De De De

De inflatie zal niet verminderen, het is een op hol geslagen trein

Steen Jakobsen

Chief Investment Officer

Samenvatting:  De menselijke psyche heeft een grote nood aan normaliteit en voorspelbaarheid. Daarop hopen investeerders en beleidsmakers sinds de chaos ontstond door de pandemie, gevolgd door de oorlog in Oekraïne.


De menselijke psyche heeft een grote nood aan normaliteit en voorspelbaarheid. Daarop hopen investeerders en beleidsmakers sinds de chaos ontstond door de pandemie, gevolgd door de oorlog in Oekraïne. Maar het huidige razende tempo van verandering en prijsschommelingen is voorlopig nog niet voorbij. Verwacht voor de rest van 2022, en nadien trouwens ook niet, dat de rust terugkeert en alles weer normaal wordt. 

Deze vooruitzichten geven aan hoe de economie en markten reageren wanneer ze een paradigmaverschuiving ondergaan van een hoge economische zichtbaarheid en lage inflatie naar een van hoge prijsschommelingen en hoge inflatie. En we hebben het hier over een grote paradigmaverschuiving, de eerste van zijn omvang in de moderne geschiedenis sinds Amerikaans ex-president Carter en voormalig voorzitter van de Federal Reserve Bank van New York Volcker eind jaren '70 deden wat huidig president Biden en voorzitter Powell vandaag proberen te doen: de inflatie de kop indrukken. In die tijd was de taak iets gemakkelijker, door de jonge bevolking en het lage leverage in zowel de privé- en openbare sectoren van de economie. Nu hebben we een oudere privésector met tal van activa en een overheidssector met een enorme schuldenlast. Spoileralert: het zal niet gemakkelijk zijn. 

De laatste twee decennia van eindeloze beleidsondersteuning hebben investeerders goed gediend, aangezien het belangrijkste macrobeleid er een was van eindeloze monetaire versoepeling bij elk probleem en tal van contracyclische fiscale stimuli. De 'buy-the-dip'-mentaliteit had voorrang en werd bij elke gelegenheid beloond, terwijl beleidsmakers de 'snelheid van de trein' — de hoeveelheid geld die in de economie werd gepompt — bleven verhogen, zonder enige impact (of een verwaarloosbare impact) op de goedereninflatie, te wijten aan de arbeidsarbitrage en goedkope energiearbitrage van de globalisering. Dit, zelfs terwijl de activa-inflatie enorm steeg omwille van de toenemende leverage, gestimuleerd door steeds lagere beleidsrentes. 

De 'Great Moderation' was het verhaal uit die tijd en voormalig voorzitter van de Federal Reserve Bank van New York Bernanke deed zijn uiterste best om te kunnen opscheppen dat de standaardafwijking van het driemaandelijkse BBP gehalveerd was en de inflatie met twee derde was verminderd in die periode. Met andere woorden, de economie werd schijnbaar nog meer voorspelbaar en minder volatiel, waarbij niet werd erkend dat het een eenmalig proces was, toegestaan door een steeds betere beleidsrente, verborgen leverage en globalisering. Door de schijnbaar eindeloze cyclus om in staat te zijn gewoon te versoepelen bij elke versnelling in de economie of markten konden we zelfs opgaan in de fantasieën van de Modern Monetary Theory (MMT of Moderne Geldtheorie), die stelde dat er geen echte belemmering is om gewoon geld te printen als fiscale stimulans. 

Maar de finale fasen van de steeds terugkomende beleidsstimulans verergerden de toenemende onevenwichtigheden, terwijl de beleidsrente daalde tot onder de feitelijke inflatie. Dit resulteerde in het vergroten van negatieve reële rendementen, wat noodzakelijk werd om de stijging van activaprijzen te blijven aanwakkeren, maar wat ook leidde tot lage kapitaalopbrengsten, want negatieve reële rendementen stimuleerden steeds meer onproductieve investeringen.  

De laatste twee decennia hebben we een economie en maatschappij gecreëerd waar het financiële aspect van de economie bleef groeien ten koste van de 'reële economie' van fysieke goederen en activiteit. Eenvoudig gezegd: de reële economie werd naar verhouding te klein, iets wat plots en pijnlijk duidelijk werd in de nasleep van de wereldwijde corona-uitbraak, toen de enorme boost uit de financiële economie om aan de vraag te voldoen direct in de inflatie terechtkwam. Dat komt omdat de fysieke economie, de aanbodzijde, er niet in slaagde om een stapsgewijze verschuiving te bereiken waar meer vraag naar was. Dat was gedeeltelijk te wijten aan de sluitingen waardoor de productie beperkt was, maar ook omdat de onderinvestering in energie-infrastructuur en de droom om over te stappen op veel duurdere alternatieve energie inhielden dat de fysieke wereld gewoon niet zou kunnen volgen. 

