"Quantitative Tightening" or "Operation Twist" is coming up. What are the implications for bonds? "Quantitative Tightening" or "Operation Twist" is coming up. What are the implications for bonds? "Quantitative Tightening" or "Operation Twist" is coming up. What are the implications for bonds?

"Quantitative Tightening" or "Operation Twist" is coming up. What are the implications for bonds?

Bonds
Althea Spinozzi

Spécialiste Fixed Income

Résumé:  With the end of the Bank Term Funding Program (BTFP) and the Fed RRP facility falling below $500 billion, Quantitative Tightening (QT) tapering is coming next. Policymakers could decide on it as soon as at this month's FOMC meeting. Waller's comments at the 2024 US Monetary Policy Forum in New York may provide insight into what will happen next. There are three possibilities: QT tapering, a reverse Operation Twist, or a combination of the two. Regardless of the chosen option, the yield curve will continue to steepen, benefitting short-term US Treasuries. Conversely, the long end of the yield curve will remain vulnerable to pandemic-like US Treasury issuance, the pace of disinflation, and term premium considerations.


Last week, Federal Reserve Christopher Waller's speech discussed Quantitative Tightening (QT) in the past, the present, and the future. Yet, the following remarks were particularly important for bond markets:

1. The Fed’s agency MBS holdings should go to zero

2. US Treasury holdings should shift toward a larger share of shorter-dated Treasury securities.

To understand how such comments affect US Treasury and the yield curve, it is essential to know that today, T-Bills holdings are less than 5% of US Treasury Fed holdings and less than 3% of total Fed security holdings. Before the Global Financial Crisis (GFC), they comprised a third of the Federal Reserve portfolio.

Although Waller doesn't clearly state whether he would like to go back to a composition similar to the one seen before the GFC, it’s clear that he would like to limit QT to runoffs in MBS and coupon US Treasuries and avoid any runoff in T-Bills.

The issue is that QT is running at a rate of $60 billion US Treasuries per month and $15 billion agency MBS per month. The way QT works is that coupon bonds and notes are run off before T-Bills, but when the redemption of notes and bonds does not reach $60 billion, then T-Bills will be run off up to the $60 billion cap.

According to the Federal Reserve redemption schedule, US note and bond redemptions will meet or exceed QT’s cap in only five out of twelve months. If the current pace of QT remains unchanged, T-Bills will be runoff for roughly $170 billion in a year.

In 2019, MBS securities exceeding the QT cap were reinvested in US Treasuries in the secondary markets up to $20 billion; anything above that amount was reinvested in MBS. While one might think that the central bank today could opt for the same solution, it won't be able to do so this time. For the remainder of 2024, there will be only $14 billion of MBS redemptions, resulting in an average of a little over $1 billion per month, well below the $15 billion monthly QT cap.

Therefore, for the Federal Reserve not to reduce short-term Treasury holdings further, it would need to decrease the QT cap and redirect the debt exceeding the QT cap towards short-term US Treasuries

 rather than rolling over the amount in proportion to the amount of SOMA securities scheduled to mature on those dates.

Another option would be to engage in a reverse "Operation Twist." The Federal Reserve implemented Operation Twist in the second quarter of 2012, which implies the simultaneous selling of short-term bonds to purchase long-term Treasuries.

Either way, QT tapering is indispensable and may come as soon as the next FOMC meeting on March 20th. Indeed, the Fed RRP facility has fallen below $500 billion this month for the first time since 2021, and the BTFP facility expires this month.

QT tapering or operation twist might be coming exactly as the US Treasury is increasing its T-Bill shares above the 20% guideline.

"QT tapering" and "Operation Twist Reverse": consequences on the yield curve.

The above is likely to result in a steeper yield curve. However, the big question is whether QT tapering or operation twist is going to be bullish for long-term US Treasuries, especially the ultra-long part of the yield curve, where many investors have put their money at work in the past couple of years, positioning for an early and aggressive rate cutting cycle. Even during February, when markets were pushing against expectations of more than three rate cuts in 2024, TLT (iShares 20+ Year Treasury Bond ETF) saw inflows of $776 million.

Although the announcement of QT tapering per se is dovish, as it alludes to easier upcoming monetary policies, long-term US Treasury yields will be able to decline only once the market is confident that inflation is on a sustainable path to 2%. Moreover, considering that the US Treasury is maintaining coupon issuance to pandemic-like levels in the year's second quarter, long-term yields look more likely to rise rather than fall.

Yet, the front part of the yield curve up to 7 years offers an appealing entry point, as policymakers' reluctance to tighten the economy further and reduce liquidity in the system will likely favor this part of the yield curve. We continue to remain cautious.

Source: Bloomberg.

