「品質為王」下，垃圾債的脆弱性逐漸顯露
Althea Spinozzi
固定收入專家
Summary: 隨著宏觀經濟形勢逐漸嚴峻，利率維持在二十多年來的最高水平，經濟明顯減速，投資者需要快速將注意力由通脹轉為資產品質。垃圾債在過去幾年中為抵禦通脹提供了有效緩衝，但與疫情前的平均水平相比，表現明顯較弱。杠杆率幾乎翻倍，而利息保障倍數卻大幅下降。在無風險利率為 5%的情況下，承擔額外信用或久期風險幾乎沒有意義。因此，未來幾個月，從垃圾債到優質公司債的輪動可能會加速，從而使企業利差大幅擴大。投資者可以在基礎工業、能源和資本貨物等板塊獲得高於無風險利率的收益，且無需承擔過高的風險。因為這些行業的基本面自疫情前以來已得到合理改善。儘管我們在期限方面仍保持謹慎態度，但收益曲線的長端部分為尋求收益的投資者提供了可選機會。
在過去幾年中，投資者希望通過垃圾債投資來抵禦通脹的緩衝。原因很簡單：在美國經濟依然強勁的情況下，評級較低的債券的收益率和票息足以有效對沖通脹上升。根據彭博指數，垃圾債今年迄今的回報率為 7%。相比之下，投資級企業在同一時間內的回報率僅為 1%。由於全年通脹率平均超過4%，優質資產的實際總回報率為負。
隨著價格壓力加大和經濟放緩，投資者將重心逐漸由抵抗通脹轉向尋求優質資產。儘管垃圾債收益率從 2020 年初的 5.1% 升至目前的 8.9%，但上漲 380 個基點主要歸因於利率上升。同期美國垃圾債信用利差僅擴大了 60 個基點。由於利率比 2019 年增加了一倍多，且經濟增長放緩，違約事件的增加將不可避免地擴大信用利差。
因此，我們預計從風險資產到優質資產的輪換將在耶誕節前開始，且將在 2024 年上半年將尤為突出。鑒於美國國債收益率上漲至 5%，投資者更傾向于轉而投資無風險資產，而非僅為 9% 收益率的垃圾債。這將對高收益投資級利差（HY-IG）造成壓力，目前其交易價格約為 270 個基點，與疫情前的估值一致。在當前的宏觀經濟背景下，HY-IG 利差可能會擴大至 400 個基點，如果出現困境，可能還會飆升到這一水平之上。
投資級公司債
公司債方面，財務槓桿比率和利息覆蓋倍數是關鍵指標。
財務槓桿非常重要，通常用於提高投資者的回報率。然而，它也可能被濫用，如果公司錯誤地預測未來銷售，過多的杠杆可能變得不可持續。
同樣，高利息覆蓋倍數表明公司有能力向債權人支付現有債務的利息。
一般來說，當債券投資者尋求優質資產和穩定回報時，他們會儘量降低槓桿率，提高利息保障倍數。
下表顯示了目前投資級企業的槓桿率和利息覆蓋倍數與疫情前平均水平的對比變化。通信、電力、交通和非週期性消費行業的基本面明顯惡化，而基礎工業、資本貨物和能源則有所改善。
宏觀經濟背景與此相符：隨著經濟放緩，與消費者支出相關的任何行業都面臨風險。然而，地緣政治的不確定性和國有化為大宗商品和原材料相關板塊提供了有力支撐。
但也有一些例外。儘管科技行業在下表中並不突出，但其仍然是杠杆率最低（2.14倍）和利息覆蓋倍數最高（14.44倍）的行業之一，使其成為理想且穩定的投資領域。
平均而言，美國投資級公司債券的收益率為 6%。雖然我們預計隨著美聯儲按兵不動，長期美國國債收益率將再次上升，但值得選擇久期風險選擇性並逐步增加投資組合的久期。
高收益公司債
在研究評級較低的公司債時，我們發現高收益科技行業的基本面明顯變弱，槓桿率與疫情前相比幾乎翻倍，利息覆蓋倍數大幅下降。非週期性消費、通信行業基本面明顯惡化，杠杆率高於平均水平（4.9 倍），利息覆蓋倍數低於平均水平（3.22 倍）。相反，基礎工業、資本貨物和能源行業的基本面明顯改善。
高收益公司債的平均收益率為 9%。因此，承擔更高的期限風險可能毫無價值。投資者必須牢記，目前的宏觀經濟背景不利於垃圾債投資，而且明年下半年將有大量債券到期，違約及信用利差走擴的風險較大，因此投資需萬分謹慎。
企業債有哪些機會？
投資級公司債。
投資級公司債ETF。