbondanti potrebbero rallentare la raccolta, mentre condizioni più calde e secche rischiano di compromettere la produzione in India e Thailandia. Anche il mercato del caffè deve fare i conti con condizioni meteorologiche in evoluzione sia in Brasile sia nel Sud-est asiatico, mentre nel settore del cacao le forti piogge in Africa occidentale continuano a ostacolare trasporti e consegne.

Per cereali e semi oleosi l'impatto sarà probabilmente più eterogeneo e dipenderà soprattutto dalla distribuzione geografica e dalla tempistica delle anomalie climatiche. Per questo motivo, le previsioni meteorologiche regionali stanno assumendo un ruolo sempre più importante nella valutazione delle prospettive di mercato.

L'impatto di El Niño non si limitano all'agricoltura. Un inverno potenzialmente più mite in alcune aree dell'emisfero settentrionale potrebbe ridurre il fabbisogno di riscaldamento e incidere sulla domanda di gas naturale, anche se l'incertezza sui pattern climatici regionali rimane elevata. Se l'evento dovesse continuare a intensificarsi, aumenterebbe il rischio che gli shock meteorologici diventino uno dei principali fattori di formazione dei prezzi delle materie prime fino al 2027, influenzando sia l'offerta agricola sia la domanda energetica a livello globale.

Prospettive: i vincoli fisici restano al centro dell'attenzione

L'importanza della scarsità fisica emerge chiaramente dal grafico sopra, che mostra i rendimenti impliciti da rollover a un anno sui principali contratti future delle materie prime. In condizioni di mercato equilibrate, i future tendono a scambiare in contango, con prezzi a scadenza futura superiori ai prezzi spot per riflettere costi di finanziamento, stoccaggio e assicurazione. Con il tasso OIS USD a un anno al 4,47%, non sorprende che diversi metalli industriali e preziosi presentino un contango moderato, traducendosi in roll yield impliciti negativi che riflettono in larga misura il costo del capitale. 

Al contrario, un roll yield positivo segnala una situazione di backwardation, nella quale gli acquirenti sono disposti a pagare un premio per ottenere immediatamente la materia prima. Più il rendimento supera i costi di finanziamento, più forte è l'indicazione di tensioni sul mercato fisico e della necessità di assicurarsi forniture disponibili nel breve termine. Questo fenomeno resta particolarmente evidente nel comparto energetico. I contratti su NY ULSD e London Gasoil continuano a mostrare roll yield impliciti superiori al 25% su base annua, a testimonianza di condizioni di offerta estremamente tese. Una backwardation così marcata spiega perché il miglioramento delle esportazioni di greggio non si sia ancora tradotto in una normalizzazione dell'intero mercato energetico.

Nel breve termine, le materie prime continuano quindi a essere influenzate da due forze contrapposte: da un lato un contesto macroeconomico che rischia di frenare la domanda, dall'altro persistenti vincoli fisici che sostengono i prezzi. Per il quarto trimestre e oltre, l'attenzione degli investitori si concentrerà su alcuni fattori chiave: la capacità della ripresa delle esportazioni di greggio di tradursi in una maggiore attività di raffinazione, la tenuta della domanda di investimento per l'oro nonostante rendimenti ancora elevati, l'evoluzione della domanda cinese e l'impatto crescente di El Niño sui mercati agricoli ed energetici. Sarà la combinazione di questi fattori a determinare la direzione delle materie prime nei prossimi mesi.