Toen de energiecomponent van de S&P 500 recent extreem laag stond tijdens de uitbraak van de pandemie, daalde deze onder de 3 procent van de marktkapitalisatie van de index. Dit in een periode waarin de vijf meest waardevolle bedrijven, allemaal uit de digitale financiële wereld, meer dan 25 procent van de index waard waren. Ondertussen verboden pensioenfondsen, staatsinvesteringsfondsen, vermogensbeheerders en zelfs overheden (Zweden en Finland) investeringen in fossiele energie omwille van milieu-, sociale en bestuursmandaten (ESG-mandaten), ondanks het feit dat deze energie het leeuwendeel van de economische activiteit stimuleerde waarop ons dagelijkse leven is gebaseerd. En daarna gooide de Russische inval in Oekraïne olie op het vuur.   

Dit leidt ons naar vandaag en onze kernvooruitzichten voor de tweede helft van 2022. Centrale bankiers blijven het idee verkopen dat 'normalisatie' naar een doel van ongeveer 2 procent inflatie mogelijk is binnen een tijdspanne van 18 maanden. Maar waarom zouden we luisteren als diezelfde mensen zich nooit hadden voorgesteld dat de inflatie meer dan 8 procent zou kunnen bereiken in zowel Europa als de VS? Het risico houdt in dat de inflatieverwachtingen snel stijgen en tweede-ronde-effecten van de inflatie stimuleren, waardoor centrale banken nog meer verscherpen dan zij (of de markt) zich momenteel voorstellen tot de op hol geslagen trein onder controle is, en we waarschijnlijk in een diepe recessie terechtkomen.  

Dit leidt tot de volgende macrobeleidsverandering en -reactie waar we op moeten letten in het 3de kwartaal van 2022. Gezien het beleid de keuze heeft tussen ofwel een hogere inflatie ofwel een diepe recessie, zal het politieke antwoord waarschijnlijk zijn dat centrale banken rechtstreeks of onrechtstreeks de instructie krijgen om het inflatiedoel te verhogen met 2 procent. De optiek hiervan zal hopelijk inhouden dat er wat minder minder strakke maatregelen nodig zijnen dat een negatieve reële rente, of financiële repressie, nu een echt vastgelegde beleidsdoelstelling is. Het is ook een riskante gok dat er een vernietiging van de vraag met het Goudlokje-principe is uit een hogere beleidsrente die de inflatie zal doen dalen, terwijl de vraag wordt gesubsidieerd voor de meest kwetsbaren met steunmaatregelen voor elektriciteit, verwarming, brandstof en voedsel. De hiaten in dit beleidsargument zijn dat de onevenwichtigheden in de economie niet worden aangepakt. De energie zal niet goedkoper worden, ongeacht of de Federal Reserve een inflatiedoel van 2 of 3 procent beoogt. Wat duidelijk is, is dat het politieke systeem de voorkeur zal geven aan de 'zachte optie' voor de inflatie, waarbij financiële repressie noodzakelijk is om de staat te blijven financieren, alsook een verlaging van de reële waarde van de staatsschuld door inflatie. Dit is precies de reden waarom de inflatie structureel zal blijven stijgen. Vanaf het 3de kwartaal zal duidelijker worden dat de politieke macht veel meer op haar strepen staat in de nieuwe cyclus dan monetaire aanscherping, dat de nieuwe cyclus altijd zal achtervolgen. De 'Great Moderation' is verleden tijd — lang leve de 'Great Reset'. 

De menselijke psyche heeft een grote nood aan normaliteit en voorspelbaarheid. Daarop hopen investeerders en beleidsmakers sinds de chaos ontstond door de pandemie, gevolgd door de oorlog in Oekraïne. Maar het huidige razende tempo van verandering en prijsschommelingen is voorlopig nog niet voorbij. Verwacht voor de rest van 2022, en nadien trouwens ook niet, dat de rust terugkeert en alles weer normaal wordt. 