Avertissement sur la responsabilité de Saxo

Toutes les entités du Groupe Saxo Banque proposent un service d’exécution et un accès à l’analyse permettant de visualiser et/ou d’utiliser le contenu disponible sur ou via le site Internet. Ce contenu n’a pas pour but de modifier ou d’étendre le service réservé à l’exécution et n’est pas destiné à le faire. Cet accès et cette utilisation seront toujours soumis (i) aux conditions générales d’utilisation ; (ii) à la clause de non-responsabilité ; (iii) à l’avertissement sur les risques ; (iv) aux règles d’engagement et (v) aux avis s’appliquant aux actualités et recherches de Saxo et/ou leur contenu, en plus (le cas échéant) des conditions régissant l’utilisation des liens hypertextes sur le site Internet d’un membre du Groupe Saxo Banque via lequel l’accès aux actualités et recherches de Saxo est obtenu. Ce contenu n’est donc fourni qu’à titre informatif. Plus particulièrement, aucun conseil n’entend être donné ou suivi tel qu’il est donné ni soutenu par une entité du Groupe Saxo Banque. De même, aucun conseil ne doit être interprété comme une sollicitation ou un encouragement visant à s’abonner à, vendre ou acheter des instruments financiers. Toutes les opérations boursières ou les investissements que vous effectuez doivent être le fruit de vos décisions spontanées, éclairées et personnelles. De ce fait, aucune entité du Groupe Saxo Banque ne pourra être tenue responsable de vos éventuelles pertes suite à une décision d’investissement prise en fonction des informations disponibles dans les actualités et recherches de Saxo ou suite à l’utilisation des actualités et recherches de Saxo. Les ordres donnés et les opérations boursières effectuées sont considérés comme donnés ou effectués pour le compte du client avec l’entité du Groupe Saxo Banque opérant dans la juridiction de résidence du client et/ou chez qui le client a ouvert et alimenté son compte de transactions. Les actualités et recherches de Saxo ne contiennent pas (et ne doivent pas être interprétées comme contenant) de conseils en matière de finance, d’investissement, d’impôts, de transactions ou de quelque autre nature proposés, recommandés ou soutenus par le Groupe Saxo Banque. Elles ne doivent pas non plus être interprétées comme un registre de nos tarifs d’opérations boursières ou comme une offre, incitation ou sollicitation d’abonnement, de vente ou d’achat du moindre instrument financier. Dans la mesure où tout contenu est interprété comme une recherche d’investissement, vous devez noter et accepter que le contenu ne visait pas et n’a pas été préparé conformément aux exigences légales destinées à promouvoir l’indépendance de la recherche d’investissement et, en tant que tel, serait considéré comme une communication marketing en vertu des lois concernées.

Veuillez lire nos clauses de non-responsabilité :
Notification sur la recherche en investissement non-indépendant (https://www.home.saxo/legal/niird/notification)
Clause de non-responsabilité complète (https://www.home.saxo/legal/disclaimer/saxo-disclaimer)
Clause de non-responsabilité complète (https://www.home.saxo/legal/saxoselect-disclaimer/disclaimer)

Saxo Bank (Suisse) SA
The Circle 38
CH-8058
Zürich-Flughafen
Suisse

Nous contacter

Select region

Suisse
Suisse

Le négoce d’instruments financiers comporte des risques. Les pertes peuvent dépasser les dépôts sur les produits de marge. Vous devez comprendre comment fonctionnent nos produits et quels types de risques ils comportent. De plus, vous devez savoir si vous pouvez vous permettre de prendre un risque élevé de perdre votre argent. Pour vous aider à comprendre les risques impliqués, nous avons compilé une divulgation des risques  et un ensemble de documents d'informations clés (KID) qui décrivent les risques et opportunités associés à chaque produit. Les KID sont accessibles sur la plateforme de trading. Veuillez noter que le prospectus complet est disponible gratuitement auprès de Saxo Bank (Suisse) SA ou directement de l'émetteur.

Ce site Web est accessible dans le monde entier. Cependant, les informations sur le site Web se réfèrent à Saxo Bank (Suisse) SA. Tous les clients sont directement avec Saxo Bank (Suisse) SA. Collaboration et tous les accords clients avec Saxo Bank (Suisse) SA fermé et donc soumis au droit suisse.

Le contenu de ce site Web constitue du matériel de marketing et n'a été signalé ou transmis à aucune autorité réglementaire.

Si vous contactez Saxo Bank (Suisse) SA ou visitez ce site Web, vous reconnaissez et acceptez que toutes les données que vous transmettez, recueillez ou enregistrez via ce site Web, par téléphone ou par tout autre moyen de communication (par ex. e-mail), à Saxo Bank (Suisse) SA peuvent être transmises à d'autres sociétés ou tiers du groupe Saxo Bank en Suisse et à l'étranger et peuvent être enregistrées ou autrement traitées par eux ou Saxo Bank (Suisse) SA. Vous libérez Saxo Bank (Suisse) SA de ses obligations au titre du secret bancaire suisse et du secret des négociants en valeurs mobilières et, dans la mesure permise par la loi, des autres lois et obligations concernant la confidentialité dans le cadre des divulgations de données du client. Saxo Bank (Suisse) SA a pris des mesures techniques et organisationnelles de pointe pour protéger desdites données contre tout traitement ou transmission non autorisé et appliquera des mesures de sécurité appropriées pour garantir une protection adéquate desdites données.

Apple, iPad et iPhone sont des marques déposées d'Apple Inc., enregistrées aux États-Unis et dans d'autres pays. App Store est une marque de service d'Apple Inc.