Deze vooruitzichten geven aan hoe de economie en markten reageren wanneer ze een paradigmaverschuiving ondergaan van een hoge economische zichtbaarheid en lage inflatie naar een van hoge prijsschommelingen en hoge inflatie. En we hebben het hier over een grote paradigmaverschuiving, de eerste van zijn omvang in de moderne geschiedenis sinds Amerikaans ex-president Carter en voormalig voorzitter van de Federal Reserve Bank van New York Volcker eind jaren '70 deden wat huidig president Biden en voorzitter Powell vandaag proberen te doen: de inflatie de kop indrukken. In die tijd was de taak iets gemakkelijker, door de jonge bevolking en het lage leverage in zowel de privé- en openbare sectoren van de economie. Nu hebben we een oudere privésector met tal van activa en een overheidssector met een enorme schuldenlast. Spoileralert: het zal niet gemakkelijk zijn. 

De laatste twee decennia van eindeloze beleidsondersteuning hebben investeerders goed gediend, aangezien het belangrijkste macrobeleid er een was van eindeloze monetaire versoepeling bij elk probleem en tal van contracyclische fiscale stimuli. De 'buy-the-dip'-mentaliteit had voorrang en werd bij elke gelegenheid beloond, terwijl beleidsmakers de 'snelheid van de trein' — de hoeveelheid geld die in de economie werd gepompt — bleven verhogen, zonder enige impact (of een verwaarloosbare impact) op de goedereninflatie, te wijten aan de arbeidsarbitrage en goedkope energiearbitrage van de globalisering. Dit, zelfs terwijl de activa-inflatie enorm steeg omwille van de toenemende leverage, gestimuleerd door steeds lagere beleidsrentes. 

De 'Great Moderation' was het verhaal uit die tijd en voormalig voorzitter van de Federal Reserve Bank van New York Bernanke deed zijn uiterste best om te kunnen opscheppen dat de standaardafwijking van het driemaandelijkse BBP gehalveerd was en de inflatie met twee derde was verminderd in die periode. Met andere woorden, de economie werd schijnbaar nog meer voorspelbaar en minder volatiel, waarbij niet werd erkend dat het een eenmalig proces was, toegestaan door een steeds betere beleidsrente, verborgen leverage en globalisering. Door de schijnbaar eindeloze cyclus om in staat te zijn gewoon te versoepelen bij elke versnelling in de economie of markten konden we zelfs opgaan in de fantasieën van de Modern Monetary Theory (MMT of Moderne Geldtheorie), die stelde dat er geen echte belemmering is om gewoon geld te printen als fiscale stimulans. 

Maar de finale fasen van de steeds terugkomende beleidsstimulans verergerden de toenemende onevenwichtigheden, terwijl de beleidsrente daalde tot onder de feitelijke inflatie. Dit resulteerde in het vergroten van negatieve reële rendementen, wat noodzakelijk werd om de stijging van activaprijzen te blijven aanwakkeren, maar wat ook leidde tot lage kapitaalopbrengsten, want negatieve reële rendementen stimuleerden steeds meer onproductieve investeringen.  

De laatste twee decennia hebben we een economie en maatschappij gecreëerd waar het financiële aspect van de economie bleef groeien ten koste van de 'reële economie' van fysieke goederen en activiteit. Eenvoudig gezegd: de reële economie werd naar verhouding te klein, iets wat plots en pijnlijk duidelijk werd in de nasleep van de wereldwijde corona-uitbraak, toen de enorme boost uit de financiële economie om aan de vraag te voldoen direct in de inflatie terechtkwam. Dat komt omdat de fysieke economie, de aanbodzijde, er niet in slaagde om een stapsgewijze verschuiving te bereiken waar meer vraag naar was. Dat was gedeeltelijk te wijten aan de sluitingen waardoor de productie beperkt was, maar ook omdat de onderinvestering in energie-infrastructuur en de droom om over te stappen op veel duurdere alternatieve energie inhielden dat de fysieke wereld gewoon niet zou kunnen volgen. 

Toen de energiecomponent van de S&P 500 recent extreem laag stond tijdens de uitbraak van de pandemie, daalde deze onder de 3 procent van de marktkapitalisatie van de index. Dit in een periode waarin de vijf meest waardevolle bedrijven, allemaal uit de digitale financiële wereld, meer dan 25 procent van de index waard waren. Ondertussen verboden pensioenfondsen, staatsinvesteringsfondsen, vermogensbeheerders en zelfs overheden (Zweden en Finland) investeringen in fossiele energie omwille van milieu-, sociale en bestuursmandaten (ESG-mandaten), ondanks het feit dat deze energie het leeuwendeel van de economische activiteit stimuleerde waarop ons dagelijkse leven is gebaseerd. En daarna gooide de Russische inval in Oekraïne olie op het vuur.   

Dit leidt ons naar vandaag en onze kernvooruitzichten voor de tweede helft van 2022. Centrale bankiers blijven het idee verkopen dat 'normalisatie' naar een doel van ongeveer 2 procent inflatie mogelijk is binnen een tijdspanne van 18 maanden. Maar waarom zouden we luisteren als diezelfde mensen zich nooit hadden voorgesteld dat de inflatie meer dan 8 procent zou kunnen bereiken in zowel Europa als de VS? Het risico houdt in dat de inflatieverwachtingen snel stijgen en tweede-ronde-effecten van de inflatie stimuleren, waardoor centrale banken nog meer verscherpen dan zij (of de markt) zich momenteel voorstellen tot de op hol geslagen trein onder controle is, en we waarschijnlijk in een diepe recessie terechtkomen.  

Dit leidt tot de volgende macrobeleidsverandering en -reactie waar we op moeten letten in het 3de kwartaal van 2022. Gezien het beleid de keuze heeft tussen ofwel een hogere inflatie ofwel een diepe recessie, zal het politieke antwoord waarschijnlijk zijn dat centrale banken rechtstreeks of onrechtstreeks de instructie krijgen om het inflatiedoel te verhogen met 2 procent. De optiek hiervan zal hopelijk inhouden dat er wat minder minder strakke maatregelen nodig zijnen dat een negatieve reële rente, of financiële repressie, nu een echt vastgelegde beleidsdoelstelling is. Het is ook een riskante gok dat er een vernietiging van de vraag met het Goudlokje-principe is uit een hogere beleidsrente die de inflatie zal doen dalen, terwijl de vraag wordt gesubsidieerd voor de meest kwetsbaren met steunmaatregelen voor elektriciteit, verwarming, brandstof en voedsel. De hiaten in dit beleidsargument zijn dat de onevenwichtigheden in de economie niet worden aangepakt. De energie zal niet goedkoper worden, ongeacht of de Federal Reserve een inflatiedoel van 2 of 3 procent beoogt. Wat duidelijk is, is dat het politieke systeem de voorkeur zal geven aan de 'zachte optie' voor de inflatie, waarbij financiële repressie noodzakelijk is om de staat te blijven financieren, alsook een verlaging van de reële waarde van de staatsschuld door inflatie. Dit is precies de reden waarom de inflatie structureel zal blijven stijgen. Vanaf het 3de kwartaal zal duidelijker worden dat de politieke macht veel meer op haar strepen staat in de nieuwe cyclus dan monetaire aanscherping, dat de nieuwe cyclus altijd zal achtervolgen. De 'Great Moderation' is verleden tijd — lang leve de 'Great Reset'. 

Ontdek producten bij Saxo

Klaar om te beginnen?

Een rekening openen doet u geheel online in drie eenvoudige stappen.

Beleggen kent risico’s, uw inleg kan minder waard worden. 

De informatie op deze pagina is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als een individuele aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. De beloning van de auteur van dit artikel staat/stond/zal niet direct of indirect in relatie (staan) met zijn specifieke aanbevelingen of standpunten. Ondanks het feit dat Saxo Bank alle zorgvuldigheid in acht neemt bij het samenstellen en onderhouden van deze pagina's, en daarbij gebruik maakt van bronnen die betrouwbaar geacht worden, kan Saxo Bank niet instaan voor de juistheid, volledigheid en actualiteit van de geboden informatie. Indien u zonder verificatie of advies gebruikmaakt van de verstrekte informatie, doet u dat voor eigen rekening en risico. Aan de informatie op deze pagina's kunnen geen rechten worden ontleend. Saxo Bank is een handelsnaam van BinckBank N.V.. Beleggen brengt risico’s met zich mee. Uw inleg kan minder waard worden. Meer informatie over de specifieke productrisico’s kunt u lezen op de productpagina’s.

Saxo Bank
Bijkantoor België,
Italiëlei 124, Bus 101
2000, Antwerpen,
België

In België is Saxo Bank de handelsnaam van BinckBank N.V. , een Nederlandse bank die onderdeel uitmaakt van de Saxo Bank Groep.

Neem contact op met Saxo

Select region

België
België

Als financiële instelling zien wij het als onze plicht om ervoor te zorgen dat onze klanten enkel in beleggingsproducten handelen die het best bij hen passen. Op dit moment herwerken wij onze passendheidstoetsen en hebben wij beslist de handel in complexere producten tijdelijk te beperken. Meer informatie over de betrokken producten en de duur van de beperking vindt u hier.